Mehr Wachstum, weniger Hitze

Wichtigste Punkte

Anfang 2026 sind die Risiken in Bezug auf die Konsensprognosen des Wachstums nach oben gerichtet. Starke Bilanzen, leichte Finanzierungsbedingungen, expansivere Fiskalpolitik und nachlassende Wirkungen der Zölle unterstreichen diesen Ausblick weiter.
Gleichzeitig erwarten wir eine verhaltene Inflation, da die US-Politik sich auf die Bezahlbarkeit (affordability) ausrichtet, das Lohnwachstum wahrscheinlich nachlässt und China die Disinflation exportiert.
Die anhaltenden Produktivitätssteigerungen, die potenziell durch die KI weiter angetrieben werden, steigern die Chance, dass ein höheres Wachstum gleichzeitig mit einer niedrigeren Inflation bestehen kann.
Das solide Wachstum mit einer verhaltenen Inflation begünstigt Aktien und Unternehmensanleihen. Wir nutzen die Duration als Absicherung gegen Abwärtsrisiken am Arbeitsmarkt und nehmen erneut eine Übergewichtung in Gold ein.

Günstigerer Ausblick für das Wachstum

Die Konsensprognosen für das Wachstum in den USA und anderen Industrieländern wurden seit dem «Liberation Day» sowohl für 2025 als auch für 2026 wiederholt nach oben korrigiert. Unseren Schätzungen zufolge ist eine Prognose für das US-BIP von 2% zu niedrig.

Zwei wichtige Faktoren haben zur überraschenden Stärke der US-Wirtschaft beigetragen. Zunächst haben sich die Unternehmen sowie auch die Verbraucher als resilienter und anpassungsfähiger bei Schocks erwiesen als erwartet. Dies war vor allem in Bezug auf die Zölle der Fall und auf die Dynamik und Bilanzen der Unternehmen zurückzuführen (siehe Monatliche Ansichten zur Konjunktur: Das Wesentliche in diesem Zyklus ist die Resilienz). Zweitens gab es umfassende Investitionsaufwendungen und Investitionen in Verbindung mit KI, die teils darauf zurückzuführen waren. Aus diesem Grund könnte das Produktivitätswachstum unterschätzt worden sein.

Es stimmt, dass die Fed ihre Wachstumsprognosen in ihren zwei letzten Quartalsschätzungen wiederholt angehoben hat. Der letzte Ausblick der Zentralbank deutet auf ein stärkeres Wachstum im Jahr 2026 mit begrenzten Auswirkungen der Inflation hin, welche der Fed-Vorsitzende Powell einer Erholung nach dem jüngsten Shutdown der Regierung und der steigenden Erwartungen an Investitionsaufwendungen für KI beimisst. Wir teilen diese optimistische Einschätzungen und sind der Ansicht, dass die Aussichten auf ein Regime mit höherer Produktivität, das höhere reale Unternehmensgewinne bieten und die Realeinkommen steigern könnte, ein Aufwärtsrisiko für einen bereits guten Ausblick darstellen.

Mehrere Faktoren haben zum höheren Produktivitätswachstum beigetragen. Die Pandemie zwang die Unternehmen dazu, effizientere Betriebsvorgänge zu wählen, was sich in einem angespannten Arbeitsmarkts im Zeitraum 2022-23 widerspiegelte. Nach der Pandemie kamen den Unternehmen unter anderem die neu gestalteten Lieferketten, die Intensivierung des Kapitals und die Digitalisierung zugute. In Zukunft wird unserer Ansicht nach die KI dabei helfen, weitere Produktivitätssteigerungen zu schaffen.

