Wirtschaftsprognose SNB-Schock: Lehren für den Anleger

Die grössten Herausforderungen für die Schweizer Wirtschaft.

von Stephan Lehmann-Maldonado 20. Okt 2015

Herr Kalt, was hat Ihnen 2014 Freude bereitet?

(Schmunzelt) In Biel durfte ich an einem Anlass vor gut 800 Leuten sprechen. Da fühlte ich mich fast schon wie ein Rockstar! Als Chefökonom freut es mich speziell, dass wir mit unseren Anlageempfehlungen gut lagen – und unsere Research-Abteilung dafür ausgezeichnet wurde, dass wir in den letzten Jahren die treffendsten Konjunkturprognosen abgegeben hatten.

Um so schwieriger war der Start ins 2015. Die SNB hat die EURCHF-Untergrenze fallen lassen und Sie mussten Ihre Konjunkturprognosen deutlich nach unten anpassen ...

Der Ausstieg der SNB aus der Untergrenze kam für alle völlig überraschend, auch für uns. Es ist klar, dass eine derart schlagartige Aufwertung des Frankens die Schweizer Konjunktur bremsen wird. Wir mussten unsere Wachstumserwartung für 2015 von 1.8% auf 0.5% zurück nehmen. Damit schrammen wir wohl knapp an einer Rezession vorbei.

Sie hatten eigentlich schon in Ihrem Jahresausblick vor höheren Ausschlägen gewarnt.

Ja. Der Titel unseres Jahresausblicks, den wir im Dezember veröffentlicht hatten, lautet: Die Welt driftet auseinander. Während die amerikanische Wirtschaft gut läuft, hinkt Europa hinterher und die Schwellenländer treten an Ort und Stelle. Die US-Notenbank Federal Reserve möchte die Zügel langsam anziehen, derweil sie die Europäer und die Japaner weiter lockern. Wirtschaftspolitisch bilden sich Gräben. Dies kann an den Märkten zu Überraschungen führen. 2012 und 2013 waren hervorragende Aktienjahre, 2014 verlief bereits etwas volatiler – und 2015 geht es volatil weiter. Damit finden die Börsen eigentlich zur normalen Volatilität zurück.

Wozu raten Sie Anlegern in diesem Umfeld?

Wir empfehlen eine leichte Übergewichtung von risikoreichen Anlagen, sprich Aktien. Dabei bevorzugen wir amerikanische Aktien. Nachdem Ende Januar die Europäische Zentralbank ein Anleihenkaufprogramm bekannt gegeben hat und die Märkte mit Euros flutet, haben wir auch europäische Aktien in unseren Portfolios neu übergewichtet. Aktien aus Schwellenländern haben wir untergewichtet. Bei verzinslichen Papieren setzen wir nach wie vor auf Unternehmensanleihen und meiden Staatsanleihen, bei denen der Anleger im Schweizer Franken inzwischen ja drauflegen muss. Gerade deshalb ist es auch durchaus sinnvoll, einem Portfolio Hedge Funds beizumischen. Hier gibt es sehr bewährte Lösungen, die bei geringen Schwankungen eine im Vergleich zu Anleihen stabile und attraktive Rendite abwerfen.

Aktien sind aber nicht mehr günstig bewertet.

Tatsächlich liegen die Aktienbewertungen etwas über dem langfristigen Durchschnitt. Aber es gibt keine Alternative zu Aktien. Es ist einfach wichtig, sich auf die Aktienmärkte mit guten Aussichten zu konzentrieren. In den USA wachsen die Unternehmensgewinne derzeit um 8 Prozent – hier müssen wir also nicht von einem Börsenkollaps ausgehen.

Auf welche globalen, wirtschaftlichen Herausforderungen müssen wir uns 2015 einstellen?

Der Ölpreiszerfall verschiebt das Wirtschaftsgefüge. Es gibt Verlierer und Gewinner. Zu den Verlierern zählen die Ölproduzenten, zu den Gewinnern die Konsumenten in den westlichen Industrieländern. Ihre Kaufkraft steigt, was den Konsum ankurbelt. Ein Risiko bleibt die Schuldenkrise in Europa. So kommen zum Beispiel bei den Haushaltszahlen Griechenlands Zweifel auf. Ausserdem bewegen wir uns in Europa nahe an einer Deflation.

Welche Alternativen zum Euro sehen Sie?

