Asia: riforme, innovazione e potenziale

Quando la Fed taglia i tassi in assenza di recessione, la storia indicherebbe che gli investitori puntassero sugli asset rischiosi. La pensiamo così anche noi ed è così che ci siamo posizionati. In circostanze analoghe, il dollaro statunitense solitamente si indebolisce e i mercati emergenti tendono a sovraperformare. Di conseguenza, rimaniamo sovrappesati sulle azioni dei mercati emergenti e sul debito in valuta locale.

Tuttavia, una mera visione top-down rischia di non cogliere i temi importanti che attualmente stanno plasmando questi mercati, soprattutto in Asia, che rappresenta tre quarti dell’indice MSCI Emerging Markets. Storicamente, ai mercati emergenti e, in una certa misura, al Giappone si è rimproverata l’incapacità di tradurre la crescita economica in rendimenti per gli azionisti. Questa dinamica sta cambiando sotto l’impulso dell’approccio cinese all’IA, efficiente in termini di costi e altamente monetizzabile, e per l’accelerazione delle riforme societarie in Giappone e Corea.

Nonostante i solidi guadagni registrati da inizio anno, questi temi ci sembrano lungi dall’essere pienamente scontati negli asset dei mercati emergenti. Dopo anni di risultati deludenti, i fondamentali dell’Asia hanno svoltato e, come mostra il grafico 1, la regione sembra avere ancora molto spazio per crescere.

Grafico 1: l’Asia ha ampio spazio per raggiungere i mercati sviluppati, soprattutto con l’indebolimento del dollaro.

La strategia cinese sull’IA si focalizza sul monetizzare le applicazioni nel mondo reale, una strategia sostenuta da incentivi politici e da oltre un miliardo di consumatori che utilizzano principalmente dispositivi mobili. La tecnologia nazionale è ora “sufficientemente buona” per soddisfare la maggior parte delle esigenze aziendali e gli ingenti investimenti nelle infrastrutture locali stanno riducendo i costi e spingendo gli utili. Il sostegno politico all’autosufficienza nel settore dei semiconduttori e le riforme del mercato dei capitali incentivano le famiglie a investire in azioni, soprattutto perché i mercati immobiliari rimangono sotto pressione. Gli Stati Uniti rimangono all’avanguardia nei modelli di frontiera, mentre la Cina sta colmando il divario nei segmenti dove l’IA è davvero rilevante, ossia nelle attività aziendali ordinarie, a un costo di gran lunga inferiore. Il risultato è che la monetizzazione dell’IA si sta già traducendo in utili, offrendo agli investitori un modo di contribuire al tema dell’IA meno oneroso e impegnativo rispetto ai colossi tecnologici statunitensi.

L’indice Nikkei giapponese ha finalmente superato il picco del 1989, mostrando un cambiamento strutturale orientato a una maggiore crescita e a utili robusti. Le riforme societarie e policy accomodanti continuano a sostenere la performance. Gli utili godono di un forte momentum, sostenuto dal posizionamento nella supply chain globale e da un accordo commerciale con gli Stati Uniti che favorisce le auto giapponesi. Le società stanno migliorando l’efficienza del capitale, restituendo più liquidità agli azionisti e concentrandosi sul rendimento del capitale proprio (ROE). I riacquisti di azioni record e l’aumento dei dividendi evidenziano questo cambiamento, ma le valutazioni sono ancora ragionevoli rispetto alle omologhe globali. Tutti questi fattori ci hanno portato a essere sovrappesati sulle azioni giapponesi.

Le riforme “value-up” della Corea stanno prendendo piede, intersecandosi con il ciclo globale dell’IA e dei semiconduttori. L’iniziativa fornisce linee guida e incentivi alle società affinché pubblichino piani pluriennali volti ad aumentare l’efficienza del capitale, migliorare l’informativa e potenzialmente incrementare i rendimenti per gli azionisti. L’instabilità politica ha inizialmente offuscato il programma, ma l’interesse degli investitori cresce con l’avanzare delle riforme. Uno sconto minore dovuto a payout migliori e una maggiore trasparenza potrebbero incrementare ulteriormente i rendimenti, con la ripresa degli utili parallela al ciclo di spesa in conto capitale.