Es ist nicht einfach, den Umfang und das Tempo der Auswirkungen der KI auf die Produktivität zu bemessen, da wir uns noch in der Anfangsphase befinden und die Produktivität durch zahlreiche Variablen beeinflusst wird. Bislang gab es zahlreiche theoretische Simulationen, die allesamt das transformative Potenzial der KI sehen, sich in Bezug auf Umfang und Tempo ihrer Auswirkungen nicht einig sind (z. B. der IWF, die OECD und McKinsey), so langsam kommen aber reale Daten zum Vorschein. Die Echtzeitbevölkerungsumfrage der Fed in St. Louis, in deren Rahmen die US-Arbeitnehmer zur Nutzung von KI befragt werden, schätzt, dass die KI die Arbeitsproduktivität seit der Einführung von ChatGPT um bis zu 1,3% gesteigert hat. Sie kommt ebenfalls zu dem Schluss, dass Branchen mit einer hohen KI-Akzeptanz ein schnelleres Wachstum verzeichnen als ihr Trend von vor der Pandemie.

Für die Anleger wird es dieses Jahr vielleicht die wichtigste und schwierigste Frage sein, in welchem Umfang die KI das Wirtschaftswachstum und die künftigen Unternehmensgewinne ankurbeln kann. Wir haben eine umfassendere Streuung bei der Wertentwicklung von Mega Cap-Technologieunternehmen beobachtet. Dies sehen wir als gesund an, da dies darauf hindeutet, dass die unternehmensspezifische Dynamik genauer geprüft wird. Wir sehen dies also nicht als irrationales und willkürliches Verhalten, das für gewöhnlich mit Marktblasen verbunden wird (siehe Macro Monthly Dezember: Tief eintauchen).

Abbildung 1: KI könnte zu höherer Produktivität führen

Regime der US-Produktivität

Diagramm zeigt vier US-Produktivitätsregime basierend auf Output pro Stunde von Unternehmen 1950–2025. — Quelle: UBS Asset Management, Bloomberg. Daten per Q2 2025.

Das Diagramm zeigt vier Regime der US-Produktivität auf der Grundlage des Outputs pro Stunde von US-Unternehmen ausserhalb der Landwirtschaft von den 1950er Jahren bis 2025.

Neben dem Potenzial einer höheren Produktivität sind wir der Ansicht, dass die Kombination aus einfachen Finanzierungsbedingungen, gesunden Bilanzen im privaten Sektor und Anzeichen der Verbesserung im verarbeitenden Gewerbe darauf hinweisen, dass wir das Jahr auf einer soliden Basis beginnen. Darüber hinaus dürften die im vergangenen Sommer verabschiedeten US-Fiskalgesetze das verfügbare Einkommen in den USA in den kommenden Monaten durch Steuervergünstigungen um 55 Mrd. USD steigern.

Diese Steuervergünstigungen dürften das nachlassende Gesamteinkommenswachstum aufgrund der schwächeren Immigration und der geringeren Nachfrage nach Arbeitskräften ausgleichen. Da die Verbraucher von der Regierung Unterstützung erhalten und die Unternehmen weiter Investitionen tätigen, dürfte der Aktienmarkt weiter auf dem Vormarsch sein, wenngleich das Stellenwachstum anhaltend niedrig ausfallen dürfte. Darüber hinaus dürfte die Federal Reserve sich aufgrund des trägen Beschäftigungswachstums weiterhin Sorgen um die Arbeitsmarktrisiken machen. Somit werden die kurzfristigen Zinsen auf ihrem aktuellen Niveau verharren und die Finanzierungsbedingungen nicht allzu aggressiv gestrafft werden.

Ausserhalb der USA hat sich der Ausblick verbessert, da die Leitzinsen sich einem nahezu neutralen Niveau nähern, die Konjunkturmassnahmen in grossen Volkswirtschaften (darunter Deutschland und Japan) zunehmen und die handelspolitischen Unsicherheiten nachlassen. Das Vertrauen der Unternehmen verbessert sich und der globale Composite-PMI zeugt von einem Anstieg der Neuaufträge und des künftigen Outputs im verarbeiteten Gewerbe und bei Dienstleistungen.

Vor diesem Hintergrund preisen die Märkte zu Anfang des Jahres eine gewisse Wahrscheinlichkeit von Zinsanhebungen in mehreren Industrieländern bis zum Q4 ein und sowohl die kurzfristigen Zinsen als auch die Anleihen weisen auf einen besseren Wachstumsausblick für 2026 hin.

