Con gli UBS ETF su obbligazioni societarie, gli investitori possono inserire nei propri portafogli un’esposizione al reddito fisso con uno specifico taglio geografico o valutario. I titoli di credito aziendali integrano bene le azioni e le obbligazioni sovrane che in genere compongono i portafogli multi-asset. L’obiettivo d’investimento di questi ETF è replicare la performance di prezzo e degli interessi maturati degli indici di obbligazioni societarie.

Panoramica dei vantaggi per voi

• Forniscono agli investitori un’esposizione di riferimento ai più importanti mercati delle obbligazioni societarie di Stati Uniti ed Europa.
• Investimenti ben diversificati in emissioni obbligazionarie selezionate che soddisfano specifici criteri di scadenza, qualità creditizia e liquidità.
• Esposizione a emittenti societari di elevata qualità con rating investment grade.
• Struttura geografica modulare e diversificazione mediante l’esposizione a società che operano in diversi settori economici.
• Gli investimenti in valuta locale e con copertura valutaria apportano la flessibilità necessaria per far coincidere la valuta delle posizioni obbligazionarie sottostanti con la valuta di finanziamento o per assumere posizioni direzionali puntando sull’evoluzione dei cambi.
• La replica fisica dell’indice non espone gli investitori al rischio di controparte derivante dalle transazioni swap.

Le obbligazioni sono in genere considerate più sicure delle azioni poiché in caso d’insolvenza l’emittente deve rimborsare gli obbligazionisti prima degli azionisti, ma il livello di rischio dipende dal tipo di obbligazione. Ad esempio, le obbligazioni societarie generano rendimenti superiori rispetto ai titoli di Stato, ma comportano anche un grado di rischio maggiore associato ai pagamenti percepiti in caso d’insolvenza dell’emittente aziendale. In generale tutte le obbligazioni sono esposte al rischio di tasso, di liquidità, d’inflazione e d’insolvenza e a potenziali declassamenti del rating.

I portafogli moderni comprendono posizioni in azioni e obbligazioni, nonché a volte altri attivi come materie prime, strumenti immobiliari o investimenti alternativi. In un portafoglio multi-asset, la componente del reddito fisso è in grado di ridurre il livello di rischio complessivo offrendo un’elevata tutela del capitale grazie a un flusso di reddito garantito attraverso pagamenti di cedole periodici e prevedibili. La figura 1 illustra la performance di lungo periodo espressa in termini di rendimento totale netto del mercato obbligazionario più ampio rispetto a quella del mercato azionario più ampio (dati riferiti agli Stati Uniti, dal 1973).

Figura 1: performance in termini di rendimento totale netto (dati mensili, gennaio 1973 – gennaio 2015, in USD) Rendimento dei titoli di Stato USA a 10 anni (sc. dx)

I rendimenti azionari hanno registrato una maggiore volatilità con oscillazioni più pronunciate, mentre gli investimenti a reddito fisso (sia obbligazioni societarie che sovrane) hanno prodotto rendimenti inferiori associati però a una volatilità decisamente più contenuta. Negli ultimi anni le obbligazioni societarie hanno sovraperformato i più sicuri titoli di Stato grazie al premio di rendimento offerto ad esempio dalle emissioni aziendali più liquide e di maggiore qualità creditizia. È importante sottolineare che negli anni in cui il mercato azionario ha subito pesanti ribassi gli investimenti a reddito fisso hanno in genere compensato le perdite registrando rendimenti positivi (o perdite di gran lunga inferiori rispetto ai listini azionari, come nel 2008), dimostrando così l’importanza di detenere un portafoglio più bilanciato.

La buona performance del reddito fisso su base storica si accompagna a una diminuzione delle pressioni inflazionistiche e dei tassi d’interesse, come mostra la figura 1. Ovviamente, a parità di condizioni i prezzi delle obbligazioni in circolazione aumentano con il diminuire dei tassi, generando guadagni per il portafoglio. In questo esempio, tuttavia, un rialzo dei tassi d’interesse operato dal Federal Open Market Committee (responsabile delle decisioni di politica monetaria degli Stati Uniti) determinerebbe un calo dei prezzi delle obbligazioni in circolazione, il cui impatto verrebbe in parte compensato dai redditi da cedole.

