美聯準會緊縮擔憂之下，股市依然反彈

美國供應商管理協會（ISM）服務業指數位於55.1，高於市場預期，顯示2月份經濟活動強勁，不過，這與1月的55.2差距不大。ISM製造業指數則依然處於50以下的收縮區域，但投入價格分項指數從44.5上升至51.3。這反映出部份商品的降價趨勢終結，尤其是價格已回到疫情前水準的商品。由於物價壓力揮之不去，投資者面臨著央行政策利率可能在更長時間內走高的局面。目前，期貨市場反映出美國聯邦基金利率將在10月份達到高點5.44%，高於1月初的4.8%。上週，兩年期美國公債的收益率一度升至

4.94%，再創2007年來的高點，但週五有所回落，收報4.86%。10年期和30年期美債收益率自去年11月以來首次升逾4%大關，隨後回跌。美聯準會將在3月21至22日舉行會議，而近期的經濟數據令其擔憂。美聯準會將在本次會議上公佈最新的“點陣圖”及經濟預測。上週的經濟數據公佈後，亞特蘭大聯邦準備銀行GDPNow模型對美國2023年第一季增長率的追蹤預測為2.3%，高於美聯準會對較長期趨勢增長率預估值1.8%。明尼亞波利斯聯邦準備銀行總裁Neel Kashkari在上週表示，政策制定者對抗通膨的“進度沒有我們希望的那樣快”。亞特蘭大聯邦準備銀行總裁Raphael Bostic回顧了1970年代並警告稱：“歷史教訓表明，如果我們在通膨徹底消退前放鬆管控，通膨可能捲土重來。”美國經濟究竟會軟著陸還是硬著陸尚未有定論。但是，通膨走向、貨幣政策和經濟增長的不確定性可能令市場在今後幾個月保持波動。

轉折點不同步意味著投資者應該在美國之外進分散投資。我們預計新興市場股票和早週期市場（如德國）的表現將優於美國股市。美國經濟頗具韌性，可能意味著美聯準會對抗通膨之路尚未到達終點，導致今後陷入更深度衰退的風險加大。相比之下，中國走出疫情後經濟恢復動能，經濟應會加速增長。2月份中國官方PMI指數較預期好，且總體政策依然指向穩增長。國內消費持續回升，我們預計消費將帶動今年中國GDP增速達到5.5%左右，並為其他新興市場帶來正面催化劑。

倘若通膨居高不下，價值股（包括能源）的表現更具韌性。歷史上看，當通膨率高於3%時，在美聯準會最後一次升息後的12個月內，價值股的表現優於成長股。與此同時，成長股佔比最大的科技股，可能會受到企業前景趨弱和消費需求放緩導致盈利增長進一步下滑的拖累，而且估值也偏高。

美國經濟前景面臨風險，投資者應投資於精選的防禦類股。我們看好全球必需消費品，其盈利趨勢相對正面且日趨強勁。固定收益的總收益率依然具吸引力，尤其是相對於其他資產類別而言。我們看好高評級債、投資級債和新興市場債券，但維持不看好高收益公司信用債的觀點。我們預計貨幣政策依然將是市場的關鍵驅動因素，可能導致股票和債券亦步亦趨，正如最近幾個月的情況。這意味著相關性較低的避險基金（對沖基金）策略（如宏觀、股票中性和多策略基金）可能繼續在投資組合多元化方面發揮重要作用。

收益率變化反映了對央行緊縮的擔憂上升

投資者繼續消化通膨比預期更持久的進一步證據。歐元區2月份核心通膨率上升至5.6%，高於5.3%的預測值，創下1999年歐洲貨幣聯盟成立以來最大漲幅。此前，美國上週公佈的通膨數據也令人失望，美聯準會最重視的核心通膨指標在1月份不論是年率或月率均加速增長。因此，投資者面臨了央行將進一步升息的局面。聯邦基金期貨目前隱含利率高點將達到5.5%，高於2月初的4.8%。美國和歐洲的政府債券均出現拋

售，兩年期美國公債收益率上升至2007年以來最高。10年期德國公債收益率也觸及2011年以來最高。收益率在上週晚些時候回落。上述發展印證了我們的觀點，即市場價格過度計入了央行政策轉向鴿派。但儘管面臨不利因素，我們認為通膨和政策的轉折點“不是不到，只是未到”。基於此，我們依然看好固定收益中的機會。總收益率依然具有吸引力，尤其是相對於其他資產類別。

要點：我們繼續看好高評級和投資級債券，也看好新興市場債券的上漲空間。中國持續推進重新開放及對中國房地產行業的支持性政策，將有利於新興市場債券。

新興市場有望重回上行軌道

2月份新興市場股票表現不佳，MSCI指數當月下跌6.5%，抹去了1月份7.9%的大部分總回報。中國股市跌勢較重，回報率為-9.9%，使得2023年迄今的指數僅上漲0.7%。

不過，3月份迄今表現不錯，MSCI中國指數（佔新興市場股票市值約三分之一）上週實現3.7%的回報率。我們認為，這意味著新興市場有望再度跑贏大盤。跡象明中國商業活動回暖，激勵了上週漲勢。2月份，中國的官方製造業採購經理人指數意外上升至52.6，擴張步伐為逾10年來最快。這不但高於1月份的50.1，也高於市場預測的50.5。

除了中國國內經濟之外，我們預計中國重新開放還將有利於北亞和東南亞市場，以及若干對大宗商品敏感的新興經濟體。新興市場股票的估值仍具吸引力。MSCI新興市場指數股價淨值比（市賬率）較發達市場折價43%。根據歷史數據，該水準對應中期的相對正回報。

要點：我們認為，繼2月市場的避險情緒之後，整體而言，新興市場有望重拾漲勢。我們在全球投資組合中仍看好包括中國在內的新興市場股票。

儘管美國存在黨派分歧，可持續發展依然是主要驅動因素

美國總統拜登預期將否決共和黨提出的法案，該法案旨在制止退休基金管理人將投資決定建基於氣候變遷等因素。共和黨表示，該法案規定投資的首要準則必須是投資回報，而不會阻止基金將ESG因素納入考慮。民主共和兩黨就此事的爭論表明，將公司的ESG表現納入投資決定中依然具有政治爭議性。但我們認為，可持續發展日益成為投資者的重要指引。研究也表明，良好的ESG表現會帶來強勁的投資回報。MSCI全球ESG領導者指數的5年期和10年期年化回報率優於全球股票（MSCI所有國家全球指

數）。雖然可持續發展領域的成長股去年表現欠佳，但可持續投資依然可提供多元化機會。我們認為，食品供應鏈、廢棄物管理和回收業存在眾多價值導向的投資機會。同時，投資者對可持續發展的興趣依然濃厚。第四季全球可持續基金資產較上季增長11.6%，幾乎是整個市場增長率的兩倍。

要點：我們建議投資者在行業、風格和資產類別範圍內進行多元化配置，

並認為循環經濟、潔淨空氣和碳減排、智慧出行以及節能等主題存在投資

機會。