Taiwan rimane centrale per il ciclo globale dell’IA e dei semiconduttori, con un forte momentum degli utili e rinnovati afflussi di capitali esteri al venir meno dell’incertezza sui dazi. Sebbene al momento non siamo sovrappesati sull’India, il potenziale di crescita a lungo termine e il programma di riforme del Paese rimangono interessanti. La struttura economica indiana, orientata all’interno, la rende meno vulnerabile agli shock commerciali globali. Nel corso del tempo, l’India e altri Paesi dell’Asia settentrionale hanno mostrato modelli di rendimento diversificati che ne hanno aumentato l’interesse strategico.

Nonostante il miglioramento dei fondamentali, i mercati emergenti rappresentano ancora solo l’11% circa delle opportunità azionarie globali, mentre il Giappone rappresenta circa il 5-6% dell’indice MSCI All Country World Index (ACWI): percentuali modeste se comparate allo spessore economico e al momentum degli utili di queste aree. Riteniamo che le valutazioni siano interessanti: i mercati emergenti sono scambiati a uno sconto del 50% circa in termini di price-to-book rispetto ai mercati sviluppati, il massimo mai registrato: questo livello lascia pensare che vi sia ampio margine di rivalutazione se le condizioni valutarie e di crescita saranno favorevoli.

Il posizionamento rimane un fattore trainante. I fondi azionari globali attivi continuano a sottopesare i mercati emergenti per circa 710 punti base rispetto ai benchmark MSCI, a fronte del sottopeso medio degli ultimi vent’anni pari a circa 420 punti base. Secondo Goldman Sachs, un mero ritorno verso tale media a lungo termine comporterebbe afflussi potenziali per circa 42 miliardi di dollari (su circa 1.000 miliardi di dollari di AUM pertinente), offrendo spazio per un’estensione dell’attuale tendenza se i fondamentali rimarranno favorevoli. Considerando che l’Asia rappresenta circa i tre quarti dell’indice MSCI EM, qualsiasi normalizzazione delle allocazioni avvantaggerebbe in modo sproporzionato i Paesi leader della regione in termini di riforme e monetizzazione dell’IA evidenziati in questo articolo.

Grafico 2: i fondi comuni globali sono sottopesati nei mercati emergenti e hanno spazio per crescere.

Il copione del soft-landing (tagli della Fed, nessuna recessione e indebolimento del dollaro) ha storicamente favorito gli asset rischiosi internazionali. L’Asia oggi va oltre il beta l’approccio all’IA della Cina focalizzato sull’applicazione spinge gli utili, mentre le riforme incisive in Giappone e un percorso di crescita del valore credibile in Corea incrementano i rendimenti sul capitale e i payout agli azionisti. Con allocazioni ancora modeste e valutazioni contenute, riteniamo che gli investitori abbiano un’opportunità per colmare il divario. Siamo sovrappesati sulle azioni dei mercati emergenti e privilegiamo titoli giapponesi in valuta locale, che offrono una copertura naturale in caso di rafforzamento dell’USD.

Bilanciamo il sovrappeso sull’Asia con azioni statunitensi, che rimangono più costose ma continuano a offrire, a nostro avviso, la traiettoria di utili più stabile e resiliente a livello globale. Nel reddito fisso, siamo neutrali sulla duration, poiché riteniamo che gran parte dell’allentamento previsto dalla Fed sia già scontato e le obbligazioni ci sembrano prossime al fair value. Manteniamo inoltre l’esposizione ai metalli preziosi e alle società minerarie, che riteniamo possano conseguire buone performance in un contesto di inflazione persistente nonostante il calo dei tassi di riferimento.

Grafico 3: la revisione degli utili è migliorata nei mercati emergenti e in Giappone. 

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