Monthly Letter UBS House View - Continúa el «Año de los descubrimientos»

Persiste la incertidumbre sobre el nivel máximo que alcanzarán las tasas de interés

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UBS house view

¿Qué deben esperar los inversionistas? Prevemos que la volatilidad en el mercado continuará. En este informe, analizamos algunos de los catalizadores globales de la incertidumbre y la volatilidad del mercado y señalamos nuestras recomendaciones de inversión para estos tiempos.

Nuestros escenarios para EE. UU., Europa y China

¿Qué esperar de ahora en adelante?

Nuestros escenarios para EE. UU., Europa y China

Continúa el «Año de los descubrimientos»

En nuestras perspectivas detalladas en la publicación Year Ahead, «Un Año de los descubrimientos», de noviembre de 2021, explicábamos que el proceso de descubrimiento de un nuevo equilibro entre la oferta y la demanda en varios mercados generaría incertidumbre que los inversionistas tendrían que transitar.

 

Transcurridos ya diez meses desde ese momento, el proceso sigue creando volatilidad e incertidumbre.

 

En Estados Unidos, una inflación más persistente en los sectores de servicios y de la vivienda está destruyendo toda esperanza de que la bajada de los precios de la gasolina y la normalización del suministro de bienes contribuyan a una disminución sostenida de las tendencias de precios. La oferta del mercado laboral sigue siendo escasa respecto de los niveles tendenciales anteriores al COVID-19 y la Reserva Federal sigue decidida a subir las tasas hasta que la inflación baje.

 

En Europa, en el momento de redactar este informe, los flujos de gas desde Rusia son menos de un 20% de los niveles de años anteriores, y parece probable que las medidas para reducir rápidamente la intensidad energética de la región generen más inflación y crecimiento negativo. Las noticias de que fuerzas ucranianas han reconquistado partes del país que estaban bajo el control ruso están provocando una respuesta más agresiva de Moscú.

 

En China, las medidas para enfriar el mercado inmobiliario han generado una disputa entre promotores y compradores de viviendas, aplastando la confianza del consumidor en un país en el que los inmuebles representan el 70% de la riqueza de los hogares. El camino de salida de las políticas restrictivas y reactivas al  COVID-19 sigue siendo difícil.

 

¿Qué esperar de ahora en adelante?

 

Una vez que los inversionistas tengan más confianza en el reequilibrio de la oferta y la demanda es probable que la recuperación sea rápida. Fuerte, aunque fugaz, el repunte en, recorridos alcistas de julio y principios de septiembre fueron ejemplos vivos de esto y demuestran por qué la única forma de no quedar excluido de un avance sostenido en los mercados es seguir invirtiendo. Nuestro escenario base también prevé mercados en niveles más altos para junio de 2023.

 

Sin embargo, en vista de que la inflación subyacente de Estados Unidos se mantiene firme, el invierno europeo está próximo y el XX Congreso Nacional del Partido Comunista Chino está previsto para el próximo mes, persiste la incertidumbre sobre el nivel máximo que alcanzarán las tasas de interés, el mínimo de las ganancias, de los precios de la energía.

 

En consecuencia, creemos que en lo que queda de este año de los descubrimientos continuará la volatilidad. Por este motivo, seguimos con criterios selectivos y centramos nuestras preferencias en las temáticas de sectores defensivos, de ingresos y de valor y en la diversificación y la seguridad.

 

En nuestro informe UBS House View Monthly Letter, analizamos algunos de los catalizadores globales de la incertidumbre y la volatilidad del mercado y señalamos nuestras recomendaciones de inversión para estos tiempos.

Estados Unidos

La disminución de los precios de la gasolina y los indicios de una desaceleración de la inflación subyacente habían generado la esperanza de un aterrizaje suave de la economía estadounidense. Sin embargo, los datos más recientes están echando por tierra esa esperanza.

 

La inflación sorprendió con cifras más altas en agosto, cuando el IPC subyacente, que excluye alimentos y energía, se aceleró al 6.3% interanual, frente al 5.9% de julio. Lo más preocupante posiblemente sea la generalización de los catalizadores de inflación. La media recortada de la Reserva Federal de Cleveland, que excluye los valores más atípicos de precios de la cesta del IPC, y la serie de precios persistentes del IPC que mide la Reserva Federal de Atlanta subieron un 0.6% en un mes.

