美聯準會升息立場未變，美股漲勢受挫

在就業市場表現強勁之際（1月份失業率降至53年低點），美聯準會官員也釋出終端利率可能更高的訊息。明尼亞波利斯聯邦準備銀行總裁卡什卡利表示，1月份的勞動力市場數據“令我們所有人感到意外”。亞特蘭大聯邦準備銀行總裁博斯蒂克表示，美聯準會可能需要考慮在下次會議中升息50個基點——美聯準會才剛剛在最近一次會議中將升息步伐放緩至25個基點。美聯準會主席鮑威爾則說就業數據支持了他的觀點：在抑制通膨方面，美聯準會官員還有“很長一段路要走”。他還指出美聯準會未預料
到就業數據會“如此強勁”。

上週，10年期美債收益率上升20個基點，而標普500指數下跌1.1%，納斯達克指數下跌2.4%。

近期發展再次印證了我們的觀點，即政策利率、增長及市場情緒的轉折尚未來臨。

勞動力市場降溫之後，美聯準會才能達到通膨目標。衡量通膨的兩個主要指標—消費者物價指數（CPI）和個人消費支出（PCE）均表明物價壓力正在趨緩。儘管油價走高可能使得將於本週公佈的1月份CPI較前月上升，但我們認為在基期效應下，上述兩項指標將繼續回落。經濟中對利率敏感的部份也在放緩，特別是房地產市場。然而，如果工資上升趨勢未見緩和，通膨便無法持續回跌。當前的失業率位於1969年以來最低水準3.4%，以此來看，通膨要達到2%的美聯準會目標並不容易。

先前升息的落後效應將繼續拖累盈利。美國第四季財報季帶來了若干亮點。比如，社群媒體公司Meta Platforms業績還不錯；另外，受週期影響較小的行業，尤其是醫療保健及必需消費品亦表現良好。不過，美聯準會去年以幾十年來最快的步伐升息了425個基點，正逐漸影響到經濟和企業盈利。總體盈利增速低於預期0.5個百分點，而每股收益（EPS）預計將減少5%左右。這印證了我們的觀點，即美國企業盈利將出現萎縮，尤其是在宏觀經濟不利因素加劇的情況下。科技業的財報表明，即便是雲端服務等高增長領域也因企業支出減少而放緩。

美股很難帶領市場情緒轉多。標普500指數的12個月遠期本益比（市盈率）為18.1倍，比15年平均值高出16%，估值看來已達到充分反映的水準。倘若盈利低於趨勢（目前盈利高於趨勢10%以上）、盈利增長步伐有望加快，或者如果利率處在低谷（如2020-2021年時），我們可以認同這樣偏高的本益比倍數。目前，上述條件都不存在。

因此，整體而言，我們預期美股仍將面臨挑戰，我們看好中國等新興市場以及德國股票，後者有望成為2023年中國重新開放及全球增長出現轉折的主要早期受益者。

我們還繼續看好醫療保健和必需消費品等較具防禦性的類股，當增長放緩及盈利減少時，這些行業料將相對更具韌性。我們還青睞價值股，在高通膨環境中，價值股的表現歷來優於成長股。

市場對美聯準會轉向鴿派的預期下降
市場對利率前景的看法比美聯準會決策官員更加鴿派。這種情況最近有所改變。目前，投資者預期利率還會進一步上升。聯邦基金期貨市場在2月1日還顯示利率將在4.81%見頂，而目前對利率高點的預期已升至5.2%，接近美聯準會高層官員最新的預測中值5.125%。

就業市場數據顯示1月份失業率降至53年低點，美聯準會官員也釋出更為鷹派的論調。美聯準會主席鮑威爾在週二表示，就業數據支持了他的觀點：在抑制通膨方面，美聯準會官員還有“很長一段路要走”。他還指出美聯準會未預料到就業數據會“如此強勁”。

近期發展再次印證了我們的觀點，即利率、增長及市場情緒尚未到達轉折。雖然最近幾個月通膨有所放緩，但勞動力市場依然強勁，使得美聯準會難以實現2%的目標通膨率。

此外，美聯準會去年以幾十年來最快的步伐升息了425個基點，正逐漸影響到經濟和企業盈利。總體盈利增速低於預期0.5個百分點，而每股收益預計將減少5.2%。這印證了我們對於美企盈利將出現萎縮的觀點，尤其是在宏觀經濟不利因素加劇的情況下。

要點：我們仍認為整體美國市場將在短期內面臨不利因素。隨著今年晚些時候全球增長迎來轉折，我們預期中國和德國股市將成為早期受益者。

在較高風險環境下，新興市場具有多項利多
儘管風險情緒有所好轉，但年初以來新興市場的總體表現仍小幅落後。MSCI新興市場指數上漲6%，而MSCI全球指數上漲7%。在2022年，新興市場的表現則落後約3個百分點。

倘若升息週期持續的時間比預期更長，則會為新興市場帶來風險，但目前我們認為該資產類別面臨的總體環境更為有利。從歷史上看，在融資條件放寬和美元走弱之際，新興市場往往取得強勁表現。儘管美聯準會尚未結束緊縮且勞動力市場依然非常強勁，但我們依然認為升息週期已接近尾聲。戰術上而言，中國重新開放帶動增長前景轉好、大宗商品價格上升以及融資條件改善（因貨幣走升且利率下降），都將為新興市場資產帶來直接和間接的正面影響。

過去20年來，在增長加速和融資條件放寬期間，新興市場股票的月度年化回報率接近43%，即使在增長放緩和融資條件放寬期間，回報率也達到23%左右。

估值談不上便宜，但穩健的企業基本面帶來支持。目前MSCI新興市場指數的12個月遠期本益比（市盈率）為12.1倍，比15年平均值高6%，但仍較發達市場低30%。從絕對值來看，盈利趨勢和盈利修正依然負面，但相對於發達國家而言正逐漸觸底。

要點：2023年全球市場、盈利和增長料將迎來轉折，我們預計新興市場有望成為早期受益者。我們看好新興市場股票和債券。

儘管市場情緒好轉，但避險基金（對沖基金）仍發揮重要作用
2023年全球股票市場強勁開局，MSCI所有國家環球指數1月份上漲7.1%。相比之下，HFRI基金加權綜合指數上月升2.8%，而去年表現一路領先的宏觀基金僅上漲0.3%。

不過，我們應從更廣泛的視角看待上述走勢—去年全球股票下跌19.8%，
而避險基金（對沖基金）僅下跌4.2%。宏觀策略實現9%的回報率。

儘管近期公開市場情緒有所好轉，但我們認為避險基金仍為投資組合多元化發揮重要作用。

1月份的就業數據表明，通膨、利率和增長前景依然存在風險。盈利方面，我們預期2023年美企盈利將下降，下行趨勢從第四季開始。

與此同時，增長前景有所差異突顯出主動型策略的重要性。1月份美國ISM製造業採購經理指數（PMI）進一步下跌，達到2020年5月以來最低。不過，中國快速重新開放和歐洲的暖冬天氣料將在相關市場帶來機會。我們認為，精挑細選並迅速轉至整個市場中表現最佳的領域，是受益於增長出現轉折的關鍵。

要點：避險基金是最具靈活性的金融投資之一，有助於投資者實現超額（阿爾法）回報，分散投資組合配置，並降低下行風險。我們繼續看好宏觀基金管理人在多種資產類別、地區和金融工具中建立多倉和空倉的能力， 看好股市中性基金以獲得無相關性的回報，並看好多策略基金的分散投資方式及靈活度。不過，由於流動性較低的風險，投資者必須有意願和能力在較長時間內鎖定資本。