La strada verso la normalità

Trend di investimento 2021

di | Evan Brown, Head of Macro Asset Allocation strategy, Ryan Primmer, Head of Investment Solutions, e Lucas Kawa, Asset Allocation Strategist

Finite le elezioni, e in vista di una potenziale risposta alla pandemia, la nascente espansione economica dovrebbe guadagnare vigore in un contesto di prosecuzione delle politiche di sostegno e maggiore visibilità sullo sviluppo di un vaccino efficace e ampiamente disponibile. La volatilità dei mercati dovrebbe quindi diminuire rispetto ai livelli estremi del 2020. Tali sviluppi saranno probabilmente positivi per gli asset di rischio, ma per quanto riguarda la generazione di rendimenti affidabili e significativi le prospettive a medio termine non sono mai state più fosche.

Generare reddito è una sfida

Siamo convinti che il contesto macroeconomico complessivo sia assai favorevole per gli asset di rischio e abbiamo un bias verso le posizioni di relative value procicliche.

La ripresa economica è destinata a continuare, migliorando la capacità di autosostenersi grazie alla progressiva normalizzazione dell’attività nel settore privato legata alle innovazioni in campo medico. I tassi di interesse reali sono negativi in tutte le economie avanzate e probabilmente rimarranno tali per tutto il 2021 e oltre. Crediamo che la prospettiva di stimoli fiscali meno aggressivi negli Stati Uniti limiti le probabilità di un improvviso, forte aumento dei rendimenti dei Treasury che potrebbe ripercuotersi sui mercati internazionali. Per generare rendimenti, gli investitori dovranno impegnarsi di più.

L’appeal delle opportunità offerte dagli hedge fund multi-asset e dagli investimenti alternativi potrebbe aumentare in questo contesto di rendimenti bassi più a lungo. Nell’universo delle società quotate, la continua espansione economica globale, associata al basso livello dei rendimenti del debito sovrano dei mercati sviluppati, dovrebbe spingere gli investitori a risalire lungo lo spettro del rischio. Secondo la nostra view, questo rende particolarmente interessante il debito denominato in dollari, incluse le obbligazioni governative cinesi.

Figura 1: Uno scenario ottimistico sul vaccino crea un rischio al rialzo per le prospettive di crescita di un governo diviso

Fonte: UBS Asset Management, UBS Investment Bank, Macrobond, BEA. Dati al 10 novembre 2020. La linea grigia rappresenta il Prodotto interno lordo statunitense del 2019 come base di riferimento.

Figura 2: Obbligazioni cinesi e debito ME denominato in dollari USA offrono un interessante pick-up di rendimento

Fonte: UBS Asset Management, Bloomberg. Dati al 10 novembre 2020.

L’impatto delle elezioni americane

I risultati delle elezioni americane hanno fornito maggiore chiarezza sull’outlook economico. Probabilmente il presidente eletto Joe Biden si insedierà con un Senato repubblicano, una combinazione che potrebbe fornire all’economia statunitense uno stimolo fiscale aggiuntivo sufficiente, anche se inferiore a quello previsto con un governo democratico unito.

Le probabilità di un aumento delle imposte sono inoltre notevolmente diminuite, eliminando un fattore potenzialmente negativo per la crescita degli utili statunitensi.

Secondo la nostra view, questo risultato elettorale contribuirà a favorire una protratta debolezza del dollaro, mentre il premio legato al protezionismo insito nella valuta di riserva mondiale diminuirà a fronte del cambio di leadership. Ci aspettiamo che la curva dei Treasury si irripidisca nel tempo, con il progressivo espandersi della ripresa.

Ma le possibilità di uno stimolo fiscale continuo e sostanziale negli Stati Uniti sono notevolmente diminuite, riducendo le probabilità di un aumento disordinato dei rendimenti obbligazionari che potrebbe alimentare la forza del dollaro. In relazione a questa prospettiva di un dollaro più debole, la diffusa sovraperformance dei mercati emergenti rappresenta la nostra view di massima conviction, sostenuta dal risultato delle elezioni.

Il virus e i vaccini

Il COVID-19 rimane un rischio persistente che minaccia di ritardare i tempi e la portata della ripresa economica, in particolare nel breve periodo, tuttavia prevediamo che l’impatto di ulteriori ondate pandemiche sull’attività economica si manifesterà sotto forma di mini-cicli.

