發生了什麼？
歐洲銀行週三領跌全球股市。標普500指數收跌0.7%，歐洲斯托克600指數下挫2.9%，歐洲銀行股更是暴跌6.9%，其中瑞士信貸狂瀉24%，法國巴黎銀行下跌10%，法國興業銀行跌12%。


美國矽谷銀行倒閉之後，對歐洲銀行類股的投資情緒本已疲弱。而瑞士信貸最大股東——沙烏地阿拉伯國家銀行主席稱不會在需要時為該公司提供額外資金，驅動銀行股進一步下行。


固定收益市場迅速計入央行政策轉鴿的預期。德國兩年期公債收益率下跌48個基點，瑞士兩年期公債收益率跌35個基點，美國兩年期公債收益率跌36個基點。歐洲央行將於本週四舉行利率會議，市場普遍預期升息50個基點。瑞士央行和美聯準會也將於下週舉行會議。在投資者尋求避險之下，美元兌歐元大幅上漲。


前因與後果

美國矽谷銀行在上週倒閉之後，市場被三個不同但又相互關聯的問題所困擾：銀行的償付能力、流動性和盈利能力。


簡言之，我們認為市場對於銀行償付能力的擔憂過度，大多數銀行的流動性仍然強勁。因此，絕大多數銀行機構的存款人仍然受到良好的保護。然而，如果融資條件在較長時間內仍不樂觀，少數銀行可能會需要央行的流動性支持，銀行的盈利能力也將受到挑戰。


銀行償付能力 ——銀行資產超過負債的程度——對於存款人和監管機構都是一個關鍵指標，因其代表著銀行基本的支付存款的能力。這正是矽谷銀行曾面臨的問題：該銀行將其大部分資產投資於證券，而這些證券的價格隨後出現下跌。當矽谷銀行不得不出售資產以應對存款人提取資金的要求時，這種脆弱性就暴露了出來。


然而，我們認為償付能力對絕大多數其他銀行來說並不是一個問題。對於全球系統重要性銀行（G-SIBs）來說尤其如此，自2008年金融危機以來，此類銀行一直受到嚴格監管，以確保即使在經濟承壓的情況下，其資產餘額仍然超過負債。另外值得注意的是，對於系統重要性銀行而言，被指定為“可供出售”的證券需要根據資本監管要求定期按市值計價。


銀行流動性 ——銀行按時履行義務的能力—— 也是關鍵指標之一。監管機構定期對銀行進行壓力測試，測試其在暫時無法獲得外部資金時按時償還債務的能力。但如果一家銀行無法讓市場確信其能夠在相當長時間內留住存款或吸引批發貸款機構（wholesale lenders）的話，就可能出現流動性危機。雖然這不一定影響銀行最終償付債權人的能力，但可能需要比如中央銀行等“最後貸款人”介入以解決資產和負債存續期錯配的問題。


聯邦存款保險公司（FDIC）最近採取措施為存款提供擔保，以及美聯準會為需要資金的銀行提供支持，應能緩解美國銀行機構以及外國銀行美國分支機構的流動性相關風險。歐洲各央行未做出類似公告，導致最近歐洲銀行股的投資情緒疲軟。不過，瑞士央行已在週三收盤後宣佈將在必要情況下提供流動性。


最後， 銀行盈利能力 —銀行的收入持續超越其成本的程度，這是最後一個關鍵指標，因為盈利能力代表著銀行為股東和出資人提供可持續回報的能力。


更多詳情請參見2023年3月13日CIO投資總監提示 《美國銀行動盪：答疑及投資影響》。


值得注意的是，歐洲銀行在今年初上漲逾20%，因投資者冀望利率上升將提高銀行的淨息差，進而提振其盈利能力。即便在週三大跌之後，歐洲銀行股今年迄今仍小幅上漲。有鑒於此，此次拋售也可被解讀為“希望破滅”後的失望性賣壓。


儘管如此，我們必須指出，盈利能力面臨越來越大的挑戰。一些銀行將被迫進一步提高存款利率以降低存款外流的風險，批發貸款機構也可能要求更高的回報率，這會令銀行的融資成本上升。銀行可能會選擇減少承作新貸款，以提升流動性，而疲軟的經濟前景或意味著銀行需要對潛在貸款損失提列更多準備。


如何投資？
我們認為對主要銀行的償付能力擔憂過度。雄厚的資本基礎以及對系統重要性銀行的嚴格監管意味著，我們不預期主要銀行會出現償付能力問題。FDIC和美聯準會的舉措也應該會緩解美國銀行以及外資行美國分支機構的流動性風險，大多數歐洲銀行的流動性情況非常強勁。在此背景下，我們認為，絕大多數機構的存款人面臨的風險極低。


然而，融資條件收緊的確提高了少數小型銀行的流動性風險，銀行的盈利能力也會面對更高的壓力。從股票配置的角度，我們認為，金融股持倉高於基準的投資者（MSCI所有國家環球指數中金融板塊約佔15%），應將過高的部位分散配置至其他類股。我們對歐洲金融類股持中性立場，同時不看好美國金融股。


更廣泛來說，我們認為在當前環境下，優質固定收益是一種具吸引力的資產。固定收益配置能幫助持有現金頭寸的投資者分散信用風險，並有機會在利率路徑不確定時鎖定收益率。我們看好高評級和投資級債券。近期在利率急劇下行的環境中，我們看好的防禦性固定收益主題大幅上漲。倘若市場持續預期未來經濟衰退或是降息的可能性升高，該主題優異的表現料將持續。


在股票層面，我們不看好美國股票。美聯準會在試圖對抗通膨同時保住經濟增長並防範風險上，面臨越來越大的挑戰，這降低了實現“軟著陸”的可能性。我們看好新興市場股票，其估值低於美股，而且還受益於中國重新開放。在行業層面，我們看好全球必需消費品，該行業的獲利動能相對積極且正在增強。我們還建議將直接股票頭寸轉至有助於為資本提供保護的策略，以對沖股票市場風險。


在外匯方面，雖然美元短期內吸引了避險資金流入，但我們認為美元仍然高估，長期而言，美元兌大多數10國（G10）貨幣預計將走弱．因此，我們認為，投資者可以利用美元走強來減少美元配置。擔心金融危機風險的投資者可以考慮分散投資至傳統避險資產，譬如：瑞郎和黃金。對於風險偏好度較高的投資者，我們認為美聯準會緊縮週期結束的時間點將早於歐洲央行，這將有利於歐元。在美國銀行面臨挑戰之際，看好中國重新開放將提振消費的投資者，可聚焦在澳幣上。這也是我們看好的貨幣。