Nachdem der Präsident der Europäischen Zentralbank (EZB), Mario Draghi, am 22. Januar die Geldschleusen weit öffnete, geriet der Euro zusätzlich unter Druck. Die nach der völlig überraschenden SNB-Ankündigung zuvor dramatische Aufwertung des Frankens hat uns einmal mehr vor Augen geführt, dass man als Anleger Währungsrisiken nur eingehen sollte, wenn man sich des beträchtlichen Risikos bewusst ist.

In den Schwellenländern hat sich das Wachstum verlangsamt. Wie sollen Anleger mit Schwellenländeranleihen umgehen?

Schwellenländeranleihen in Lokalwährungen erachte ich als riskant. Das gilt insbesondere für Länder, welche die Reformen nicht voranbringen. Dazu gehören etwa Brasilien und Russland, das in kriegerische Auseinandersetzungen verwickelt ist. Von solchen Papieren würde ich mich eher trennen. Weniger riskant sind Anleihen in US-Dollar und Schweizer Franken. Auch Anleihen von Ländern, die Reformen umsetzen, sind attraktiver. Erwähnenswert sind diesbezüglich Indien und Mexiko.

Sie empfehlen schon lange hochverzinsliche Anleihen (High Yield Bonds). Gilt das immer noch?

Wir empfehlen hochverzinsliche Anleihen seit vier Jahren. Wer seither seinem Portfolio solche Anleihen beigemischt hat, profitierte von einem ansehnlichen Zinsaufschlag. Auch wenn ich nicht mehr im grossen Stil zusätzlich in diese Instrumente investieren würde, spricht weiterhin einiges für sie: Die amerikanische Wirtschaft kommt auf Touren. Es ist also nicht mit vielen Unternehmenspleiten zu rechnen. Die Unsicherheit rührt daher, dass ein Teil des amerikanischen Markts für hochverzinsliche Anleihen vom Ölpreis abhängt.

Wann rechnen Sie mit einer Inflation?

Es ist erstaunlich: Die Zentralbanken pumpten Unmengen an Geld in die Wirtschaft. Und noch immer zeichnet sich keine Inflation ab. Im Gegenteil, vielerorts droht eher eine Deflation – wegen sinkender Preise. Eine Inflation entsteht erst, wenn der Arbeitsmarkt austrocknet und die Löhne steigen. Davon sind wir in Europa und in der Schweiz noch weit weg. Zuerst dürften die Inflationsraten in den angelsächsischen Ländern ansteigen. Denn in den USA ist die Arbeitslosenquote deutlich zurück gekommen und die Zentralbank Federal Reserve denkt schon an Zinserhöhungen. Aber selbst dort wird die Inflation noch ein bis zwei Jahre auf sich warten lassen, weil derzeit die fallenden Ölpreise die Teuerung nach unten drücken.

Brauchen Anleger sich also nicht um den Erhalt der Kaufkraft zu sorgen?

Mittel- und längerfristig ist es sinnvoll, sich gegen Inflation zu schützen. Dies verlangt ein Umdenken: Statt Geld auf einem Sparkonto zu parkieren, kauft man solide Aktien mit einer beachtlichen Dividendenrendite. Aktien unterliegen zwar Schwankungen, verkörpern letztlich aber einen realen Wert. Grossbritannien liefert uns Anschauungsunterricht: Hier verzeichnete man drei bis vier Prozent Inflation pro Jahr. Da momentan das Sparkonto keine Rendite abwirft, beschert es einem effektiv Verluste – nach wenigen Jahren ist man 10 Prozent im Minus.

Wie beurteilen Sie die Aussichten für die Schweiz, wenn die Eurozone nicht auf Wachstumskurs kommt?

Die Eurozone ist die mit Abstand wichtigste Handelszone für die Schweiz. Trotz einer Rezession in Europa und dem starken Franken hat sich die Schweizer Wirtschaft in den vergangenen fünf Jahren äusserst gut geschlagen. Wieso? Das viel zu günstige Geld und die Immigration haben unsere Wirtschaft angetrieben. Allein diese Faktoren sorgten für ein Grundwachstum von ein bis eineinhalb Prozent. Mit der schlagartigen Aufwertung des Frankens nach der Aufhebung der EURCHF-Untergrenze wird die Schweizer Wirtschaft nun jedoch einen deutlichen Dämpfer erhalten.

Kann die EZB mit noch mehr Liquidität, die sie in den Markt pumpt, die europäische Wirtschaft stärken?