 

Por otro lado, persiste la escasez de oferta en el mercado laboral. El crecimiento del empleo se desaceleró de 500,000 nuevos puestos de trabajo en julio a 315,000 en agosto y la tasa de desempleo subió del 3.5% a 3.7%. Pero el crecimiento absoluto se mantiene fuerte, las solicitudes del subsidio por desempleo han comenzado a descender y el mercado laboral mantiene su desequilibrio fundamental, con una demanda considerablemente mayor que la oferta disponible.

 

En la actualidad, hay alrededor de 6 millones de personas desempleadas, pero 11.2 millones de puestos vacantes, según los últimos datos de JOLTS. La participación se ha ido recuperando y en agosto llegó al 62.4%, la tasa más alta desde la pandemia, si bien todavía se sitúa un punto porcentual completo (o el equivalente a 1.6 millones de personas) por debajo de los niveles anteriores a la pandemia.

 

En nuestra opinión, a juzgar por los datos actuales, la Fed continuará subiendo las tasas de manera enérgica. Posiblemente necesite varios meses de inflación moderada - es decir, un aumento inferior al 0.2% intermensual en el gasto de consumo personal subyacente durante al menos tres meses - junto con más evidencia de enfriamiento del mercado laboral antes de suavizar su posición monetaria.

 

Ante la continua solidez de los mercados laborales a corto plazo, cabe esperar que la Fed se vea obligada a subir de manera justificada las tasas los próximos meses. Las valoraciones del mercado actualmente sugieren que las tasas aumentarán otros 100 a 125 puntos básicos antes de finales del año y que la tasa de los fondos federales llegará a un máximo del 4.54% la próxima primavera.

 

A la larga, creemos que la Fed logrará enfriar la inflación, lo que le permitirá interrumpir los aumentos de tasas a principios de 2023. Las expectativas de inflación están en descenso, lo que sugiere que los consumidores y los mercados están convencidos de que la Fed podrá controlar los precios. Las expectativas de inflación de aquí a tres años disminuyeron al 2.8% en agosto, según la Encuesta de Expectativas del Consumidor que realiza la Reserva Federal de Nueva York, y las tasas de inflación de equilibrio a cinco años se sitúan en el 2.52%.

 

Es innegable que los aumentos agresivos de tasas de interés de la Fed provocarán dolor en la economía. En la historia nunca hemos visto una caída significativa de las tasas de puestos vacantes sin un aumento del desempleo, y debemos estar atentos al impacto en los sectores sensibles a las tasas de interés, como el de la vivienda, donde los datos ya han comenzado a debilitarse.

 

En este contexto, debemos prepararnos para revisiones bajistas de las estimaciones de beneficios en los próximos meses, aun si los márgenes se ven favorecidos a corto plazo por tasas más bajas de inflación en los costos de los insumos (p. ej., materias primas) que en los precios al consumidor.

 

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Europa

Tras un periodo en el que la guerra en Ucrania dejó de ser un catalizador fundamental de mercado para los inversionistas, dos acontecimientos le han devuelto el protagonismo.

 

En primer lugar, Rusia ha interrumpido todos los flujos de gas remanentes a través del Nord Stream 1, indicando que los suministros no se reanudarán mientras persistan las sanciones que impiden la reparación y el mantenimiento de los equipos del gasoducto.

 

En segundo lugar, el éxito militar de Ucrania al recuperar territorio está provocando una escalada rusa. Rusia ha anunciado la movilización de otros 300,000 soldados de la reserva y entre el 23 y el 27 de septiembre se realizaron referendos en zonas de Ucrania controladas por Rusia para que decidan si desean formar parte de Rusia.

 

Creemos que la guerra en Ucrania posiblemente continúe y no se vislumbra un alto el fuego al menos hasta el invierno. Las declaraciones oficiales de ambos países actualmente sugieren que no hay margen para las negociaciones. Ucrania se ha envalentonado a raíz de su reciente triunfo en el campo de batalla y los representantes del gobierno recalcan que el objetivo es liberar toda Ucrania, incluida la región de Crimea y el Donbás.

