日本株式 日銀:物価目標達成は困難

日銀は4 月27 日の金融政策決定会合で、大方の予想通り金融政策を現状維持とすることを決定した。日銀は3 月の決定会合で、政策の持続可能性を高めるために10 年国債利回りの許容変動幅の拡大（±0.25%程度）、上場投資信託（ETF）および不動産投資信託（J-REIT）の年間購入目安の撤廃などの政策調整を既に行っている。4 月1 日に発表された3 月の日銀短観では、企業の景況感と設備投資計画に明るい兆しが見られていた。だが、3 度目の緊急事態宣言（4 月25 日～5 月11 日の予定）の発出に伴い新たに経済活動の制限が実施されており、短期的には経済の下押しが予想される。

四半期ごとに発表される展望リポートでは、2021 年度の国内総生産（GDP）成長率目標を3.9%から4.0%にやや引き上げる一方、政府主導の携帯電話料金の値下げを反映してコアCPI の見通しを+0.5%から+0.1%に下方修正した（図表1 参照）。また今回、新たに発表した2023 年度見通しではGDP 成長率を1.3%とする一方、コアCPI は+1.0%にとどまるとしており、、2023 年度までに物価目標2%は達成できない見通しとなってる。

我々は日銀は少なくとも2023年末までは現行の金融政策を維持するものと予想する。日銀は2016年にイールドカーブ・コントロールを導入して以来、国債の買い入れペースを既に減速しており、テーパリング（量的緩和の縮小）は日銀にとって重要ではない（図表2参照）。また、特に米国10年国債利回りが2%を上回る局面では、日本10年国債利回りを誘導目標であるゼロ%近辺に抑えつつ許容変動幅を更に拡大する可能性がある。

日銀の金融政策が大幅に変更されるかどうかは、物価動向が鍵を握るだろう。米国のインフレ率が上昇基調にあるのに対し、日本では、依然マイナスが続く需給ギャップと賃金引上げに対する企業の消極的な姿勢を受けて、インフレ率は低い伸び率が続くだろう。我々は2021年末のコアCPIは前年比+0.4%、2022年末では+0.9%と予想する（図表3参照）。ただし、現在の深刻な労働力不足が続けば、賃金と生産物価格に幾分上昇圧力がかかる可能性がある。

ワクチン接種のペースは、2021年下期の経済回復の度合いを左右する重要な要因となるだろう。国内でのワクチン承認プロセスや海外からのワクチン輸入の遅れから、足元での接種率は人口全体のわずか1.3%と、欧米などの諸外国に比べてきわめて低い。政府計画によれば5月からワクチン供給が加速する見込みであり、菅首相は希望する高齢者に対し、7月末を念頭に2回の接種を完了するとの目標を発表した。目標通りに進捗すれば、7月末までにワクチンを2回接種した人口の割合は国民全体の30%に到達することになる。この計画はあまりにも野心的に見えるが、我々は9月までにはこの30%という水準を達成できると考えている。

市場の影響については、円が米ドルに対して108.0円から108.3円へとやや円安に振れた。これは、日銀が発表した2023年度の低いインフレ見通しに反応したものと思われる。インフレ率が依然低迷している状況を踏まえ、日銀は今後も10年国債利回りを誘導目標であるゼロ%程度に維持するものと考える。世界的にリスクオン機運が高まる中、低金利の円は引き続き魅力的な調達通貨となるだろう。株式市場については、日銀のETF購入ペースは既に大幅に鈍化しているが（図表4参照）、相場が大きく下落する局面では日銀が引き続きETFを買い進めて株価を下支えするものと見られる。実際、日本株が前場で2%以上下落した4月21日、日銀は後場に入ってETF買いを実施した。

菅首相は22日、気候変動サミットにおいて、日本は2030年までに温室効果ガスを46%削減すると宣言した。この表明を受けて、日銀が、環境問題に対する中央銀行の取り組みとして、機動的に政策を変更する可能性があるが、市場はこれを過小評価しているかもしれない。政府は今夏にグリーン成長戦略の改定と次期エネルギー基本計画を発表する予定だが、これには電源構成などの目標値や具体的な施策が盛り込まれる。日銀は、政府の政策に整合して、環境関連債・ETFの購入、環境関連事業への貸出金利の変更、適格担保のスクリーニング等、脱炭素化を後押しする何らかの政策手段を導入する可能性が考えられる。

本稿は、UBS Securities Japan Co., Ltd.が作成した“Japanese economy: BoJ doesn’t expect to achieve inflation target by FY2023”（2021年4月27日付）を翻訳・編集した日本語版として2021年4月30日付でリリースしたものです。本レポートの末尾に掲載されている「免責事項と開示事項」は大変重要ですので是非ご覧ください。過去の実績は将来の運用成果等の指標とはなりません。本レポートに記載されている市場価格は、各主要取引所の終値に基づいています。これは本レポート中の全ての図表にも適用されます。