Gli ETF obbligazionari replicano i principali indici a reddito fisso detenendo posizioni nelle emissioni che compongono l’universo sottostante definito dal provider dell’indice. Gli indici obbligazionari investibili rappresentano comparti del mercato a reddito fisso, quali obbligazioni governative, societarie o municipali, e possono concentrarsi su un determinato segmento della curva dei rendimenti (ad es. con duration breve).

Tra le emissioni societarie, la classificazione standard separa gli emittenti con rating investment grade da quelli di qualità inferiore. Un altro sistema suddivide gli strumenti in base alla valuta di denominazione o al livello di rischio associato al domicilio dell’emittente. La tabella 1 riassume i principali criteri d’inclusione negli indici di obbligazioni societarie replicati dagli UBS ETF.

Tavolo 1: Index Inclusion Criteria

Grazie ai vari criteri d’inclusione, gli investitori possono selezionare l’esposizione che preferiscono. Ad esempio, l’indice Barclays Euro Area Liquid Corporate 1-5 Years è composto da obbligazioni denominate in EUR con scadenze comprese tra 1 e 5 anni emesse da società domiciliate nell’Eurozona. Per contro, l’indice Markit iBoxx EUR Liquid Corporates include obbligazioni denominate in EUR indipendentemente dal domicilio degli emittenti e dalla scadenza dei titoli.

All’interno di alcuni indici, i segmenti sono definiti dalle scadenze: ad esempio, gli indici SBI Foreign replicati dagli UBS ETF sono divisi in due fasce di scadenze (1-5 anni e 5-10 anni) offrendo agli investitori la flessibilità di investire nel segmento della curva dei rendimenti che corrisponde alle loro esigenze in materia di rischio di tasso. Inoltre, questo indice riunisce diversi tipi di emittenti, ovvero sia società che enti pubblici (sovrani e non).

Va ricordato anche che i criteri d’inclusione dai quali dipende la qualità creditizia stabiliscono un rating minimo di fascia investment grade. Data l’importanza che riveste il merito di credito di un emittente, i provider degli indici utilizzano i rating assegnati dalle principali agenzie specializzate (Moody’s, S&P e Fitch) per calcolare i rating compositi (in genere medi). Laddove non sono disponibili rating ufficiali, possono essere usate altre fonti (ad es. agenzie locali, banche ecc.) per classificare i titoli in base alla qualità creditizia.

Gli eventi di credito associati a declassamenti dei rating sono costantemente monitorati a livello di singole obbligazioni e le emissioni che violano i criteri qualitativi possono essere escluse dall’universo d’investimento.

Le obbligazioni sono vendute sul mercato primario direttamente dagli emittenti e successivamente possono essere negoziate sul mercato secondario fino alla data di scadenza finale. I titoli idonei emessi sul mercato primario possono essere presi in considerazione per un’eventuale inclusione nell’indice di riferimento se le necessarie informazioni di riferimento e di prezzo sono facilmente disponibili. Tuttavia, la maggior parte delle obbligazioni comprese nell’indice sottostante sono negoziate sul mercato secondario, dove la liquidità costituisce l’elemento essenziale per la replica fisica dell’indice.

In generale, una liquidità ridotta influisce negativamente sulla performance del valore netto d’inventario dell’ETF a causa dei più alti costi di negoziazione e ribilanciamento. Inoltre, se le obbligazioni idonee per il benchmark selezionato presentano una bassa liquidità, possono non essere incluse nelle posizioni dell’ETF a causa del processo di campionamento, generando così un potenziale aumento del tracking error.

A livello macroeconomico, una maggiore liquidità è associata in genere a condizioni economiche favorevoli e quindi a un minore rischio d’insolvenza. A fronte di un deterioramento della situazione economica – e di un incremento del rischio d’insolvenza – si verificano spesso problemi di liquidità. A livello di singole obbligazioni, il grado di liquidità è in genere associato a diversi fattori:

• le obbligazioni con merito di credito superiore tendono a essere più liquide rispetto a quelle con qualità creditizia inferiore;
• le obbligazioni il cui emittente è domiciliato in un’economia sviluppata sono spesso più liquide di quelle dei mercati emergenti;
• le obbligazioni di recente emissione sono di solito più liquide di quelle in circolazione da più tempo;
• le obbligazioni con una struttura più semplice (cedola standard a tasso fisso) sono in genere più liquide di quelle più complesse o con clausole aggiuntive (ad es. «sinkable», perpetue ecc.);
• le obbligazioni denominate nelle valute principali (ad es. USD, EUR, CHF o GBP) sono abitualmente più liquide di quelle denominate in valute dei mercati emergenti;
• le emissioni di maggiori dimensioni godono per lo più di una migliore negoziabilità sul mercato secondario.