Die EZB hat ein umfassendes Anleihenkaufprogramm angekündigt und wird dabei auch Staatsanleihen aufkaufen und bis September 2016 über 1’100 Mrd. Euros in die Märkte schleusen. Es ist jedoch fraglich, inwiefern dies die Wirtschaft beschwingt. Ein noch schwächerer Euro hilft sicher den Exportunternehmen. Doch ob die vielen binnenorientierten KMUs wirklich einen neuen Investitionszyklus in Gang bringen? Hierzu braucht es nicht nur billiges Geld. Dringend nötig wären Strukturreformen, beispielsweise eine Flexibilisierung der Arbeitsmärkte. Und damit tun sich Frankreich und Italien sehr schwer.

Wie wird sich denn Europa 2015 entwickeln?

Wir erwarten insgesamt eine leichte Beschleunigung des Wachstums. Eine gewisse Wirkung wird das viele billige Geld wohl schon entfalten. Die Aktienmärkte steigen weiter, der Euro wird schwächer. All das hilft schon, bringt aber kaum den grossen Befreiungsschlag aus der Schuldenkrise.

Seit einiger Zeit verhandelt die EU mit den USA über ein Freihandelsabkommen (TTIP). Wie wirkt sich dieses auf die Schweiz aus?

Für ein kleines Land wie die Schweiz besteht die Gefahr, zwischen den grossen Handelsblöcken aufgerieben zu werden, wenn zwischen diesen ein Handelsabkommen vorliegt. Für die Schweiz wäre eine globale Handelsliberalisierung im Rahmen der Welthandelsorganisation WTO besser. Auf jeden Fall muss die Schweiz jetzt versuchen, mit vielen der grossen Länder Freihandelsabkommen abzuschliessen – so wie sie es mit China erreicht hat.

Kommen wir zurück auf die Schweizerische Nationalbank: Was kann sie noch tun, um den Franken zu schwächen?

Erneut eine Untergrenze einführen kann sie kaum. Dieses Instrumentarium ist verbrannt, hat keine Glaubwürdigkeit mehr. Die SNB wird versuchen punktuell zu intervenieren und den Franken zu schwächen wenn er allzu stark aufwertet. Ausserdem kann sie die Negativzinsen noch etwas verschärfen, nicht nur indem sie die Zinsen weiter ins Negative führt, sondern auch indem sie die Freibeträge von gegenwärtig dem zwanzigfachen der Mindestreservehaltung weiter senkt und so mehr Banken vom Negativzins betroffen werden.

Was sind für Anlegerinnen und Anleger die Lehren aus dem SNB-Entscheid und dem darauffolgenden massiven Einbruch von Schweizer Aktien sowie Euro und US-Dollar?

Es hat sich gezeigt, dass ein zu grosser „Home-Bias“, also das Halten von praktisch ausschliesslich Schweizer (Aktien-) Werten, entgegen der landläufigen Meinung durchaus problematisch sein kann. Während der Schweizer Aktienmarkt in den zwei Tagen nach Bekanntgabe des SNB-Ausstiegs aus der Untergrenze fast 18% eingebüsst hat, hat der globale Aktienmarkt gar leicht zugelegt. Wir haben immer wieder darauf hingewiesen, dass wir auch einem in der vermeintlich sicheren Schweiz beheimateten Anleger empfehlen, ein global optimal diversifiziertes Portfolio zusammen zu stellen. Kurz: Globale Diversifikation war und wird auch in Zukunft absolut zentral sein.

Und was hätte man gegen den Wertzerfall von Fremdwährungen bei Auslandsengagegments tun können?

Anlagen im Ausland sollten von CHF-Anlegern gegenüber Währungsschwankungen konsequent abgesichert werden. In unseren für Delegationskunden bereitgestellten Anlagelösungen tun wir dies konsequent. Damit waren ausländische Anlagen auch in den Tagen nach dem SNB-Entscheid gegenüber dem starken Einbruch der Fremdwährungen geschützt. Aufgrund der weltweit anhaltend sehr tiefen Zinsdifferenzen können solche Währungsabsicherungen auch vergleichsweise kostengünstig umgesetzt werden. Wer also über in einem global breit diversifizierten Portfolio, bei dem die Anlagen in ausländischen Märkten gegen Währungsabwertungen abgesichert sind, investiert war, hat sicherlich deutlich besser abgeschnitten als jemand mit einem starken Konzentrationsrisiko in Schweizer Aktien oder ein Anleger ohne Absicherung von Fremdwährungsrisiken. Diese Überlegungen unterstreichen einmal mehr, wie wichtig es ist, ein Anlageportfolio nach einer klar strukturierten Anlagestrategie aufzubauen und eine so definierte Strategie mit viel Disziplin zu implementieren.

Welches ist Ihr persönlicher Anlagetipp für 2015?

In ein diversifiziertes Portfolio mit soliden Aktien und hoher Dividendenrendite investieren!