Molte azioni legate all’IA hanno funzionato in maniera ottimale anche nel primo semestre e riteniamo che il tema dell’IA abbia un potenziale di rendimento a due cifre persino per i prossimi dodici mesi. Alla luce dell’andamento positivo dei corsi di molti titoli, crediamo che gli investitori debbano però collocare il proprio denaro in modo più selettivo. Essenzialmente intravediamo due tendenze che muovono i mercati: da un lato, la crescente diffusione di soluzioni e applicazioni basate sull’IA favorisce gli investimenti e, dall’altro, la maggiore probabilità di un «Capex Taper Tantrum» rappresenta un rischio rilevante. Il termine «Capex Taper Tantrum» viene utilizzato traendo spunto dal concetto di «Taper Tantrum», nato a maggio 2013, quando la banca centrale statunitense Fed annunciò inaspettatamente di voler ridurre i suoi acquisti miliardari di obbligazioni, provocando nervosismo e preoccupazione sui mercati.
In linea di principio, le prospettive restano solide, anche perché le tendenze fondamentali nel settore sono robuste. Secondo OpenRouter, quest’anno il consumo settimanale di token è aumentato già di circa otto volte. Allo stesso tempo, stando all’analisi METR, le capacità dei sistemi IA raddoppiano all’incirca ogni quattro mesi. A questo ritmo, nell’arco dei prossimi uno-due anni, i principali laboratori IA potrebbero avvicinarsi all’automiglioramento ricorsivo.
Anche per quanto riguarda le valutazioni, la situazione ci appare meno drammatica di quanto venga spesso affermato, con poche eccezioni. Lato azionario, ad esempio nel settore dei semiconduttori, le valutazioni non sembrano andare nella direzione di una bolla. I rapporti prezzo/utili attesi si attestano oggi a circa 26x, ben lontani dai quasi 150x all’apice della bolla delle dot-com. Com’è possibile alla luce degli ingenti utili degli ultimi mesi? Semplicemente perché finora la crescita degli utili ha perlopiù tenuto il passo con l’andamento dei corsi o lo ha in parte addirittura superato.
Tuttavia, la durata e l’entità degli investimenti nell’IA potrebbero influenzare sempre più le prospettive per il settore: mentre negli ultimi tre anni è stata soprattutto la rapida crescita registrata nella costruzione di nuovi centri di calcolo a spingere i corsi verso l’alto, quest’anno sono principalmente le difficoltà e i conseguenti aumenti di prezzo a giocare un ruolo di rilievo. E dovrebbe cambiare poco anche nei mesi a venire: nel terzo trimestre i prezzi delle memorie per l’IA potrebbero aumentare del 30-40% rispetto al trimestre precedente e quindi superare ancora una volta la previsione di consenso del 10-15%. Poiché anche in altri settori bisognerà fare i conti con prezzi più elevati, i costi per i server dell’IA potrebbero crescere ulteriormente. Ci attendiamo spese in conto capitale legate all’IA pari a USD 820 miliardi nel 2026 e a USD 990 miliardi nel 2027 e non saremmo sorpresi se le cifre effettive fossero addirittura superiori. Nel complesso, pertanto, continuiamo a prevedere spese elevate nell’infrastruttura IA.
Allo stesso tempo, però, ci chiediamo come si possa andare avanti dopo questo ciclo di investimenti. A nostro avviso, il flusso di cassa operativo degli hyperscaler potrebbe essere superato già nel terzo trimestre 2026 dal fabbisogno di liquidità per le spese in conto capitale. In altre parole, gli investimenti supplementari di queste aziende (come pure di tante altre imprese più piccole) dovrebbero essere quindi finanziati sempre più mediante capitale proprio e di terzi, poiché non vengono più generati fondi liberi a sufficienza per coprire le spese. Ciò può alimentare la volatilità, in particolare anche durante i mesi estivi, quando la liquidità è in generale un po’ più bassa.
Nel contempo la più recente debolezza delle azioni degli hyperscaler dovrebbe far sì che questi rispondano in parte alla pressione per una maggiore disciplina di capitale, il che insieme alle preoccupazioni circa le spese societarie per l’IA e i costi dei token potrebbe gravare sui moltiplicatori di valutazione per i semiconduttori e l’hardware IA. Per questo motivo, durante il più recente rally di fine giugno trainato dai valori delle memorie dell’IA, abbiamo in parte incassato i guadagni sulle posizioni nel settore dei semiconduttori e dell’hardware, soprattutto per le piccole e medie imprese, le cui valutazioni erano diventate più complicate.
Nonostante questa riduzione, manteniamo però il nostro sovrappeso di circa 16 punti percentuali nel settore dell’IA rispetto al Nasdaq 100. In altre parole, restiamo costruttivi su semiconduttori e hardware IA, ma alla luce del forte sviluppo dei corsi diventiamo più selettivi. Abbiamo reinvestito una parte dei proventi anche in settori tecnologici più difensivi, ad esempio nelle reti di pagamento e nei REIT di centri di calcolo.
La nostra conclusione: l’IA dovrebbe restare un tema di investimento interessante. Tuttavia, non dovrebbe più essere una posizione per la quale gli investitori scommettono sul prolungato momentum positivo e sulla possibilità di seguire passivamente l’andamento di mercato. Gli utili sono sì reali, l’adozione cresce e il potenziale a lungo termine è considerevole. Allo stesso tempo, però, si fa sempre più appello alla disciplina di capitale e si accentua la sensibilità degli investitori. A nostro avviso, questi sviluppi depongono a favore di un approccio di investimento disciplinato e attivo, con una sufficiente diversificazione. Gli investitori dovrebbero continuare a investire nel segmento dell'IA, ma adottando un approccio più selettivo, maggiormente diversificato e con una più chiara consapevolezza delle sfide poste dal «Capex Taper Tantrum». Inoltre, occorre ricordare che ci sono numerose opportunità anche al di fuori del settore dell’IA. Con il calo dei prezzi dell'energia, i residui timori di stagflazione dovrebbero progressivamente attenuarsi, creando così lo spazio necessario affinché il rally azionario del primo semestre possa estendersi anche ad altri settori.
