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自 7 月 9 日的近期低点以来， MSCI 中国指数（MXCN）已回升了约 8% 。在此期间，中国第二季度 GDP 增长超出预期，我们因此上调了全年预测，而中美贸易谈判也取得了积极进展。尽管谈判将继续，但中国再次获准进口中端 GPU 芯片，这可能会重振中国的人工智能（AI）发展。
尽管我们同意中国在多个方面的形势开始改善，但现在就认为情况已经好转可能为时过早。首先， 2025 年第二季度和上半年 GDP 增长强劲，在很大程度上是由于潜在关税上调前的外部需求提前释放。 6 月份数据显示，消费和投资的势头已经开始减弱；受在线促销影响，消费活动也提前在 5 月发生。此外，房地产市场仍然疲软，这将继续对未来的消费构成拖累。
此外，在贸易方面，虽然双方的语调明显改善，但尚未敲定和签署具有约束力的协议。尽管前景更趋乐观，但投资者不应忽视这样一个事实：即使在我们预期的情景下美国对进口自中国的商品征收30-40% 的有效关税，这仍意味着关税税率将大幅上升，我们预计中国 2025 年下半年的增长将放缓。虽然我们确实预计政策宽松力度将更为温和，且财政支持将具针对性，但这可能只足以限制经济放缓。
上述因素都表明，投资者仍应对中国敞口保持精挑细选，我们将在下文中逐一讨论。
中国科技板块仍“具吸引力”，但需要更新配置。 我们对中国股市整体持“中性”立场，但仍预计科技板块将跑赢大市。不过，我们认为有必要更新我们在该板块的敞口。由于云营收增长弱于预期、对利润率压力的担忧挥之不去、大型股的资本支出低于预期，加上自第一季度以来AI发展缺乏进一步进展，中国的AI交易陷入低迷。除此之外，中国电商平台和本地服务交付之间的竞争加剧。电商领军企业可能需要以补贴用户和商家的形式持续进行新投资，以捍卫其核心业务并获得更多市场份额。这可能会给他们的短期盈利带来压力。
我们仍然对整体中国科技板块持正面观点，但建议投资者采取精选策略来布局。我们依然看好中国中期内的AI发展，并预计AI、云营收、AI应用营收以及 DeepSeek R2新模型将推动核心业务改善，成为提振市场情绪的催化剂。与此同时，鉴于竞争相对温和、盈利能见度高且现金流强劲，我们建议将投资重点转向娱乐平台。
美元兑人民币下行趋势不变。 随着美元DXY 指数在过去一周上涨 2.3% ，美元兑人民币也从 7.15 升至 7.19 。然而，我们注意到，基本面似乎已经转向有利于人民币。中国服务、投资和境外资产的流出有所缓和，而外国资金流也趋于稳定。考虑到对美元的信心下滑，中国决策者似乎愿意加快资本账户开放和人民币国际化，尽管需承担一定的资金外流风险。我们维持对美元兑人民币的预测， 2025 年底和2026 年中的目标价分别为 7.10 和7.00 ，风险仍偏向进一步下行。希望分散过多美元敞口的投资者可以考虑波动性较低的人民币作为替代选项。
提升中国在岸债券的吸引力。 中国决策者似乎充分认识到持续的去美元化趋势，并宣布调整债券通机制，这将显着提升人民币计价在岸债券对国际投资者的吸引力。北向通有两项新功能，应有助于外资持有在岸债券。境外投资者现在可以(1)在回购期间再使用抵押品债券；(2)进行外币结算。这些功能可能主要用于中国国债，新措施将改善境外投资者的抵押品效用、资金灵活性和流动性。在去美元化的环境下，这些措施似乎是适时之举，以鼓励外资进一步参与人民币债券市场，。鉴于经济放缓，继 5 月份下调存款准备金率 50 个基点和政策利率10 个基点后，我们预计 2025 年下半年还将降准 50-100 个基点和降息 20-30 个基点。这应有助于将 10 年期中国国债收益率从目前接近 1.75% 的水平降至 2026 年中的 1.55% 左右。