Abbildung 2: Anleihen preisen langsam bessere Wachstumsdaten ein

Veränderung der 10-jährigen Anleihenrenditen im Q4, Bp.

Anleihenmärkte signalisieren stärkeres Wachstum mit steigenden 10-jährigen Renditen in grossen Industrieländern. — Quelle: UBS Asset Management, Bloomberg. Stand der Daten: Dezember 2025.

Das Diagramm zeigt, dass die Anleihenmärkte in einigen der grössten Industrieländer der Welt ein höheres Wachstum einpreisen, wobei hierfür die Veränderung der 10-jährigen Anleihenrenditen zugrunde gelegt wird.

Der Inflationsverlauf

Für gewöhnlich kann man davon ausgehen, dass ein stärkeres Wachstum zu einem anhaltenden Anstieg der Inflation führen könnte. Wir sind jedoch der Meinung, dass das aktuelle Umfeld für einen rasanten Anstieg des Inflationsdrucks weniger förderlich ist. Kurzfristig könnte die Inflation im Q1 einen saisonal bedingten Anstieg verzeichnet, wie dies in den letzten Jahren der Fall gewesen war, was durch verschobene zollbedingte Preisanstiege nach den Rabatten zum Jahresende noch verstärkt werden könnte. Wir sind jedoch weiterhin der Ansicht, dass die Risiken für die Konsensprognosen zur Inflation (bei 2,5% 2026 Q4/Q4 für den Kern-PCE in den USA) aufgrund mehrerer Faktoren nach unten gerichtet sind, die darauf hindeuten, dass diese kurzfristige inflationäre Dynamik wahrscheinlich nur vorübergehend sein wird.

Erstens sind die politischen Anreize eindeutig auf die Eindämmung der Inflation ausgerichtet. Die Trump-Regierung hat bei Regionalwahlen Stimmen verloren und die Wähler sind vor allem in Bezug auf die Bezahlbarkeit unzufrieden. Diese Aspekte gestalten die politischen Prioritäten vor den Zwischenwahlen im November.

Die Zölle auf mehrere importierte Lebensmittel, die nicht in den USA angebaut werden, wurden bereits aufgehoben und die Zölle gegenüber China wurden verringert. Wir erwarten, dass sich die kommende Handelspolitik auf die Verringerung und nicht die Steigerung der Inflation konzentrieren wird.

Zweitens bedarf eine anhaltende durch die Nachfrage bedingte Inflation für gewöhnlich einen sich straffenden Arbeitsmarkt sowie einen Aufwärtsdruck bei den Löhnen. Wir erwarten zwar ein anhaltend solides Wachstum, die erneute Beschleunigung des Arbeitsmarktes ist jedoch ungewiss, da KI-bezogene Investitionsaufwendungen nicht zum Beschäftigungswachstum beigetragen haben und die Akzeptanz der KI die Rekrutierung bremsen könnte. Darüber hinaus hat die Inflation der Wohnkosten, auf die rund ein Drittel des CPI-Korbs entfällt, nachgelassen und die alternativen Mietkennzahlen liegen unter ihrem Trend von vor der Pandemie.

Drittens übt China einen Deflationsdruck aus. Im Jahr 2025 lag das Exportwachstum Chinas so weit über dem der restlichen Welt, wie seit 2001 nicht mehr, während die Exportpreise stark gesunken sind. Dies zeigt die Überkapazität im verarbeitenden Gewerbe, die teils durch die Zölle und einen schwächeren Binnenkonsum bedingt ist, und Chinas einzigartige Fähigkeit, starke Fertigungskompetenzen mit technologischen Fortschritten und KI-Akzeptanz zu verbinden.

Aus inflationärer Sicht ist dies positiv, da die Preise sowohl für importierten Input als auch die Endprodukte sinken. Für konkurrierende Fertigungsländer stellt dies jedoch eine Herausforderung dar. Europa scheint durch den zunehmenden Wettbewerb aus China am stärksten bedroht, was unsere Einschätzung eines begrenzten Aufwärtspotenzials der Gewinne in Europa und einer Untergewichtung untermauert.

