第一季勇敢入市的投資者獲得了豐厚的回報。亞洲(日本除外)股市上漲近15%,中國股市強勁反彈22%,美國標普500指數漲幅達16%,創下自1998年以來最佳開年表現,印證了我們在年初時所持的看好亞洲及全球風險資產觀點:美中貿易緊張局勢緩和、美聯準會轉向鴿派立場、中國政府寬鬆政策,皆為市場帶來支撐。

【綠芽萌現 仍須留意潛在風險】

亞洲經濟復甦比我們預期的更快、更有力。第一季中國信貸與固定資產投資等指標復甦「綠芽」已現。中國採購經理指數(PMI)在3月份重回擴張區間,宏觀指標強勢逆轉預示未來幾個月市場對於中國國內生產總值(GDP)以及企業獲利預期有望上修。

韓國、越南及臺灣的經濟數據也見改善,尤其是半導體產業回升,出口表現穩健。亞洲之外,美國申請失業救濟金人數降至1996年以來最低,歐元區工業生產指標也顯露生機(儘管德國尚未復甦),英國脫歐期限延至10月31日,降低了短期內「無協議脫歐」的風險。

值得注意的是,亞洲企業獲利下修週期似乎已近尾聲,美國公債殖利率走低以及寬鬆的金融條件也將為亞洲市場帶來支撐。不過,目前看來類似2016至2017年的獲利預期上調週期不大可能重演。鑒於全球GDP放緩(國際貨幣基金組織(IMF)近期將全球2019年成長預測從3.5%下調至3.3%),亞洲貿易可能僅會溫和復甦。

我們提出「計畫、保護與成長(Plan, Protect and Grow)」策略,為今後幾個月做好充分準備。經過第一季的大幅上漲之後,不可忽視波動性上升的風險。因此我們在全球投資組合中持有股票看跌選擇權、在亞洲策略中採用「雙限選擇權(collar option)」來實施「保護」。在地區經濟復甦之際,我們透過維持溫和親風險立場,以便獲於「成長」。

【不必過於焦慮殖利率曲線倒掛現象】

我們認為,近期美債殖利率曲線倒掛引發投資者擔心市場即將下跌可能反應過度,原因有二:首先,過去幾次殖利率曲線倒掛時(1989、2000和2006年),還出現私人部門信貸增速過快以及通膨壓力,而當前宏觀經濟失衡程度相對較輕,這使得此次殖利率曲線倒掛的預警意義降低。

其次,殖利率曲線倒掛通常在較長一段時間之後才會見到市場頂部出現。從歷史來看,亞洲股市平均在殖利率倒掛後17個月見頂。在此期間,週期股和大型股跑贏防禦股和中小型股的幅度介於30%至140%之間。不過,在殖利率倒掛之後市場波動性往往也會升高,因此投資者應該考慮採取保護措施,防範下行風險。

【成長回穩】

從中國公佈的數據來看,寬鬆政策有力促進了經濟成長(我們已將2019年中國經濟成長預測從6.1%上調至6.4%)。中美達成貿易協議的可能性不斷上升,也將提振消費者和企業信心,貿易協議將讓企業有更多時間按計劃調整供應

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瑞銀UBS Evidence Lab近期調查顯示,無論貿易談判結果如何,產業從北亞向東南亞轉移的趨勢都將持續進行,這是由於企業需要規避未來政治風險,同時也是出於降低成本的考量。

半導體行業回暖,訂單/庫存比改善,預示著第二季成長復甦,工業生產指標將扭轉頹勢。亞洲出口已現轉機:韓國、越南以及臺灣3月出口均大幅成長,尤其是對中國出口。

央行鴿派貨幣政策立場將推動下半年投資者支出成長。我們預期印度、印尼和菲律賓將降息。中國第一季數據強於預期,但仍會保持穩成長政策基調。不過,我們預期資本支出仍將乏力,美國和德國低迷的製造業新訂單指數值得關注,因其對亞洲庫存和定價能力都有影響。