La dicotomia nell’obbligazionario cinese

Guardando ai primi dieci mesi dell'anno, il mercato obbligazionario globale è stato molto volatile, con tassi di interesse in aumento e spread di credito più ampi. Diverso, invece, l’andamento dell’obbligazionario cinese, che si potrebbe racchiudere tra due estremi: la sovraperformance delle obbligazioni sovrane e la prolungata debolezza del settore immobiliare high yield. Quali fattori hanno dato origine a questa dicotomia nella performance?

Anzitutto, il contesto di tassi di interesse divergenti: negli ultimi tre anni la Cina ha attraversato un ciclo di tassi di interesse diverso da quello dei principali mercati sviluppati (MS). Quest’anno, nei mercati sviluppati, l’inflazione ha subito un'impennata e le banche centrali hanno aumentato i tassi di interesse, mentre in Cina la pressione inflazionistica è stata molto più limitata, grazie anche allo status di esportatore netto e creditore netto del Paese. Da inizio anno, la Cina è l'unica grande economia ad avere tagliato i tassi di interesse e il coefficiente di riserva bancaria. Questo contesto ha favorito il calo dei rendimenti delle obbligazioni sovrane cinesi, in netto contrasto con i rendimenti sovrani dei Paesi sviluppati che quest'anno hanno segnato un picco.

Grazie al rally delle obbligazioni onshore, da inizio anno i titoli sovrani cinesi hanno registrato guadagni positivi in termini di valuta locale, a fronte delle perdite subite dalle obbligazioni sovrane dei principali Paesi sviluppati. Anche tenendo conto del forte apprezzamento del dollaro USA (USD) nei confronti di gran parte delle maggiori valute, favorito dalla minore volatilità dello yuan cinese, le obbligazioni sovrane cinesi battono comunque quelle dei principali Paesi sviluppati in termini di USD.

In una prospettiva di lungo periodo, diversi motivi giustificano un orientamento positivo nei confronti delle obbligazioni sovrane cinesi. Primo, i titoli sovrani cinesi potrebbero offrire un positivo vantaggio di diversificazione per i portafogli obbligazionari globali grazie alla loro bassa correlazione con le obbligazioni sovrane globali (v. grafico seguente). Secondo, a causa dell’inflazione relativamente bassa in Cina, le obbligazioni sovrane cinesi hanno offerto rendimenti nominali e reali positivi con una bassa volatilità, caratteristiche che consideriamo di natura più strategica rispetto a semplici allocazioni tattiche. Terzo, il progressivo aumento del peso della Cina negli indici obbligazionari globali avrà un effetto propulsivo nel medio periodo, in quanto le allocazioni degli investitori saranno più allineate con questi indici.

Nota:
1. Correlazioni con il mercato obbligazionario cinese, rappresentato dal Bloomberg China Agg. Index.
2. I principali mercati azionari sono rappresentati da: S&P 500, EURO STOXX 50 Index, Shanghai Stock Exchange Composite Index, MSCI World Index e FTSE 100 Index. Sulla base dei dati di rendimento mensili.
3. I principali mercati obbligazionari sono rappresentati da: J.P. Morgan GBI US, J.P. Morgan GBI EMU, J.P. Morgan GBI France, J.P. Morgan GBI Germany, Swiss Bond Index (SBI), J.P. Morgan GBI Australia, J.P. Morgan GBI Japan, J.P. Morgan GBI UK. Gli indici utilizzati sono in valuta locale.

Per contro, la correzione del settore immobiliare cinese, a partire da maggio 2021, ha continuato a pesare quest’anno sulla performance del mercato obbligazionario high yield cinese denominato in USD. Fino a questo momento, la debolezza delle vendite immobiliari rimane il principale fattore di limitazione delle valutazioni del settore immobiliare in Cina. Ci sono stati comunque due cambiamenti notevoli rispetto all'anno precedente: dal secondo trimestre di quest'anno, le politiche verso il settore hanno preso una piega più favorevole, con l’allentamento dei controlli sugli acquisti di abitazioni in diverse città, la riduzione dei tassi ipotecari e un programma di garanzia sulle obbligazioni per alcuni grandi sviluppatori immobiliari; inoltre, dopo la correzione, le valutazioni del settore sono già a livello “distressed”.

Più di recente, anche altri settori del mercato high yield cinese denominato in USD si sono indeboliti, insieme ai mercati high yield globali, a causa del sentiment generalizzato di avversione al rischio. A questo punto, riteniamo necessario essere pazienti e siamo cautamente ottimisti sull'high yield cinese, in considerazione dei fondamentali e delle valutazioni. Stiamo gestendo il rischio in modo prudente, a fronte dell’elevata inflazione globale e dei timori di recessione.

Dopo il XX Congresso del Partito cinese, la Cina continuerà a concentrarsi sulla qualità della crescita, il che induce a ritenere che in futuro la crescita cinese sarà trainata più dai consumi e dalla produzione manifatturiera di fascia alta che non da un'ulteriore crescita del debito. Ciò potrebbe creare maggiori opportunità di investimento nel credito in settori quali consumi, manifatturiero e finanziari. Questa attenzione alla qualità della crescita economica rafforzerà ulteriormente la credibilità delle obbligazioni sovrane cinesi.

Con i mercati globali ancora esposti a una forte volatilità per via dei timori di inflazione e recessione nel breve periodo, la diversificazione svolgerà un ruolo più importante che mai. Continuiamo a considerare l’obbligazionario cinese come un buon elemento di diversificazione e una componente essenziale di un portafoglio obbligazionario globale.