Abbildung 3: Wachstumsunterschied zwischen Investitionsaufwendungen und Beschäftigung hat zugenommen

Private Investitionsaufwendungen ggü. Beschäftigung in den USA, 6-monatiger Jahresprozentsatz

Der Wachstumsunterschied zwischen privaten Investitionen und Beschäftigung in den USA steigt laut Ausrüstungsdaten weiter. — Quelle: UBS Asset Management, MacroBond, BLS, Stand der Daten: Q2 2025

Das Diagramm zeigt, dass der Wachstumsunterschied der jüngsten privaten Investitionsaufwendungen und der Beschäftigung in den USA zugenommen hat, wobei dabei das Wachstum der privaten Ausrüstungsinvestitionen und der privaten Beschäftigung im Vergleich zum BIP zugrunde gelegt wird.

Abbildung 4: Wachstum chinesischer Exporte als globale disinflationäre Kraft

Chinesische Exporte und Preise ggü. Rest der Welt

Wachstum chinesischer Exporte wird zur globalen deflationären Kraft durch steigende Volumina und sinkende Preise.

Quelle: CPB, Haver, UBS Investment Bank Research – EM 2026 Outlook: Can EM make it two in a row? Daten per September 2025.

Das Diagramm zeigt, dass das Wachstum chinesischer Exporte eine globale deflationäre Kraft geworden ist, wenn man sich die chinesischen Exporte und Preise im Vergleich zum Rest der Welt ohne China ansieht.

Vermögensallokation

Wir halten an unserer risikobereiten Haltung fest: Aufwärtspotenzial beim Wachstum mit beschränkter Inflation unterstützt Aktien und Unternehmensanleihen. Die Gewinndynamik ist nach wie vor solide und breit gefächert. Wir bevorzugen auf regionaler Ebene Schwellenländer, Japan und die USA.

Sollte sich unser Ausblick aus unzutreffend erweisen, wird dies wahrscheinlich der zunehmenden Schwäche des Arbeitsmarktes und nicht der Überhitzung der Inflation zuzuweisen zu sein. Aus diesem Grund bevorzugen wir die Duration als Absicherung gegen das Engagement in Aktien und Unternehmensanleihen.

Wir führen zudem erneut eine Übergewichtung in Gold ein. Nach einem rasanten Anstieg der Volatilität im vergangenen Herbst entsprechen die Preise erneut den Fundamentaldaten und die anhaltenden Käufe der Zentralbanken bieten Unterstützung. Unsere Position in Gold bietet zudem eine Diversifizierung gegenüber Risiken in Bezug auf die fiskalpolitische Nachhaltigkeit, die Unabhängigkeit der Zentralbanken und die Geopolitik.

