美股經歷一週波動後收高

在此同時，美國總統川普在上週五表示，他與俄羅斯總統普丁週四進行了“卓有成效”的討論，俄烏戰爭“很有可能”結束。

儘管週五反彈，但在政治和經濟不確定性加劇下標普500指數仍連續第四週下跌（-2.3%）。市場意識到川普政府為推進其經濟議程，可能願意容忍暫時的經濟活動擾動以及更高的通膨，導致標普500指數上週初大跌。對於經濟收縮的風險，川普表示，美國可能面臨“過渡期”。當被問及美國提高關稅是否會導致通膨上升時，他回答“有可能”。

上週四，標普500指數從2月19日的最高點下跌10%，進入回跌區間。而美股隱含波動率指標VIX指數上週初一度升至8月以來高點，之後在週五回落至22左右，但仍高於約20的長期平均值。

貿易政策增加了經濟前景的不確定性。美國對進口鋼鋁產品加徵的關稅於上週三生效，引發加拿大和歐盟迅速採取反制措施。川普總統重申4月2日為實施“對等”關稅的最後期限。由於政策不確定性上升，美國全國獨立企業聯合會（NFIB）一項調查顯示，認為當前是擴大營運好時機的美國小型企業比例，創2020年4月以來最大降幅。同時，密西根大學消費者信心調查顯示，3月消費者信心指數跌至57.9，低於預期的63.2。

投資者目前焦點轉向本週的美聯準會政策會議，利率期貨市場顯示美聯準會按兵不動的可能性較大。

如何解讀？

為期六個月的短期支出法案通過，避免了政府立即陷入停擺。雖然這並非直接的經濟刺激，但點燃了市場對未來幾年減稅和支出決策等相關協調程序（reconciliation process）的樂觀情緒，因為這顯示出眾議院的共和黨人仍然團結一致。

參議院經常在大型法案上迫使眾議院做出讓步，但眾議院往往率先採取行動，提出一項令兩黨多數都難以反對的法案。倘若這種趨勢在未來的政府支出論辯中持續，可能意味著資金問題將能更迅速獲得解決。不過，情況是否如此仍有待觀察。

在美國政治之外，商業信心調查顯示企業對經濟的信心轉差，備受關注的亞特蘭大聯邦準備銀行GDPNow模型目前顯示第一季經濟活動可能收縮2.4%。不過，我們認為該數據因黃金進口激增而失真。亞特蘭大FED指出，實際的GDP數字不會計入黃金進口，剔除黃金的影響後GDPNow GDP增長將多出2個百分點。

我們認為，儘管近期跡象顯示消費者信心減弱，但勞動力市場仍具韌性，應能繼續支持經濟增長。2月份非農報告顯示就業增長穩健、失業率處於歷史低點且工資上漲，都應為消費者支出帶來支撐。

與此同時，通膨放緩為美聯準會在今年稍晚時候降息創造條件。2月份的消費者物價指數（CPI）顯示整體和核心通膨率均較預期低，指向更多領域出現通膨放緩。我們預期美聯準會今年還有兩次降息，分別在6月和9月各降25個基點。

關稅進一步升級仍然是市場的主要擔憂。在基準情景中，我們預期激進的貿易政策或將令美國經濟增長承壓，但不至於將美國推向衰退或阻礙股市復甦。不過，由於目前風險偏向下行，我們在上週對情景預測做出了調整。我們認為，美國非常激進的關稅政策導致停滯性通貨膨脹（滯脹）的可能性為20%，而經濟硬著陸且進入週期性熊市的可能性為10%。

如何投資？

我們的核心觀點仍然是保持股票投資，同時對股票進行避險，以管理關稅和地緣政治風險。投資者應確保投資組合充分多元化，將優質債券、黃金和另類投資*等資產都納入其中，以有效應對當前挑戰。

*服務和產品之提供應依據(且受限於)相關應適用之法令規章、集團政策及投資者適合度等規定。

駕馭政治風險。關稅引發的不確定性以及貿易政策變化凸顯投資組合多元化和風險管理的必要性。對於股票投資，到期本金贖回策略有助於管理下行風險。我們繼續看好優質固定收益（例如投資級公司債），因其能幫助對沖貿易風險。 基於風險上升，我們繼續建議將黃金作為投資組合避險和多元化的工具，並將目標價上調至3,200美元/盎司。

