2022 年 4 月 13 日季度投資論壇 通膨攀升的最新總經更新

通膨攀升的最新總經更新

投資部門主管 Barry Gill

我們正處於長期高通膨時代的開端。推動價格壓力起伏的關鍵因素，包括人口結構、政治、財政政策、貨幣政策、供應鏈和地緣政治等，都朝向有利於通貨膨脹的方向發展。科技的進步也許能繼續成為通膨的抗衡力量，但面對如此繁複的結構性轉變，恐怕不足以完全抵銷相關影響。

已開發經濟體 (包含中國) 的扶養比，已經歷經了相當的變動，勞工族群需要扶養的人口越來越多，從而推升了勞工的議價能力。過去，各國將勞務及生產委外予其他地區，從而迴避勞工議價能力所產生的通膨推動效應，然而這樣的趨勢可能逐漸結束。在這樣的過程裡，勞工較資本弱勢的機率偏低，其動態隨著時間經過亦可能略為影響利潤率。

政治環境同樣發生轉變。如今美國境內的中位選民，可能都屬於千禧世代，而這一世代自視較為青睞左派候選人，這樣的政治人物往往傾向於支持財富重分配政策，這樣的政策具備較高的通膨性質。

財政政策亦在穩定經濟活動上發揮了更為強大的作用。為了減少新冠疫情導致經濟衰退所造成的經濟損失，全球通過的振興措施，規模已經達到了全球金融危機期間相關措施的兩倍，這已經為未來政府更有力的行動，提供了參考準則。

各國央行可能需要持續應對較高的通膨壓力，類似於聯準會在二戰過後的因應對策。在此種情形下，貨幣決策者可能需要壓抑實質利率，才有助於促進實現綠色經濟轉型所需的數萬億美元投資。綠色經濟將會消耗大量原物料，並且產生通膨壓力，需要公共與私人資本攜手投入。

數十年來，供應鏈已經配合低成本和低庫存優先的企業，歷經了持續的最佳化。生產回流與庫存重建，則有可能延續數年之久，進而帶動著物價上漲。

地緣政治對峙則為通膨升溫的議論添加了另一個面向，尤其是近期內，因為俄羅斯的入侵導致原物料價格飛升，特別是能源與農產品。基本物資的囤積，未來可能成為常態。

在這樣的高通膨環境裡，已開發市場的股票與債券走勢可能會保持正相關，儘管下次經濟衰退之際，債券可能還是會在股票下跌期間出現漲升假象。但一般而言，由於股票與債券的同向波動，投資組合的夏普比率勢必遭遇巨大的挑戰，我們需要提供更為創新的解決方案，協助客戶實現投資目標。

投資影響與風險專題小組討論

多元資產策略主管暨投資組合經理人 Evan Brown
避險基金解決方案投資長 Bruce Amlicke
投資組合經理人 Jonathan Davies
新興市場與亞太地區股票主管 Geoffrey Wong

民粹主義與獨裁強人的興起，在追求繁榮擴張之外，更著重於歷史遺產與領土擴張的目標，正助長著地緣政治風險升高、各地經濟脫鉤的新環境。全球化的趨勢可能已經開始逆轉，各國更加注重經濟安全，而非經濟效率。誠然，全球貿易的全面縮減不太可能發生，但那些在地緣政治上立場分歧的國家，亦不太可能在重要戰略產業的關鍵物資上繼續倚重敵對陣營。

導致通膨的主要因素，包括勞工、住宅與大宗商品的供應短缺，今後可能持續存在。由於長期的投資不足，加上經濟體去碳化的需求殷切，大宗商品價格的通膨可能會持續較長時間。然而，與這樣的高通膨體系觀點並存的狀況，則是央行與政治人物的利益趨於一致。價格壓力升高，消費者信心調查處於較低水準，且通膨遠超過央行所設定的目標。

先前的低利率時代造成了許多過度槓桿的投資，考量貨幣決策者正在加快貨幣緊縮的步伐，相關部位可能會承受更大的風險。此外，投資人可能仍在結構層面低估了央行的升息幅度，這點對於債券以及類債券投資來說，實為不利的環境。在主權債務方面，利率曲線前端會比長期端浮現更多吸引人的投資機會。

全球股票市場固然在某些領域仍具吸引力，特別是能源和金融權重較高者，但這種動態也可能對於股票估值產生下跌壓力。外匯市場方面，實質利率的影響至關重要。許多新興市場，特別是拉丁美洲地區，貨幣政策緊縮較 G10 國家更為積極，嘉惠了這些國家的貨幣。

在避險基金方面，我們認為，配置於大宗商品、總經、固定收益相對價值以及股票避險類別尤具吸引力。相關領域可受惠於潛在的大宗商品超級周期、經濟結果變數攀升、央行政策順應通膨波動而改變，以及個股慎選期間，空方蘊含的豐富投資機會。

新興市場投資人可能受益於通膨相關產業，因為這或許代表產業的需求強勁，從而限制了潛在的下跌週期。區域方面，我們認為印尼經濟著重於大宗商品，使其在亞洲各大新興市場當中相對展現了吸引力。此外，新興市場以及日本，在自動化領域也具備價位低廉的長期題材。由於自動化設備的銷售往往合乎資本支出整體趨勢，這點乃是具備週期性的結構性趨勢。另方面，我們同樣看好中國潔淨能源類股，相關族群屬於資本密集產業，但銷售成長優異。