投資展望 2019年全景展望年中報告:經濟增長放緩,市場跌宕起伏

【全球趨勢與投資展望-瑞銀資產管理觀點】2019年上半年,全球市場止跌回升。中美兩國,作為全球兩大經濟體,均採取政策促進增長。2019年1月,美聯儲態度從收緊轉向中立,有力地提振了風險資產市場,降低了貼現率,並提高了經濟週期延長的可能性。中國的寬鬆政策也發揮了一定作用,緩解了中國的去槓桿壓力和貿易緊張局勢。

2019年 07月 06日

全球宏觀經濟與戰略型資產配置展望

2019年1月,美聯儲態度從收緊轉向中立,有力地提振了風險資產市場,降低了貼現率,並提高了經濟週期延長的可能性。中國的寬鬆政策也發揮了一定作用,緩解了中國的去槓桿壓力和貿易緊張局勢。考慮到全球經濟增速放緩以及中美貿易和科技衝突所帶來的風險,隨著風險資產估值的回升,我們對全球股市的態度已經從看好轉為中立。考慮到中美雙方均有強烈意願來避免發生重大衝突,因此我們認為中美緊張關係會和緩。如果預判正確,我們很可能在本輪漫長的經濟週期中再次經歷週期中期放緩的局面。我們認為,在這種環境下,應對風險資產採取中立態度,並對地緣政治風險做避險。

全球經濟放緩,但不會崩潰

全球經濟目前處於金融危機後經濟擴張的第三輪週期中期放緩。我們密切關注採購經理人指數(PMI),這一指數依然高於50榮枯分水線,但目前已經出現一定程度上低於趨勢增長的信號。未來幾個月,全球PMI預計將穩定在50以上,這意味著全球經濟將實現軟著陸。這樣預測的依據是,儘管製造與商品行業疲態明顯, 但全球服務業普遍保持韌性。這種韌性與發達經濟體家庭收入持續強勁增長有關,也為迄今為止發達國家經濟增長的最大動力——消費提供了支援。各國央行紛紛轉向“鴿派”,導致金融環境普遍寬鬆,緩解了消費者和企業的壓力。

與此同時,中國寬鬆的貨幣、財政和監管政策也有助於緩解其經濟壓力。中國的信貸增速已經回升,基礎設施投資也出現復甦跡象。儘管目前中美貿易摩擦影響了企業信心,但考慮到雙方均有強烈意願來避免造成重大經濟損失和導致市場疲軟,我們預計中美緊張關係終將有所緩和。

中國經濟企穩正值各國融入全球供應鏈的重要時刻。其他新興市場以及日本和歐洲等一些關鍵成熟市場可能表現突出。實際上,從某些指標來看,美國以外國家的估值處於低位,相當於美國在上世紀90年代末科技泡沫高峰時的水準。假設美國以外國家的經濟如我們預期的一樣穩定增長,那麼他們輕輕鬆鬆就可以有出色表現。

經濟週期延長

美國本輪經濟擴張是有史以來持續時間最長的一次,因此,對其能夠持續多長時間,投資者持謹慎態度。但一系列發展表明,本輪經濟擴張可能持續更長時間。去年年底,在金融環境急劇收緊的情況下,美聯儲轉變了態度,目前已將重點轉向一直下滑的通膨率,過去10年未能達到其2%的通膨目標。因此,投資者越來越關注美聯儲的戰略框架,以及美聯儲是否需要採取更加寬鬆的政策,以繼續將通膨和通膨預期納入其目標。

美聯儲採取鴿派態度時,正值美國名目增長率相當穩健之際,甚至有些人預計美國增長將放緩。請注意,自1970年以來,每次經濟衰退之前,美國聯邦基金利率均超過GDP名目增長率,但目前聯邦基金利率仍遠低於GDP名目增長率(見圖表2)。此外,聯邦基金利率也低於美聯儲估計的“中性”利率( 採取既不寬鬆也不緊縮的政策)。以往在衰退期,美聯儲都會上調利率,比中性估值高出150到200個基點。儘管貿易緊張局勢可能給美國經濟增長帶來下行風險,但美聯儲已暗示,如有必要會隨時下調聯邦基金利率。

此外,美國經濟的根本性改善也表明本輪經濟週期可能會持續一段時間。美國生產率增速明顯走高,意味著美國經濟會繼續擴張,不會導致利潤壓力激增,不會引發通貨膨脹,美聯儲也不會大幅收緊政策。與此同時,美國青壯年勞動力增加,表明美國人力資源並不短缺。

當前面臨的風險

不可否認,風險資產價格已經消化了大部分利好消息。因此,市場易受負面消息影響。如上所述,貿易政策風險依然存在,並且難以應對。此外,中國目前推出的刺激政策更多的是針對國內經濟,而非涉外領域。實際上,這些刺激政策側重於提振消費者以及中小企業的信心。因此,與以往中國採取的刺激政策時相比,本輪刺激對廣大新興市場以及歐洲和日本的積極溢出效應有限。這種不均衡增長令人擔憂,如果不均衡增長繼續,然而與此同時美國經濟則表現優異,那麼已經非常強勢的美元可能會進一步走強。這可能給美國企業盈利帶來壓力,並對新興市場造成破壞,形成潛在的惡性循環。

最後,美國國內政治不確定性增加。未來數月,美國可能出現另一場財政爭執,總統特朗普與民主黨人士可能就債務限額展開辯論。此外,2020年美國大選帶來的不確定性可能開始對市場產生影響。民主黨初選辯論定於當地時間6月26日召開,在初選過程中,候選人立場往往會向其黨派極端化轉變,而後在大選前轉回中間立場。民主黨辯論中可能會出現相當激進的政策提議,這將對市場造成潛在影響。隨著2020年的到來,減稅依然存在法律和監管方面的不確定性,這可能會對投資和就業構成壓力。

結論

儘管短期內會出現波動,尤其是貿易政策進展方面的波動,但考慮到經濟週期延長和美聯儲寬鬆的政策,我們不會減持風險資產。股票方面,美國估值已經相當高,我們傾向於在一定程度上增持歐洲和日本股票,但在全球經濟出現更加持久的復蘇跡象後,我們才會加大投資力度。固定收益方面,我們對歐洲和日本主權債務的配置少於美國國債,因為美國國債依然是重要的避險資產。最後,我們做空澳元,將日元作為避險資產,以對沖貿易風險以及更加令人擔憂的全球經濟下滑風險。


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