股票有續漲空間。在基準情景下，我們預期美國股市到今年底還會較當前價位進一步上漲，標普500指數年底上看6,600點。美國政策的不確定性可能導致短期波動，但我們認為，一旦政策不確定性見頂，人工智慧（AI）結構性正面因素以及穩健的企業盈利增長將帶動股市走高。

把握AI機遇。2024年第四季財報季顯示，AI基本面依然穩固。儘管經濟和政策的不確定性可能導致短期波動，但整個價值鏈上仍存在廣泛的長期投資機遇，尤其是具有強大定價能力的AI基礎設施以及超大市值平臺受益者，應利用近期波動的機會建立長期的AI策略性配置。

一週焦點

即將發佈的美國經濟數據能否減輕衰退憂慮？儘管上週五股市反彈，但由於美國與其主要貿易對手的貿易衝突升級，市場對衰退或滯脹的擔憂持續。這從美國獨立企業聯合會(NFIB)的調查即可得知，該調查顯示小企業樂觀情緒消退。本週市場的關注焦點可能從商業信心轉向消費者情緒，重點是2月零售銷售數據。市場預測為增長0.7%，而前一個月為下降0.9%。消費韌性一直是美國經濟避免衰退的關鍵所在；良好的零售數據將有助於緩解投資者對經濟前景的擔憂。

全球降息週期是否會在2025年持續？近期加拿大央行和歐洲央行降息；本週，其他主要央行（包括美聯準會、瑞士央行、英國央行、日本央行和瑞典央行）將舉行貨幣政策會議。儘管美聯準會不太可能在本月考慮降息，但本週的利率會議仍是重要看點。投資者將從中觀察美聯準會如何解讀近期的經濟信號，如何看待川普政府對通膨政策的影響，以及對商業情緒有何看法。

德國支出計畫能否提振歐元區股票表現？歐洲股票（尤其是德國）自2025年以來跑贏美股，為市場帶來驚喜。這主要是由於德國候任總理公佈了旨在提升國防和基礎設施支出的重大計畫。擬議的支出計畫將於本週提交德國國會表決。此外，俄烏有望達成停火協議也帶來支持。

市場聚焦

美國經濟仍可避免衰退

對衰退或滯脹的擔憂依然籠罩上週的市場，而美國與其主要貿易對手的貿易衝突並未顯現出結束的跡象。數據顯示，核心通膨年增率降至2021年9月以來最低。然而，以牙還牙的關稅措施讓人們懷疑通膨的有利消息可能好景不長。上週另有證據顯示，貿易爭端正打壓信心。NFIB的一項調查顯示，認為目前應擴張業務的小企業減少比例，達到2020年4月以來高，而有意加價的企業增加比例則創2021年4月以來最大。

但我們認為，美國不太可能陷入衰退或滯脹，除非全球貿易衝突升級超過我們的預期。首先，備受矚目的亞特蘭大FED GDPNow指標之所以發出的負面信號（目前顯示第一季下降2.4%），是因為大量黃金進口及美國公司趕在關稅生效前買入更多外國商品而失真。在剔除這些因素之後前景較為正面。此外，強勁的勞動力市場應會支撐消費者支出。2月就業報告顯示新增就業人數穩健增長，工資增長穩固，失業率仍較低。第二，上週的CPI數據顯示，阻礙通膨回落的某些因素持續減弱，特別是，住宅成本升幅為兩年來最低。儘管提高關稅或許會不利於通膨在未來數月回落，但我們仍認為美聯準會會在今年晚些時候覺得有理由降息，進而支持經濟增長。

要點：在我們的基準關稅情景下，美聯準會預期將在2025年降息50個基點。此舉應會支持美股上漲，同時，現金回報率下降也支持保持投資的重要性。

波動大幅上升，投資者質疑“川普賣權”

隨著美國貿易摩擦升級，投資者保持高度警覺。對鋼鋁加徵的關稅於上週三生效，引發加拿大和歐盟迅速反制。一天後，川普威脅對歐洲葡萄酒及其他酒精飲料徵收200%的關稅，以回應歐盟計畫對美國威士忌徵稅。VIX指數上週升至28，為去年夏季以來最高。雖然到週五時該指數跌至22附近，但仍高於20的數十年平均值。

