Le marché haussier fait de la résistance

Le retour des prix du pétrole à leurs niveaux d’avant le conflit avec l’Iran nous conforte dans l’idée d’une forme de résilience de l’économie américaine et de l’économie mondiale. La baisse des prix du pétrole devrait permettre de réduire l’inflation globale et soutenir les dépenses réelles de consommation. Nous pensons néanmoins que la persistance d’une inflation sous-jacente élevée continue d’alimenter le risque de nouveaux relèvements de taux de la Fed.

La principale conséquence sur le plan des investissements est qu’un relèvement des taux américain pourrait être à l’origine d’épisodes de volatilité. Cela dit, nous ne voyons pas comment des taux des fonds fédéraux légèrement plus élevés pourraient faire dévier la trajectoire du marché haussier des actions dès lors que la croissance des bénéfices reste solide et continue de s’étendre au-delà de l’IA. Nous pensons que les bénéfices des entreprises resteront solides, portés par l’essor actuel des dépenses consacrées à l’IA ainsi que par la rentabilité continue des entreprises non technologiques.

Nous sommes convaincus que la croissance des bénéfices va donner une impulsion aux marchés actions mondiaux au deuxième semestre, même si les gains s’accompagnent d’une volatilité accrue en raison de l’incertitude entourant la politique monétaire.

Sur les marchés obligataires, les divergences devraient s’accentuer. Nous anticipons des pressions haussières sur les taux américains, tandis que les taux devraient rester plus stables sur d’autres marchés, où l’inflation sous-jacente est moins persistante et la croissance plus modérée. Ces fluctuations des taux relatifs pourraient apporter un soutien au dollar américain face aux autres grandes devises. Nous identifions également des opportunités sur certaines devises des marchés émergents, mais nous préférons financer ces positions via le franc suisse, en raison de son rendement plus faible.

Le marché du travail américain a progressé cette année, après une croissance de l’emploi quasiment nulle en 2025. La moyenne mobile sur trois mois des créations d’emplois a atteint un niveau très solide de 188 000 à fin mai. Même s’il est peu probable que la croissance de l’emploi se maintienne sur un rythme aussi soutenu, un léger ralentissement resterait positif, dans la mesure où le seuil nécessaire pour stabiliser le taux de chômage est estimé à environ 60 000. Nous pensons que l’amélioration du marché du travail pourrait soutenir les dépenses de consommation, qui sont restées résilientes malgré le choc pétrolier.

Pour décrire ce contexte, on a beaucoup évoqué le terme d’« économie en forme de K », une configuration dans laquelle la santé de l’économie globale et les dépenses dépendent davantage des ménages à hauts revenus que des ménages à faibles revenus. Toutefois, on constate de plus en plus un redressement de la « partie basse du K », comme en attestent les banques et les sociétés de cartes de crédit qui ont récemment fait état d’une amélioration des dépenses parmi les ménages à faibles revenus.

Figure 1 : Redressement des dépenses nominales aux États-Unis

Indice Johnson Redbook des ventes hebdomadaires à magasins comparables, en glissement annuel (GA), moyenne mobile sur 4 semaines

La résilience s’étend au-delà des États-Unis. Les indices des directeurs d’achat (PMI) du secteur manufacturier mondial se sont nettement hissés en zone d’expansion et leur croissance concerne désormais un éventail plus large de régions et de secteurs. Le boom des dépenses d’investissement liées à l’intelligence artificielle, qui soutient les États-Unis et l’Asie émergente, est désormais bien établi. Toutefois, nous observons également de plus en plus un redressement des dépenses d’investissement dans les entreprises non technologiques. Cette dynamique reflète une reconstitution cyclique des inventaires et une tendance structurelle à investir dans la résilience nationale, notamment à travers les dépenses de défense et la réorientation des chaînes d’approvisionnement.

Figure 2 : Le PMI manufacturier mondial se situe à un pic inédit sur plusieurs années

La baisse des prix du pétrole sous leurs niveaux d’avant le conflit devrait exercer des pressions baissières sur l’inflation globale et limiter son impact sur certains indicateurs de l’inflation sous-jacente. Nous continuons néanmoins d’observer une inflation sous-jacente persistante et supérieure à l’objectif de 2 % de la Réserve fédérale (Fed). L’inflation sous-jacente des services hors logement a rebondi au-dessus des 3 %. Par ailleurs, plus de la moitié des composantes de l’indice PCE sous-jacent des dépenses de consommation hors produits alimentaires et énergétiques affichent une progression supérieure à 3 %. En résumé, l’inflation ne s’explique pas uniquement par les prix du pétrole.

Figure 3 : L’inflation sous-jacente américaine se généralise

États-Unis, % des composantes du PCE sous-jacent >3% (Niveau 5 sur 9 : 50 composantes)

Le rebond du marché du travail et la persistance de l’inflation ont fait basculer la Fed dans un ton restrictif. Presque tous les membres du FOMC considèrent désormais que les risques pour la stabilité des prix sont orientés à la hausse, tandis que les risques du marché du travail sont jugés comme plus équilibrés. De plus en plus de membres du FOMC se disent prêts à relever les taux cette année.

Par ailleurs, le président du FOMC Kevin Warsh a martelé l’importance du mandat de stabilité des prix, défini comme le maintien d’un objectif d’inflation inchangé à 2 %, alors que l’inflation dépasse ce seuil depuis cinq ans. Les conversations que nous avons eues avec nos clients laissent transparaître un certain scepticisme sous-jacent quant à la possibilité que la Fed relève ses taux cette année en raison de considérations politiques. Nous pensons qu’une Fed présidée par Kevin Warsh sera davantage disposée à relever ses taux si la vigueur du marché et l’inflation sous-jacente le justifient. Or, nous estimons que ces deux conditions ont de plus en plus de chances d’être réunies.

