美债利率上涨股市就一定会跌？真相没那么简单！

不久前，美债利率的急升，给资本市场带来不少扰动。于是，投资者把美债利率的上升，和股市的下跌联系在一起，对美债利率的上升表示担忧。

那么，这种判断是否准确？美债利率的变化，到底对股市会造成怎样的影响？

在解答这个问题之前，我们先聊聊通胀。伴随着美债利率的上升，以及一季度美国经济的强劲复苏，投资者对通胀产生一些预期，担心美联储是否会提前加息，进而加剧市场的波动。

从数据来看，美国的3月的核心通胀为1.5%，而近期公布的4月的通胀数据略超市场的预期。我们认为，目前的通胀主要集中在大宗商品领域，其中很大程度是由于供给层面的阻碍所造成的，而并非真正的需求过热。所以，由此造成的通胀预期并非长期持久的预期。

而近期公布的美国4月非农就业数据低于预期，就业市场恢复到疫情之前的水平仍需要时间。

因此我们认为，达到美联储的就业和通胀目标，它不是一个短期的目标，而美联储离加息还有很长的距离。

就业仍有很大恢复空间，通胀需达到并超过2%的目标水平以加强锚定

图表1：近期公布的美国4月非农就业数据低于预期，就业市场恢复到疫情之前的水平仍需要时间。

前期造成股市大幅震荡的很重要的原因，是因为美债利率的快速上行。而美国的真实利率，也是有所上行，它背后反映了经济活动的复苏，而经济的增长实际上是有利于股票资产的表现的。

低利率环境更利于股票

图表2：把时间轴拉长，美国的真实利率仍处在50年以来的最低的水平，这对于全球的风险资产，特别是股票资产来说，仍然处于非常有利的流动性环境之中。

从上图可以看到，如果把时间轴拉长，美国的真实利率仍处在50年以来的最低的水平，这对于全球的风险资产，特别是股票资产来说，仍然处于非常有利的流动性环境之中。

那么利率的变化，对股票资产到底会造成怎样的影响呢？为此我们做了一项研究。

利率稳定时股票表现更好

标准普尔500 指数1个月平均滚动回报与10年期收益率1个月变化的图

图表3：利率的大幅上涨和大幅下跌都对股票造成了负面的影响。而当利率相对稳定时，股票的表现更好。

在上图中，横轴代表利率波动的幅度，纵轴代表相对应标普500指数的涨跌。我们可以看到：

1. 当月度利率的上涨超过历史两倍的标准差时，标普500单月出现了约5%的跌幅；
2. 当月度利率的下跌超过历史两倍的标准差时，标普500单月出现了约2%的跌幅。

因此，利率的大幅上涨和大幅下跌都对股票造成了负面的影响。而当利率相对稳定时，股票的表现更好。

信用利差走扩与利率上行同时出现时，股票下跌风险加大

图表4：很多时候10年期美债收益率与标普500市盈率呈现正相关的关系。

在上图中，从上往下分别是美国标普500市盈率、10年期美债收益率、以及美国信用利差的走势图。可以看到，很多时候10年期美债收益率与标普500市盈率呈现正相关的关系。

但是，如果当10年期美债收益率上行的同时，伴随着美国的信用利差同步上行，诸如2018年的情形，那么这时，对于股票就不是一个非常好的信号，对标普500的市盈率造成了压力。

因此，我们不能简单的看美债利率的涨跌，还需要观察信用利差的走势。

目前，在宏观的层面上，疫苗接种的加速，仍然是会促进全球的复苏，制造业和服务业将会成为经济复苏作出主要的贡献。

在当前的环境中，对于全球的价值股来说，它的估值仍处于低位，并且叠加盈利增速的预期，或将有更好的表现。

所以，对于资产配置 来说，我们认为得益于当前相对较低的利率环境，对股票资产维持谨慎乐观。价值股的前景好过成长股，并且新兴市场的货币也有所受益。

同时我们也需要关注两个主要风险：

1. 中国经济能否稳步过渡至正常化政策环境。
2. 利率波动加大会传导至其他资产。

我们需要关注利率的波动，并且关注信用利差的变化，以判断风险是否会传导到股票市场。