I comportamenti pubblici più attenti alle regole, le migliori prassi sanitarie e le restrizioni meno draconiane sull’attività potrebbero mitigare l’impatto dell’aumento dei contagi sulla mobilità economica. Riteniamo che il successo di queste misure nel contenere la diffusione del virus eviterà la prolungata riduzione dell’attività che ha caratterizzato i primi mesi dell’anno e consentirà una più rapida ripresa del processo di normalizzazione.

Oltre a rafforzare la nostra convinzione sulla normalizzazione dell'economia nel corso del 2021, i recenti risultati molto incoraggianti dai test di fase tre di questi principali vaccini candidati riducono gli scenari di coda sinistra in cui una scoperta medica rimane a lungo inafferrabile.

Prevediamo che nelle economie avanzate buona parte della popolazione sarà stata vaccinata entro la metà del 2021, mentre per la maggior parte delle economie emergenti questo processo richiederà probabilmente più tempo. Lo sviluppo di strumenti terapeutici e i progressi dei test rappresentano rischi al rialzo che potrebbero consentire una normalizzazione più rapida e diffusa dell’attività. Le infinite questioni logistiche capaci di far ritardare le fasi di commercializzazione e somministrazione del vaccino costituiscono invece rischi al ribasso.

Anche durante le fasi più avanzate di questo processo, i segmenti del settore servizi che prevedono frequenti contatti, per esempio il turismo, continueranno probabilmente a operare ben al di sotto dei livelli di capacità pre-pandemici. Per questo motivo il sostegno fiscale mirato sarà ancora necessario per ammortizzare i continui problemi di reddito che famiglie e imprese si trovano ad affrontare quando un processo di aggiustamento diventa particolarmente lungo.

Preferiamo le small-cap alle controparti large-cap, che sono più sensibili all’andamento della ripresa interna stimolata dai progressi verso un vaccino che faciliti una riapertura duratura. I risultati del terzo trimestre hanno rivelato aspettative elevate per i titoli azionari avvantaggiati dalle restrizioni alla mobilità; a nostro parere il grado di miglioramento della performance operativa evidenziato nel 2020 sarà difficilmente raggiungibile nel 2021.

Le basi più solide dell’Europa

L’Europa sta attraversando un’ondata stagionale di COVID-19 che in molti Paesi ha indotto i politici a reintrodurre le restrizioni alla mobilità. Questo blocco delle prospettive di crescita a breve termine ci sembra ben compreso e ampiamente scontato dai mercati.

Per il futuro, crediamo che l’Irlanda sia un buon indicatore anticipatore dei miglioramenti nella gestione del virus che ci aspettiamo di vedere in tutto il continente. La crescita dei nuovi casi sta diminuendo, come effetto ritardato delle restrizioni all’attività imposte dal governo prima di altri Paesi europei. Questo andamento ci riporta alla tesi dei mini-cicli del COVID-19 delineata in precedenza.

Abbiamo una preferenza per le azioni dei mercati sviluppati, data la loro esposizione più ciclica. Questa view è in parte dettata dal cambiamento radicale nelle politiche controcicliche europee rispetto a un decennio fa. Lo shock comune ha stimolato una maggiore coesione tra gli stati membri dell’Unione Europea, riducendo le prospettive di un prematuro inasprimento fiscale e monetario che aveva invece soffocato la ripresa dalla crisi finanziaria globale e, a sua volta, i rischi di coda politici.

Sebbene un passo indietro rispetto al 2020, i disavanzi di bilancio europei sono destinati a essere più ampi nel 2021 di quanto non siano mai stati nella ripresa successiva al 2009.

La forza degli emergenti

La ripresa economica su ampia scala favorisce la sovraperformance dei mercati emergenti. Lo stesso vale per lo status relativo della ripresa economica cinese, in fase più avanzata rispetto a qualsiasi altra nazione. La resilienza del motore della produzione mondiale e il forte impulso al credito possono continuare a stimolare l’attività globale, purché la crescita complessiva dei finanziamenti sociali, delle importazioni e delle scorte non si attenui troppo bruscamente.

Secondo la nostra view, questa influenza positiva è un grande vantaggio per le prospettive del mercato globale in generale, e per i mercati emergenti e altri asset prociclici in particolare.

Oltre alla citata attrattività del debito denominato in dollari alla luce degli spread attuali, favoriamo inoltre le valute dei mercati emergenti che hanno superato il potenziale di recupero rispetto ad altri trade prociclici.

La ripresa economica su ampia scala favorisce la sovraperformance dei mercati emergenti. Lo stesso vale per lo status relativo della ripresa economica cinese, in fase più avanzata rispetto a qualsiasi altra nazione.

Figura 3: Asset class tradizionali e valute – al 6 novembre 20201


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