À notre avis, la possibilité croissante d’un resserrement de la Fed, bien qu’elle constitue un contretemps, reste un obstacle gérable, qui ne justifie pas d’abandonner les actifs risqués. Étant donné le faible taux d’endettement des entreprises et des ménages américains, toujours proches de ses niveaux les plus bas sur plusieurs décennies, nous ne pensons pas que quelques relèvements représentent un risque réel pour l’économie. Ils pourraient tout au plus ralentir la dynamique très soutenue de la croissance nominale du PIB et générer de la volatilité sur les marchés, mais nous ne pensons pas qu’ils marqueraient la fin de ce marché haussier.

La raison est simple : la progression des marchés actions est, en définitive, tributaire de la croissance des bénéfices. Or, la croissance des bénéfices reste très solide. La dynamique exceptionnelle des bénéfices observée aux États-Unis et sur les marchés émergents est portée en grande partie par l’essor de la demande pour les équipements liés à l’IA. Toutefois, malgré les apparences, la croissance des bénéfices concerne également d’autres secteurs. La médiane des actions du S&P 500 a généré une croissance des bénéfices de 14 % au T1, l’un des trimestres les plus solides de la décennie. Dans la mesure où les dépenses d’investissement s’étendent de plus en plus aux secteurs non technologiques et compte tenu de la résilience des dépenses de consommation, nous pensons que les secteurs cycliques non technologiques contribueront davantage à la performance des marchés au second semestre 2026.

L’augmentation de l’offre d’actions suscite également un intérêt croissant de la part des investisseurs, qu’il s’agisse des méga-introductions en bourse (IPO) ou des émissions secondaires. Goldman Sachs estime à 700 milliards de dollars (USD) la croissance potentielle des émissions cette année. Comme les relèvements de taux, nous considérons cette tendance comme un léger contretemps plutôt que comme un risque majeur pour le marché. Les rachats d’actions devraient rester soutenus à 1 000 milliards de dollars, ce qui signifie que les émissions nettes devraient rester négatives, mais moins qu’au cours des dernières années. Sur le plan historique, rien ne prouve de manière concluante que les grandes introductions en bourse (IPO) constituent un moteur majeur des performances des marchés actions.

Nous estimons que le principal risque pour le marché serait une baisse notable des prévisions de dépenses d’investissement dans l’IA. Le cycle de dépenses d’investissement dans l’IA a été une aubaine pour les marchés et pour la richesse des ménages. Une remise en cause de la thématique aurait donc pour effet de fragiliser les marchés et risquerait de peser sur la confiance des consommateurs. Nous sommes également conscients que la thématique de l’IA pourrait s’infléchir bien avant les prévisions de bénéfices. C’est la raison pour laquelle nous suivons plusieurs indicateurs qui seront, à notre avis, essentiels pour maintenir l’optimisme concernant les dépenses d’investissement dans l’IA. Parmi ces indicateurs figurent les taux d’adoption, les dépenses en tokens (jetons), les prix des GPU et des prix de la mémoire. À l’heure actuelle, ces indicateurs sont orientés positivement, mais doivent être suivis de près. 

Nous continuons de surpondérer les actions et nous privilégions les marchés émergents et le Japon, où nos indicateurs avancés laissent entrevoir la plus forte croissance des bénéfices. Le maintien d’une exposition aux valeurs liées à l’IA nous paraît judicieux compte tenu de la forte croissance des bénéfices. Toutefois, la concentration des positions et la participation croissante aux ETF à effet de levier sur actions uniques soulignent la nécessité de la diversification. La concentration accrue dans les secteurs technologiques aussi bien aux États-Unis et que sur les marchés émergents plaide en faveur d’une sélection plus active.

Le contexte macroéconomique justifie également une approche plus différenciée entre les classes d’actifs. L’inflation persistante aux États-Unis et le ton plus restrictif adopté par la Fed nous incitent à faire preuve d’une certaine prudence concernant la duration américaine. Par ailleurs, nous pensons que les bons du Trésor américain vont sous-performer les actions, car le marché des taux s’oriente de plus en plus vers des relèvements de taux. En revanche, la duration au Royaume-Uni et en Australie nous paraît présenter de la valeur, en raison du ralentissement de ces deux économies.

De même, nous pensons que le dollar américain restera solide en raison de la position restrictive de la Fed, tandis que d’autres banques centrales modèrent leurs cycles de resserrement, dans un environnement marqué par l’influence grandissante de l’énergie sur les indices d’inflation ainsi que par une croissance plus atone. Nous privilégions le portage sur certaines devises des marchés émergents, notamment le rand sud-africain, mais nous préférons financer ces positions en francs suisses plutôt qu’en dollars américains.

Le graphique ci-dessous présente le point de vue de notre équipe d’Allocation d’actifs sur l’attractivité globale des différentes classes d’actifs (actions mondiales, taux et crédit) au 30 juin 2026. Le reste des notations concernent l’attractivité relative de certaines régions au sein des classes d’actifs (actions, obligations, crédit et devises). Dans la mesure où le tableau des perspectives par classe d’actifs ne couvre pas toutes les classes d’actifs, le signal global net peut être plus ou moins négatif ou positif.