中國投資揚帆破浪

2022年10月20日「2022年中國論壇」摘要

中國 2022年 10月 20日

作者

Hayden Briscoe Bin Shi Jia Tan (TJ) Raymond Gui Jade Fu

帆船的動力來自海風，關鍵在於平衡各種基本力量。不論是順風或逆風，以正確的角度升帆或降帆，就可推動帆船破浪前進。

面對地緣政治緊張局勢加劇、房地產市場持續疲弱，以及經濟放緩，投資中國今年在許多方面均逆風而行。本週股市的反應及資金撤出中國，顯示儘管具備長遠前景，但投資者仍然反應敏感。若要繼續朝著理想的方向，投資者應該改變策略嗎？或者若您能夠堅持到底，中國是否仍然具有價值？瑞銀的中國專家團隊雲集「2022年中國論壇」，分享他們對駕馭不同市場力量的分析觀點。以下是各專家討論的摘要。

中國的「二十大」與政策延續

10月22日星期六閉幕的全國代表大會是重要里程碑，但需要一段時間才能清楚看到全部影響。
全國代表大會主要集中於領導層更替換及中共憲法修訂，經濟發展只限於高層討論。
下個值得留意的重要經濟事件將是2023年3月的「兩會」，屆時在全國人民代表大會上，將正式揭曉政府相關要職。經濟政策方面，接下來的兩次高層會議將是12月的政治局會議及2022年的中央經濟工作會議，均會由新領導層負責。在中央經濟工作會議上，最高領導層將討論明年的政策目標及優先事項，包括國內生產總值目標。
習主席在向全國代表大會報告中強調，中國將加快開創新的發展格局，追求高質量發展。中國將堅持「社會主義市場經濟」的改革方向，繼續高水平對外開放。演講講話還重申，中共將「堅定」鼓勵、支持及引導民營經濟發展，充分發揮市場在資源分配中的「決策性」作用，而政府將擔當更佳角色。這可消除市場對經濟增長的部分憂慮。然而，習主席確實強調發展需要「為民」出發。
我們認為當局對多項議題的應對，例如防疫政策及房地產市場危機，在多方面維持現有政策，直到領導層變動。我們預計大會之後，將有更多經濟刺激措施及果斷行動，我們可能相應調整投資。

股市等待轉勢；在正常化的過程，找到良好的長期價值

在全球各地，我們正目睹各市場宏觀環境、投資氣氛及政策惡化，但我們認為有跡象顯示即將轉勢。
中國方面，防疫相關封鎖措施及中斷裂最嚴重的時期似乎已經過去。隨著商業、投資、消費及服務業活動回暖，經濟正在正常化。我們看到，由於勞動市場能夠靈活調整，適應供需急劇變化，帶動產量反彈，從而降低供應鏈風險及提高跨國公司的成本效益。該優勢短期內不太可能改變，尤其是已發展市場面對嚴重通脹壓力。
監管行動可能會繼續實施，但我們認為最嚴峻時期已經過去。近月，平台業務、數據監管、反壟斷法及房地產領域的政策更為明確，獲得更多支持。
儘管房地產市場持續波動，在所有房地產貸款中，不良貸款仍處於可控水平。我們認為當局可以採取更多措施穩定房地產市場，因為投資者的緊張情緒需要很長時間才能消退，而平穩的經濟需要一個穩定的房地產市場。
由於投資者極度悲觀情緒造成惡性循環，中國股市仍然存在大幅折讓。鑑於大多數股票疲弱並非出於基本因素，任何利好因素都可能觸發市場重估。等待市場轉勢很痛苦，但我們認為大會之後，將看到更有力的政策行動。

債券投資的高潮與低谷：我們對中國持謹慎樂觀看法

過去三年，中國與主要已發展市場處於不同利率週期，因為已發展市場通脹飆升，而中國（淨出口國及淨債權國）的通脹維持低位，導致中國主權債券孳息率穩定，與已發展市場形成鮮明對比，後者的債券孳息率今年至今大幅飆升。
有賴在岸債券反彈，中國主權債券年初至今錄得升幅，而主要已發展市場主權債券則錄得虧損。即使計及美元兌大多數主要貨幣的升幅，受惠於人民幣波幅較低，中國主權債券以美元計值仍然優於主要已發展市場，並為投資者的環球固定收益投資組合提供很好的分散投資作用。
另一方面，中國以美元計值的高收益債券市場因房地產引發拋售，雖然這並非新消息，但由於整體避險情緒，近期市場其他領域亦跟隨環球高收益債券市場走低。中國美元計值的房地產高收益債券領域，儘管政策轉為利好及債券估值已經極低，但房地產銷售疲弱，仍然未有改善。
投資者需要耐性，我們對中國以美元計值的高收益及投資級別債券持審慎樂觀看法。我們正審慎管理風險，應對全球高通脹及經濟衰退憂慮。

採用相對價值法原因：將下行風險降到最低的有效方法

我們預計不確定因素將持續，至少短期內如此，因此通過以較為傳統方法產生具競爭力的經風險調整回報，可能仍將充滿挑戰。
我們認為，過去12至18個月基於「共富」主題的監管改革，旨在為各行各業的公司創造公平競爭環境，最終致力實現人民更平等的整體目標。
最近的全國代表大會上，我們的重點是了解新政府的長期及短期優先事項，並確定結構性趨勢，以及產生的投資機遇。我們對中國投資的長期展望正面，因為我們認為改革及開放政策仍然會是新政府的基石。
然而，外圍通脹壓力，加上中國繼續實施嚴格防疫政策，以及房地產行業疲弱，均是今年採取防守性持倉的部分主要原因。
我們認為相對價值法可能是更有效的策略，可在如此波動的市場環境下，將下行風險降至最低，同時讓投資者維持對中國長期增長機遇的投資。

資產配置更為靈活

從資產配置角度來看，我們致力實現的回報表現與風險資產亦步亦趨，但波幅較低，並投資於足夠多元化的各類不同資產類別，促使投資組合更加穩定。
對於美元計值的多資產投資者，這是艱難一年，但我們抽時間從結構角度重新思考有關策略，並調整我們的資本假設，以反映瞬息萬變的市場走勢。
此刻，投資解決方案團隊較看好中國股市，而非信貸，因為我們認為如果市場氣氛好轉，中國股市將更有優勢反彈。相比離岸股票，我們較看好在岸股票，因為我們認為在岸股票似乎對刺激措施更為敏感，而且較不受全球負面風險情緒影響。固定收益方面，我們看好中國政府債券，因為具有分散投資優勢。