2018年09月06日 中國股市應追求確定性高,估值低的好股票

今年以來中國股市盤勢震盪,瑞銀資產管理中國股票主管施斌認為現在操作難度很高,我們現在投資策略就是,第一、追求確定性高的;第二、首選估值低的。

06 Sep 2018

Q1:對中國今年總體經濟的看法?

A:今年在去槓桿及貿易戰的壓力下,我們看法較謹慎。首先是去槓桿力道比預期大,我想這是因為中國官方體制文化,在下位者為求使命必達,往往會過度執行在上位者的指示,等發現做過頭時又調整回來,造成股市波動很大。例如2015年推出改革紅利,市場情緒變很樂觀,但政府發現市場過熱了又急著降溫,結果因政策過度調整導致當時崩盤。今年政府已經意識到去槓桿做過頭,開始微調放鬆(如定向降準等),但這些多半只是短期救急措施,投資人尚未見到長期具體的根本解決之策,故股市可能還會陣痛一段時間,短期不易見到強勁反彈復甦,除非有非常重大的政策利多。

Q2:怎麼看待貿易戰帶來的影響與衝擊?

A: 中國還是貿易戰中壓力較大的一方,若美國確定對2000億美元中國商品加徵25%關稅,影響不小,畢竟很多製造業利潤率不到10%,加徵25%幾乎等於無利可圖。企業可能會逐漸把產線外移,分散風險,我8月底見了一些杭州企業,這些位於浙江廣東等出口大省的企業很有代表性,因為兩大省佔中美貿易順差額七到八成。雖然他們沒有十分悲觀,但也說要為最壞狀況做打算,要視狀況分散生產基地至海外。這種企業外移造成的間接影響包含就業及消費,帶來的長遠負面效應是我比較擔心的。但此事也不用太早下結論,因為貿易談判可能會有兩極化結果,談不好固然會更糟;但談的好,市場則會大反彈。畢竟川普自己也面臨醜聞及彈劾可能,美國期中選舉民主黨與共和黨誰會佔上風還很難講,不過兩黨共識均是減少貿易赤字,只是處理方法意見分歧。所以現在市場跌的是不確定性大增,因為無法預測川普政府下一步會怎麼做。

Q3:您覺得中國對貿易戰應該如何因應比較好?

A: 中國並不想打貿易戰,只是談判要有底線,雙方要對等,但從川普政府咄咄逼人的態度來看,未來貿易衝突恐怕會逐漸升高,短期妥協機率不大。我認為中國不應該正面衝突,畢竟美國是進口大國,打貿易戰很難打贏,中國應該要設法加強自己的實力,繼續改革開放才是根本之道。不用怕關稅降到零,不用怕開放,因為中國企業還是有很強競爭力。我不認為中國會靠人民幣貶值來因應,以免被扣上操縱匯率的帽子。至於減稅空間雖然很大,但減稅同時,也要縮減政府公務員,才不會財政赤字擴大,畢竟中國現在還是財政赤字,但這種改變牽涉到整體結構,並不容易。且單靠財政或金融政策印鈔票只是在變金錢魔術,容易重蹈日本當年的覆轍,只有改革開放才是良策。

Q4:今年投資策略的想法為何?

A: 現在投資態度偏謹慎。這也是今年以來現金水位較高的原因,畢竟貿易戰太多不確定性,所以要prepare for the worst。另一個原因則是一些好公司雖然估值明顯修正,但流動性沒那麼好,無法投太多。所以我們現在投資策略就是,第一、追求確定性高的;第二、首選估值低的。目前我們投組裡面很多個股本益比僅個位數,只是現在操作難度很高,對想做多者來說覺得時機未到,對做空者則是市場已大幅調整,隨時可能反彈。我覺得市場變聰明了,必須看到真正解決問題的結構性措施出來,才會願意大力加碼,現在太多監管,欠缺明確強烈的信號,所以我們寧可等待。未來的扭轉點要看 1)貿易戰何時結束,2)政府是否做出有利企業長期發展的政策。雖然我們投組裡還是有餐飲類股表現極好,但也要留意消費後續是否受影響。

Q5:投資組合是否有甚麼樣的調整?

