Flash Commentary

Nel corso di dicembre, il mercato cinese High Yield USD (misurato dall'indice JACI China HY) ha prodotto un rendimento del -2,61%. Sebbene i rendimenti siano scesi di 645 bp fino al 13,61%, il calo in atto è stato indotto dalla rimozione dall’indice degli emittenti inadempienti e non da un generale restringimento degli spread. Il settore immobiliare cinese ha continuato a pesare sulla performance dell'indice, con l’intera industria che sta affrontando continue pressioni di rifinanziamento e sta scontando flussi di notizie negative.

Oltre ad Evergrande e Kaisa, inadempienti al pagamento delle rispettive obbligazioni, altri due considerevoli emittenti obbligazionari offshore sono andati in default nel mese di dicembre. In Cina, le autorità di regolamentazione e i governi locali hanno continuato a introdurre misure più favorevoli, spingendo per un graduale allentamento normativo nel settore immobiliare. Sebbene questi sviluppi siano stati generalmente positivi, non sono stati sufficienti a fornire un significativo miglioramento rispetto all'entità delle esigenze di rifinanziamento. Guardando alle valutazioni di mercato, il più ampio indice JACI China High Yield è attualmente scambiato a livelli di spread pari a circa 1361 bp con rendimenti al 14,57% (Fonte: UBS Asset Management, 31.12.2021), a testimonianza del fatto che i mercati stanno attualmente scontando aspettative piuttosto ribassiste. Prevediamo che nel medio termine il mercato obbligazionario degli sviluppatori immobiliari cinesi continuerà ad essere piuttosto complesso, ma allo stesso tempo riteniamo che tale contesto verrà caratterizzato da un sentiment di mercato sempre più positivo. Infatti, un ulteriore allentamento normativo ed una politica monetaria più accomodante saranno fattori necessari per porre un minimo alla crescita economica in Cina e sostenere il settore immobiliare nel suo complesso.

Per ciò che riguarda il mercato immobiliare cinese offshore, gli operatori si attendono un intervento governativo più diretto. Questo si aggiunge ad alcune misure recentemente annunciate per favorire un miglioramento delle condizioni di liquidità delle aziende coinvolte nella crisi. Inoltre, ci attendiamo che ulteriori interventi vengano annunciati nelle prossime settimane, vista l’importanza del Capodanno cinese che cade all'inizio di febbraio. Quest’ultimo è un momento cruciale per dipendenti e fornitori che devono essere pagati per i loro arretrati. Le principali sfide a breve termine per il settore sono la notevole quantità di obbligazioni in scadenza quest'anno e la difficoltà di trovare canali di rifinanziamento in quanto la gran parte sono attualmente chiusi.

Sulla base delle nostre recenti conversazioni con il management di diverse aziende, i prestiti ipotecari sono aumentati nella maggior parte delle grandi città ed il tempo di erogazione si è ridotto. Mentre questo aiuterebbe sicuramente la liquidità di molte società immobiliari, i meccanismi dei conti di deposito a garanzia per i proventi pre-vendita impediscono alle società di beneficiare pienamente dei risvolti positivi.

L'allentamento marginale delle politiche continua ad essere implementato, come evidenziato dal clima più disteso che si avverte in diverse città e province. Inoltre, alcuni governi locali hanno allentato le restrizioni sulle aste di terreni durante il terzo round del meccanismo di vendita centralizzato, dato il ridotto interesse nei confronti degli asset venduti. Tra le altre misure di sostegno locali occorre annoverare: il leggero allentamento operato sulle normative riguardanti i conti di deposito a garanzia e l’approvazione più rapida della rivendita sui progetti immobiliari. Sebbene tali misure siano state adottate a discrezione dei singoli governi locali, ciò può aiutare sicuramente e favorire un progressivo allentamento normativo a livello nazionale.

Nelle ultime settimane, sono stati annunciati alcuni interventi per la gestione delle passività da parte di alcune società -in cui è stata offerta liquidità anticipata al posto di un'estensione -ma i termini offerti hanno generalmente deluso le aspettative del mercato. Un elemento positivo si rinviene nel fatto che diversi grandi sviluppatori immobiliari hanno iniziato ad emettere titoli sul mercato obbligazionario onshore ed alcuni sviluppatori sono riusciti con successo a raccogliere capitale aggiuntivo attraverso il collocamento di azioni; tuttavia, fino ad oggi, i mercati hanno dato a queste società un riconoscimento limitato di quanto avvenuto, data l’assenza di un rimbalzo significativo dei loro prezzi obbligazionari.

La situazione immobiliare in Cina rimane molto incerta: gli sviluppatori immobiliari rimangono al centro del dibattito, insieme ad un’attesa per sviluppi in ambito normativo. Riteniamo probabile che la volatilità continuerà a rimanere elevata, per lo meno nel breve termine.

Manteniamo un elevato livello di liquidità per sfruttare eventuali opportunità tattiche ed avere un maggiore buffer di liquidità, qualora risulti necessario. Ciò ci aiuterà ad orientarci meglio in un contesto di mercato altamente volatile. In termini di posizionamento nel settore immobiliare, manteniamo l'attuale esposizione verso il real estate cinese poiché riteniamo che l'attuale profilo di rischio-rendimento sia particolarmente interessante e ci aspettiamo un maggiore sostegno da parte del governo cinese, che cercherà di sostenere la crescita economica e contenere i rischi a livello settoriale.