Private credit: continua la storia di crescita del direct lending
Gli asset sono in crescita e le attività abbondano nei vari segmenti di mercato.

La crescita del mercato del private credit è stata a dir poco vertiginosa e, in pochi anni, l'interesse è cresciuto alle stelle insieme agli asset in gestione.
Quello che una volta era un angolo di nicchia del panorama degli investimenti alternativi, il private debt, con il quale si identifica il credito concesso da prestatori non bancari, si è trasformato in una delle storie di successo dei mercati finanziari, con asset che potrebbero raggiungere 3,5 trilioni di dollari entro il 2028, secondo la società di dati Preqin.
Ma da dove arriva questo percorso di successo? In breve, l'inizio della crisi finanziaria globale è stato il primo tassello di questa storia. Se da un lato la crisi economica del 2008 ha portato con sé una serie di problemi, dall'altro ha creato anche opportunità; il conseguente ridimensionamento tra gli istituti di credito tradizionali, che avevano i propri bilanci da risanare e nuove normative con cui fare i conti, ha creato un vuoto di prestiti che gli operatori non bancari hanno riempito.
Edoardo Rulli, Chief Investment Officer, Head of UBS Hedge Fund Solutions, lo spiega semplicemente: “Una storia di crescita continua”. Baxter Wasson, CO-Head of O'Connor Capital Solutions, aggiunge "Sulla scia della crisi finanziaria globale c'è stato un calo dei prestiti da parte delle banche, e quindi è emerso uno squilibrio tra domanda e offerta su tutta la linea, che è diventato molto favorevole per i nuovi istituti di credito. Questo è ciò che ha permesso loro di creare transazioni solide con prezzi interessanti".
In effetti, molte indicazioni suggeriscono che il mercato del private debt si sta gonfiando a un ritmo ancora più veloce, soprattutto considerando la crisi bancaria regionale negli Stati Uniti, dove la Silicon Valley Bank ha avuto gravi problemi ed è scomparsa dal mercato quasi da un giorno all'altro, dopo che le autorità di regolamentazione statunitensi sono state costrette a prendere il controllo dell'istituto di credito della West Coast. Rulli afferma che la "disintermediazione delle banche non mostra segni di rallentamento" sulla scia della scomparsa di SVB, con richieste alle banche di aumentare il rapporto patrimoniale, fornendo una base ancora maggiore per il mercato del private debt.
Infatti, i numeri lo confermano, con le attività dei fondi di private credit che sono passate da poco più di 310 miliardi di dollari alla fine del 2010 all'impressionante cifra di 1,52 trilioni di dollari di oggi, secondo i dati più recenti di Preqin. Per dare un'ulteriore prospettiva, nel 2000 il mercato contava solo 44 miliardi di dollari di asset in gestione.
Un particolare vantaggio del direct lending è che si tratta di un asset a tasso variabile che offre una certa protezione dall'inflazione e dall'aumento dei tassi di interesse. Tuttavia, con le banche centrali di tutto il mondo che finalmente fanno i conti con l'aumento dei prezzi, la Federal Reserve statunitense e la Banca centrale europea sembrano pronte a iniziare a tagliare i tassi, anche se la data esatta di quest'anno rimane un obiettivo ancora da definire.
Un mercato in fase di maturazione
Un mercato in fase di maturazione
Ma che dire dei timori che alcuni possano arrivare in ritardo alla festa? Ebbene, la prima cosa da dire è che con la maturazione e la crescita del private credit, sono cresciuti anche i suoi sotto segmenti.
Rulli sostiene che parte dell'attrattiva complessiva del mercato è dovuta al fatto che si tratta di una strategia relativamente facile da capire e spiegare agli investitori, in quanto fornisce pagamenti regolari e offre un'importante diversificazione. Fondamentalmente, è anche diversificato dagli altri strumenti alternativi in base alle dimensioni, al settore e alla protezione dai ribassi ottenibile.
In effetti, attratti dai suoi potenziali vantaggi in termini di diversificazione, gli investitori stanno ora affrontando le loro allocazioni con un framework "Core e Satellite". "Core" è "direct lending di medio mercato" (ovvero prestiti relativamente grandi a società che sono di proprietà di sponsor di private equity) e "satellite" che comprende un'ampia gamma di altre strategie di private credit.