Einschätzungen der Anlageklassen

Anlageklasse	Anlageklasse	Allgemeines / relatives Signal	Allgemeines / relatives Signal	Standpunkt von UBS Asset Management	Standpunkt von UBS Asset Management
Anlageklasse	Globale Aktien	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir bleiben in globalen Aktien übergewichtet. Die Gewinne fallen in den USA und den meisten Regionen weiterhin gut aus. Darüber hinaus ist das Wachstum sowohl in den USA als auch weltweit nach wie vor widerstandsfähig. Wir bevorzugen die USA, Japan und die Schwellenländer gegenüber Europa, Grossbritannien und Australien.
Anlageklasse	USA	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir bleiben in US-Aktien übergewichtet. Unserer Ansicht nach wird sich das Wachstum zu Beginn dieses Jahres verbessern und die Fed wird eine expansive Haltung beibehalten. Zudem ist das Gewinnwachstum bei Qualitätsunternehmen hoch und die US-Unternehmensanleihen zeigen nach wie vor eine Anpassungsfähigkeit im Falle von Schocks.
Anlageklasse	Europa	Allgemeines / relatives Signal	Untergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in europäischen Aktien untergewichtet, da das Gewinnwachstum schwächer als in anderen Regionen ausfällt, und sehen einen stärkeren Wettbewerb im verarbeitenden Gewerbe mit China. Uns gefallen europäische Banken, denen die ordentlichen Gewinne zugute kommen dürften.
Anlageklasse	Japan	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in japanischen Aktien übergewichtet, da wir erwarten, dass sie von einem hohen nominalen BIP-Wachstum im Inland und höheren Gewinnen profitieren dürften. Eine expansive Geldpolitik in Verbindung mit einem schwachen JPY könnte das künftige Gewinnwachstum ebenfalls unterstützen.
Anlageklasse	Schwellenländer	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in Aktien von Schwellenländern übergewichtet, da die Unternehmen in den meisten Schwellenregionen hohe Gewinne erwirtschaften. Nordasiatische Technologieriesen, die mittelfristig immer noch vom KI-Investitionszyklus profitieren dürften, haben ein hohes Gewicht im MSCI EM Index.
Anlageklasse	Globale Staatsanleihen	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in der Duration mittlerweile übergewichtet, da unseres Erachtens Anleihen für Risikoanlagen nach wie vor einen Schutz bieten, falls das Wachstum einbrechen sollte. Der Arbeitsmarkt scheint nach wie vor schwach, und es sind eher die Abwärtsrisiken für die Beschäftigung als die Aufwärtsrisiken für die Inflation, die uns Sorgen bereiten.
Anlageklasse	US-Treasuries	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir haben US-Treasuries angehoben, da uns die Absicherungseigenschaften gefallen, falls der Arbeitsmarkt negativ überraschen sollte. Denn wir erwarten insbesondere, dass die Fed dieses Jahr eine expansive Haltung beibehalten wird, weshalb weitere Zinssenkungen wahrscheinlich sind.
Anlageklasse	Deutsche Bundesanleihen	Allgemeines / relatives Signal	Untergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in Bundesanleihen untergewichtet, da wir der Ansicht sind, dass das Wachstum in Deutschland angesichts der höheren Staatsausgaben, die das Wachstum bis 2027 unterstützen dürften, bald anziehen dürfte. Die EZB hat signalisiert, dass sie zunächst abwartet. Eine weitere Erholung dürfte dazu führen, dass Zinsanhebungen in späteren Jahren eingepreist werden.
Anlageklasse	Gilts	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir bleiben in britischen Staatspapieren übergewichtet, da wir die Bewertungen als attraktiv betrachten und die ordentliche fiskalische Prämie in der Kurve bereits berücksichtigt ist. Die Bank of England (BoE) setzt ihren verhaltenen Lockerungszyklus fort. Doch könnten die Abwärtsrisiken für die Beschäftigung zu einem höheren Tempo von Zinserhöhungen führen.
Anlageklasse	JGBs	Allgemeines / relatives Signal	Neutral	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind in japanischen Staatsanleihen neutral gewichtet. Zwar dürfte die BoJ die Zinsen später im Jahr weiter anheben, doch erwarten wir, dass sie nur zögerlich agieren wird. Gleichzeitig sind die Carry-Kosten für Short-Positionen in JGBs wegen des niedrigen BoJ-Leitzinses hoch.
Anlageklasse	Schweizer Bundesanleihen	Allgemeines / relatives Signal	Neutral	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind bei Schweizer Bundesanleihen neutral ausgerichtet. Trotz der schwachen Binnenwirtschaft sind die Bewertungen teuer und der Markt preist eine gewisse Wahrscheinlichkeit ein, dass die SNB ihre Zinsen in den negativen Bereich senken wird.