川普咄咄逼人的貿易言辭一直被解讀為談判策略，而非政策基本轉向。但近期的行動讓人們對“川普賣權”的樂觀假設產生了懷疑。該假設認為，川普會將金融市場表現看作其施政成敗的指標，並會相應採取行動。川普政府似乎越來越願意承受短期經濟衝擊，以追求更全面的貿易目標。川普承認，關稅可能導致“一些動盪”，並表示他將其視為重整美國全球經濟地位的可接受代價。這種轉變意味著美國政府會更大程度忍受市場波動和增長放緩，特別是在其將關稅威脅擴大到重要行業時。

然而，旨在做出長期結構性改變的政策不容易維持，而政治壓力也可能加劇，特別是在經濟狀況進一步惡化的情況下。此外，美國政府最近幾週願意暫緩實施某些關稅，意味著政策仍具轉圜的餘地，長時間全面實施關稅並非一定會發生。因此，我們的基準情景依然是美國經濟增長仍可能保持韌性，並帶動股市恢復上漲。

要點：鑒於不確定性上升，我們預期未來幾週市場會進一步波動，對沖下跌依然至關重要。考慮到最新的發展動向，我們還對股票建議作出若干調整。我們將亞洲（除日本外）股票和中國互聯網股從“具吸引力”下調至“中性”，並終止通過結構化策略投資*於DAX的戰術性建議。

*服務和產品之提供應依據(且受限於)相關應適用之法令規章、集團政策及投資者適合度等規定。

如何應對目前的市場回跌？

上週四標普500指數進入回跌區間，短短22天中從2月19日的最高點下跌10%——而歷史平均回跌期為75天。本輪拋售主要是由於政策不確定性，特別是持續升級的關稅威脅以及對貿易政策的擔憂。市場對政府避免停擺的期望促使美股於週五反彈2.1%，但該指數當週仍下跌2.3%，為連續第四週收黑。

我們認為，關稅政策的不確定性以及關稅威脅，是導致美國股市賣壓湧現的主要原因（狗狗幣亦有較小程度的影響）。儘管市場大幅回跌，但歷史經驗意味著，牛市中的回跌往往帶來不錯的買入機會。平均而言，標普500指數在下跌10%後，3個月內的回報率達到8%，6個月內回報率為13%，1年內回報率為19%。近期的下跌亦恰逢市場情緒不振，且動量股經歷了20多年來最差表現之一。從歷史來看，經歷如此極端的情緒指標後，遠期回報通常可觀。

沒有人能夠確切預測市場底部，不過，我們認為風險回報前景依然良好。熊市並不常見，平均每隔7年才出現一次，而回跌更為頻繁，大致每三年便會發生。即使回跌加深，三個月遠期回報比率仍為2:1（即預期回報是風險的兩倍）。我們認為，採取可能造成衰退的政策將不利於川普政府，並預期政策會逐漸趨於明朗，進而帶動股市回升。

要點：我們認為美股還有續漲空間，並預期標普500指數在2025年底前將達到6,600點。美國政策的不確定性可能造成短期波動，但我們認為，穩健的美國經濟增長和持續的AI結構性正面因素應會帶來支持。

非傳統型資產

非傳統型資產類型是包括避險基金、私募股權、房地產和管理型期貨（合稱為“另類投資”）的另類投資。另類投資基金的權益只出售給合格投資者，僅透過提供包含另類投資的風險、表現和費用等資訊的發售文件，敦促客戶在認購和持有基金前仔細閱讀這些文件。另類投資基金的投資具有投機性質，包含大量風險。特別是，這些投資：(1) 不是共同基金，不受與共同基金相同的監管要求；(2) 表現可能出現波動，投資者可能會損失全部或大量投資；(3) 可能涉及有可能增加投資損失風險的槓桿和其他投機性投資做法；(4) 是長期的非流動性投資，一般不存在針對這類基金權益的二級市場，預計也不會開發這種二級市場；(5) 另類投資基金的權益一般不流動，受轉讓限制制約；(6) 可能不需要定期向投資者提供定價或估值資訊；(7) 一般包括複雜的稅務策略，向投資者分發稅務資訊時可能會有延遲；(8) 費用可能高昂，包括管理費和其他費用和開支，所有這些都會讓獲利減少。

另類投資基金的利益並不是任何銀行或其他已投保的存款機構的存款或義務，也不由任何銀行或其他已投保的存款機投擔保或背書，未經美國聯邦存款保險公司（FDIC）、美國聯邦儲備委員會（FED）或任何其他政府機構在聯邦範圍內投保。在投資另類投資基金之前，潛在投資者應瞭解這些風險，具備在較長的時期內承受這些風險的財務能力和意願，並應當把另類投資基金視為總體投資計畫的補充。

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