A: 年初減碼中國平安,加碼友邦產險,但平安回檔後有再加碼回來。醫藥股上半年大漲估值偏高,所以部分減持,回檔後則有再增持。我們也賣掉百度,因估值偏高,加上認為COO陸奇離開對公司發展人工智能策略會有負面影響。整體來說投組沒有太大幅度的更動,我們還是看企業競爭力,若長期競爭力下降了,就會考慮賣掉;若只是短期監管問題,只要確認公司競爭力沒問題,無論景氣好壞都能維持好表現,就會繼續持有。

Q6:基金規模1變大許多,對投資策略有什麼影響嗎?

A: 投資策略跟理念並沒有因為基金規模變大而改變,主要還是看公司價值。流動性雖然是必要考量,但我們不做短期波段,持有時間較長,所以可以花一段時間慢慢買好股票,我不覺得基金規模擴大後會對投資策略造成甚麼樣的困難。

Q7:騰訊今年表現較弱,您對它的看法?

A: 騰訊因先前估值及市場預期太高,加上遊戲收入受到監管趨嚴影響,今年表現較弱。其實使用微信的人數相當龐大,長期來看它還是很有優勢的好公司。騰訊旗下有很多可變現賺錢的商業模式,但重點是要把客戶養大養習慣,不須急著太早變現。例如廣告收入雖然佔比不高但潛力很大,只是騰訊不願塞太多廣告嚇跑用戶。金融支付也有很大潛力只是速度比較慢。我認為騰訊還需要擴展至更多遊戲以外的收入,但關鍵在於它必須保持創新能力。

Q8:教育股今年普遍面臨監管趨嚴2問題,你覺得對於好未來有什麼樣的影響?

A: 對我們來說好未來還是最好的教育股,近期監管趨嚴雖然造成不確定性提高,但這是因為執行者為了遵循上面「減負」的教育方針有點做過頭。我認為只要中國高考制度還在的話,這種對補教業的監管無法起太大作用,因為升學考試很重要,要上好高中才能進好大學。我認為這些監管政策最終會因為執行難度太高,一定會有所調整與修改。因為小公司在這種嚴格規定下很難撐下去,但對大公司反而不是壞事,因為他們會因為汰弱留強的洗牌效應,獲取更多市場份額。像幾年前醫藥行業監管趨嚴帶來的效應就是,體質不好的小公司幾乎都被掃出市場,結果市場愈來愈往大公司集中,市占率跟盈利能力還比監管之前更好。

Q9: A股今年比H股弱,您的看法?會擔心中國地方債務問題擴大成金融風暴嗎?

A: 從結構來看A股以散戶為主,受去槓桿的影響較大,因為銀行縮減貸放金額,影響到流動性。我認為這波修正跟2015年股災不同,當時因為政策導致槓桿過高,所以儘管跌得快,但調整速度也很快。但現在槓桿沒當初高,主要是經濟面不確定因素,加上結構性矛盾更突出,故市場可能會調整更久。我也不認為中國地方債問題會造成金融風暴,因為中國多屬內部債務,並沒有外債問題,這跟阿根廷、土耳其之類的新興國家有很大不同,那些國家都是財政入不敷出,必須對外舉債,或靠印鈔票寬鬆貨幣,一旦美國升息,國際資金抽離,他們債務問題就會更加惡化。但中國儲蓄率高,足以形成很強的保護,不至於發生金融風暴。

Q10:現階段您會怎麼建議投資人做布局?對A股與 H股相比的投資看法?

A: 現在看不到明確的信號,所以選時點很難,可以分好幾個月平均投資,分批布局。現在A股與 H股價差縮小許多,但A股監管太多,比起來港股較自由,且法人佔比較高,估值會比較合理,所以還是會偏好 H 股多一點。

本文所列個股名稱僅作為舉例說明,不代表任何金融商品之推介或投資建議