Opportunità "core"
Riferendosi al segmento di upper middle market, Kevin Lawi (Managing Director, Credit Investments Group) ritiene che gli investitori non abbiano perso il treno. Tuttavia, riconosce che essi sono preoccupati.
Lawi afferma che è possibile essenzialmente dividere il mercato in due diversi cicli negli ultimi tre anni. Nel 2021, il mercato è stato molto robusto, ampiamente sindacato in competizione per le operazioni con i prestatori diretti, portando alla contrazione gli spread. Dalla metà del 2022 è iniziato un periodo di volatilità, con le banche che si sono ritirate dal mercato e gli spread che si sono ampliati.
"In quel momento il private credit ha fatto davvero un bel colpo", afferma Lawi. "Ora, tuttavia, siamo tornati verso un mercato più normalizzato, una via di mezzo tra questi due periodi. Sebbene gli spread di mercato possano tornare ai livelli del 2021, i rendimenti complessivi sono ancora piuttosto elevati e tuttora siamo in grado di ottenere rendimenti a due cifre sulle singole operazioni".
Su base storica, i rendimenti del private credit in un mondo a tasso zero, che è in gran parte quello che abbiamo vissuto nell'ultimo decennio, sono stati del 7-8% senza leva finanziaria, aggiunge Lawi. "Oggi siamo a un premio di oltre 300 punti base, e quindi le singole operazioni possono rendere oltre il 10%", afferma. "La domanda chiave è quanto di quel rendimento in eccesso può essere trattenuto dagli istituti di credito rispetto alle insolvenze e ai recuperi", ha aggiunto. Si tratta di un ostacolo cruciale per garantire la competitività rispetto agli asset alternativi.
Opportunità "satellite"
Le stesse dinamiche di domanda e offerta che hanno definito i primi periodi del private credit (quando le banche hanno semplicemente tirato su le saracinesche) si stanno ora manifestando nella parte non sponsorizzata del mercato (ad esempio, prestiti a società e attività di proprietà di fondatori, family office e società quotate in borsa più piccole).
Wasson sostiene che queste dinamiche stanno creando alcune opportunità interessanti per gli investitori che si concentrano su questo aspetto. "Una grande quantità di ulteriori opportunità si trova nella fascia più piccola del mercato dei prestiti. Le condizioni sui prestiti alle società e ai beni di proprietà di fondatori, family office e talvolta anche piccole società quotate in borsa possono essere accattivanti", afferma.
L'offerta di mutuatari non sponsorizzati è essenzialmente in calo perché i grandi fondi di direct lending del middle market sono focalizzati su società di proprietà di private equity e su prestiti sempre più grandi (che ora concedono regolarmente prestiti multimiliardari che competono con il mercato dei prestiti ampiamente sindacati).
Il calo dei prestiti delle banche regionali, di medie dimensioni e locali è stato accelerato dal deflusso di depositi (come avvertito da SVB, First Republic e altri), insieme all'inizio delle norme regolamentari sulla contabilità del capitale. Ora la tensione nei loro prestiti immobiliari commerciali sta aggravando il problema.
Facendo eco alle parole di Rulli sul private credit in generale, Wasson si riferisce al segmento non sponsorizzato come a un semplice prestito informale. La sua natura familiare e comprensibile lo distingue da alcune delle nicchie più tecniche e opache del private credit, come il finanziamento del contenzioso, il finanziamento dell'aviazione o il finanziamento delle royalty farmaceutiche, che in teoria potrebbero anche diversificare un portafoglio di credito privato.
Grazie alle dinamiche di domanda/offerta più favorevoli ai prestatori in questa parte satellite del mercato non sponsorizzata, Wasson evidenzia che gli istituti di credito possono insistere e possono comunque ottenere "una leva finanziaria inferiore, una forte protezione dei covenant e spread più elevati".
In termini di prospettive future, l'asset class sembra destinata a continuare ad attirare l'attenzione degli investitori istituzionali e individuali. L'attuale contesto di tassi elevati persiste più a lungo di quanto gli operatori di mercato si aspettassero inizialmente e ciò potrebbe fornire un vento favorevole ai rendimenti degli investitori nei prossimi anni. Tuttavia, la selezione del credito e la scelta di gestori testati per il ciclo saranno considerazioni importanti per gli investitori.
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