In virtù della loro natura di mercati over the counter (OTC), è assai più difficile stimare il rischio di liquidità dei listini a reddito fisso rispetto a quello delle piazze azionarie. Ad esempio, un’obbligazione a 10 anni non avrà la stessa liquidità di un titolo a 6 mesi, anche se l’emittente è il medesimo. Un parametro di liquidità applicabile è il Liquidity Cost Score (LCS) di Barclays, che misura il costo – come percentuale del prezzo del singolo titolo – associato all’esecuzione di una transazione «round trip» (cioè di entrata e uscita), pari al costo della conversione immediata dell’obbligazione in contanti e viceversa.

I singoli punteggi possono essere aggregati a livello di portafoglio; ad esempio, un punteggio LCS di 1,5 implica che una transazione «round trip» immediata costerebbe attualmente l’1,5% del prezzo del portafoglio di obbligazioni. La figura 2 mostra la serie temporale LCS di quattro indici a scopo illustrativo. È chiaro che l’indice più liquido è quello dei Treasury statunitensi (LCS sulla scala destra), poiché una transazione «round trip» costerebbe solo 3 punti base (ovvero lo 0,03%). L’indice meno liquido è invece quello dei titoli ad alto rendimento statunitensi, per il quale il costo medio può arrivare fino al 7% nei periodi di maggiori tensioni (ad es. all’inizio del 2009).

Gli indici replicati dagli UBS ETF soddisfano i parametri generalmente associati a un’elevata liquidità, poiché privilegiano le obbligazioni di qualità investment grade, le emissioni più recenti di maggiori dimensioni nei mercati sviluppati e le valute principali. Di conseguenza, l’LCS medio dell’indice Barclays US Liquid Corporate è di circa 60 punti base (ovvero lo 0,6%), come illustra la figura 2.

Figura 2: Liquidity Cost Score (in %)

Alcuni studi empirici indicano che gli investitori esposti al rischio di cambio non sono compensati da rendimenti sistematicamente superiori e ciò significa che non è economicamente razionale assumere tale rischio. Nel corso del tempo i movimenti valutari tendono infatti a tornare verso la media di equilibrio economico, esercitando quindi impatti sia positivi che negativi a lungo termine.

La figura 3 illustra un esempio dei rendimenti mensili dell’indice Barclays US Liquid Corporate 1-5 Year (rendimenti dei prezzi e delle cedole) in valuta locale (USD), mentre la figura 4 mostra lo stesso investimento finanziato però in CHF senza copertura valutaria.

Figura 3: rendimenti mensili dell’indice Barclays US Liquid Corporates 1-5 Year (valuta dell’indice USD e valuta di finanziamento USD)

Figura 4: rendimenti mensili dell’indice Barclays US Liquid Corporates 1-5 Year (valuta dell’indice USD e valuta di finanziamento CHF)

La figura 3 mette in evidenza l’andamento di due fattori nel corso del tempo, cioè le variazioni più ridotte dei prezzi delle obbligazioni e anche i livelli di rendimento più contenuti delle cedole. Questa evoluzione è in linea con l’andamento della politica monetaria degli Stati Uniti, poiché in tale periodo i tassi di riferimento sono stati abbassati. Tuttavia, è interessante confrontare i rendimenti dei prezzi e delle cedole in USD (figura 3) e quelli in CHF (figura 4), che includono l’effetto cambio: emerge infatti che l’entità dei movimenti valutari – sia positivi che negativi – ha un peso determinante.

E se da un lato i movimenti dei cambi possono generare opportunità, dall’altro sono sempre associati a una volatilità aggiuntiva. Per gli investitori in cerca di rendimenti nel reddito fisso un’esposizione valutaria non coperta può tuttavia apparire troppo rischiosa, dato che il tasso di cambio tra la valuta di denominazione del fondo e la valuta di finanziamento costituisce la componente di rischio più consistente.

Per mitigare il rischio di cambio e distribuire il rischio in modo più adeguato, gli UBS ETF che replicano gli indici Barclays delle obbligazioni societarie offrono classi di quote con copertura valutaria in grado di offrire un’esposizione integrale agli investimenti in emissioni aziendali a reddito fisso. Gli indici con copertura valutaria ridefiniscono i contratti di copertura con frequenza mensile.