Anlageklasse	Globale Unternehmensanleihen	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir schätzen Unternehmensanleihen positiv ein. Mehrere fundamentale und technische Faktoren stellen positive Faktoren für enge Spreads dar, darunter niedrige Ausfallraten, stetige Hochstufungen, robuste Unternehmensgewinne und starke Zuflüsse. Hochzinsanleihen aus Asien bieten nach wie vor das attraktivste Risiko-Rendite-Verhältnis.
Anlageklasse	Investment-Grade-Anleihen	Allgemeines / relatives Signal	Neutral	Standpunkt von UBS Asset Management	Die Spreads von Investment-Grade-Anleihen sind nach wie vor ausserordentlich eng, während die Gewinne und Bilanzen nach wie vor solide ausfallen, was dazu beiträgt, die Abwärtsrisiken zu begrenzen. In Zukunft wird der US-IG-Markt das Angebot im Zusammenhang mit dem Finanzierungsbedarf für KI-Investitionen zunehmend absorbieren müssen.
Anlageklasse	Hochzinsanleihen	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir gehen davon aus, dass die Spreads angesichts der Ausfallraten von unter 2 %, der Ratingmigration in höherwertige Segmente und des renditeorientierten Verhaltens sich in einer engen Spanne entwickeln werden. Hochzinsanleihen werden aktuell mit einem durchschnittlichen Kupon in der Nähe ihrer aktuellen Yield-to-Worst gehandelt, was darauf hindeutet, dass der Refinanzierungszyklus seine schwierigste Phase überstanden hat. Zusammen schaffen diese Faktoren ein günstiges Umfeld für durch das Carry angetriebene Renditen.
Anlageklasse	Schwellenländeranleihen in Hartwährungen	Allgemeines / relatives Signal	Neutral	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir beurteilen EM-Anleihen in harten Währungen neutral, sind aber in EM-Anleihen in lokalen Währungen übergewichtet, da wir mit einer Aufwertung der Währungen von Schwellenländern rechnen.
Anlageklasse	Währungen	Allgemeines / relatives Signal	N/A¹	Standpunkt von UBS Asset Management	N/A¹
Anlageklasse	USD	Allgemeines / relatives Signal	Untergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind im USD weiterhin untergewichtet, da die US-Zinsen im Vergleich zum Rest der Welt Spielraum für einen Rückgang haben. Die meisten Zentralbanken der Industrieländer haben auf ein Ende ihrer Lockerungszyklen hingewiesen, während es wahrscheinlich ist, dass die Fed dieses Jahr ihre Zinsen weiter senkt.
Anlageklasse	EUR	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Der EUR bewegt sich weiterhin in einer engen Spanne. Unserer Ansicht nach bestehen jedoch eher langsame Aufwärtsrisiken, da die EZB nach wie vor am Status quo festhält und Anzeichen einer Verbesserung des Zyklus im globalen verarbeitenden Gewerbe bestehen. Wir bevorzugen ferner eine Long-Position im EUR gegenüber dem GBP, da die Zinsen in Grossbritannien angesichts des an Dynamik verlierenden Arbeitsmarktes sinken dürften.
Anlageklasse	JPY	Allgemeines / relatives Signal	Untergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir bleiben im JPY untergewichtet, da die Zinssätze unserer Meinung nach im Vergleich zur Inflation und den Löhnen nach wie vor zu niedrig sind, wenngleich die BoJ alle 6 bis 12 Monate eine Zinsanhebung vornimmt. Dies gilt vor allem, da Takaichis Haushaltsplan auf eine expansive Haushaltspolitik ausgerichtet ist.
Anlageklasse	CHF	Allgemeines / relatives Signal	Neutral	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir sind im CHF neutral ausgerichtet, da die teure Bewertung und die niedrige Rendite durch die umfassenden Zahlungszuflüsse neutralisiert werden.
Anlageklasse	Schwellenländerwährungen	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir bevorzugen Schwellenländerwährungen mit hohem Carry, darunter BRL und HUF, die beide hohe Realzinsen und attraktive Bewertungen bieten.
Anlageklasse	Rohstoffe	Allgemeines / relatives Signal	Übergewichtung	Standpunkt von UBS Asset Management	Wir führen erneut eine Übergewichtung in Gold ein. Nach einem rasanten Anstieg der Volatilität im vergangenen Herbst entsprechen die Preise erneut den Fundamentaldaten und die anhaltenden Käufe der Zentralbanken bieten Unterstützung. Die Position bietet zudem eine Diversifizierung gegenüber Risiken in Bezug auf die fiskalpolitische Nachhaltigkeit, die Unabhängigkeit der Zentralbanken und die Geopolitik.