 

Mientras tanto, Rusia sigue jurando que obtendrá el control absoluto del Donbás y cada vez son más los analistas militares prorrusos que hacen oír sus voces a favor de intensificar los esfuerzos bélicos. El presidente ruso, Vladimir Putin,  reconoció las «preocupaciones» de China acerca de la guerra en Ucrania, pero no hay indicios de que esta insinuación de diferencias entre Beijing y Moscú en cuanto al conflicto bélico vaya a acelerar un alto el fuego.

 

Esto significa que nuestro escenario  base prevé que continuarán las alteraciones del suministro de gas ruso a los principales países europeos, incluida Alemania. Y, si bien la Unión Europea ha estado reponiendo sus reservas de gas más rápido de lo esperado - los niveles de reserva ya superan el 80% -, pero esto no bastará para satisfacer la demanda prevista para el invierno. Acechan las probabilidades de racionamiento de energía.

 

Si los suministros de gas de Rusia a Europa siguen interrumpidos (y durante un largo período), las empresas posiblemente se vean obligadas a frenar las actividades con uso intensivo de gas, y las cadenas de suministro sufrirán presiones; esto conduciría a una recesión más profunda en toda la zona euro hacia finales de 2022 y principios de 2023. No puede excluirse el creciente descontento social como factor de riesgo secundario en medio de la actual crisis del costo de  vida.

 

Sin embargo, la Comisión Europea ha anunciado un paquete con medidas de emergencia que incluyen un impuesto sobre los beneficios excepcionales de las empresas de energía, la asistencia de liquidez para empresas energéticas y medidas fiscales para tratar de aliviar el impacto para los consumidores de muchos países.

 

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China

En China, las restricciones relacionadas con el COVID se intensificaron a finales de agosto, y ciudades que incluyen Chengdu y Guiyang y partes de Shenzhen estuvieron bajo confinamiento temporal. Desde entonces, estos confinamientos se han levantado.

 

Las condiciones para viajar se han endurecido marginalmente en todo el país desde agosto. Los visitantes a ciudades como Beijing deben hacerse varias pruebas PCR y cumplir un período de aislamiento antes de poder participar en reuniones públicas. Prevemos que las condiciones más restrictivas persistirán hasta el XX Congreso Nacional de octubre.

 

Mientras tanto, los datos más recientes de alta frecuencia del mercado inmobiliario siguen mostrando un descenso interanual de las ventas del 30%-40%, similar a las tasas de disminución registradas en julio y agosto. Se han anunciado más políticas de apoyo de los gobiernos locales, si bien estas se concentran fundamentalmente en reanudar la construcción de proyectos suspendidos y garantizar la entrega de viviendas ya compradas, en lugar de promover ventas nuevas. La mayoría de los promotores han indicado que hay un bajo interés en nuevas inversiones para los próximos meses, lo que sugiere que la futura actividad de la construcción posiblemente siga siendo débil.

 

En nuestro escenario  base, no prevemos que el Congreso Nacional anuncie ningún cambio importante en la política de COVID cero, si bien la aplicación en la práctica puede flexibilizarse con el tiempo. Tampoco esperamos que se anuncien medidas de estímulo fiscal o inmobiliario a gran escala, pues el gobierno no tiene como objetivo rescatar a los promotores.

 

En nuestro escenario base, prevemos que las ventas de inmuebles seguirán siendo débiles en el cuarto trimestre, aunque con tasas cada vez menores de disminución interanual respecto de los primeros tres trimestres. Con todo, en los próximos meses es posible que se anuncie una mayor inversión en infraestructura y en sectores de importancia estratégica, y esto debería de ayudar a contrarrestar parte de las dificultades económicas provocadas por la debilidad del mercado inmobiliario.

 

Un factor imprevisible que podría ejercer más presión bajista sobre la economía china y los precios de los activos chinos es la posibilidad de más restricciones comerciales y de inversión entre Estados Unidos y China por razones de seguridad nacional.

 

Durante el último mes, Estados Unidos ya ha impuesto restricciones a las exportaciones de algunos chips de inteligencia artificial de Nvidia y AMD, y ha limitado las exportaciones de algunos equipos de fabricación de semiconductores. El presidente estadounidense, Joe Biden, también ha firmado un decreto que impide determinadas inversiones de China en el sector tecnológico de Estados Unidos. Más medidas en esta dirección podrían tener un efecto negativo adicional sobre el comercio, los flujos de capital y las relaciones geopolíticas entre Estados Unidos y China.

 

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