「破疫复苏」瑞银资管三大投资主管论中国

中国率先打响了抗击新冠肺炎疫情之战，也率先解除封闭走向复苏。中国经济未来表现如何，是否会出现复苏，投资者又该留心哪些投资主题？近期瑞银资产管理三位投资主管对上述问题进行了探讨。

目前情况究竟如何？出现的所有问题中有多少是暂时性的，又有多少是结构性的？投资者如果犹豫不决，将会错失哪些良机？中国率先吹响了“战疫”的号角，中国能带领我们走出疫情危机吗？这些都是值得进一步思考的问题。

今年2月6日我参加了一档播客节目，主持人想就市场对中国疫情蔓延的反应展开讨论。

此前，因为中国农历新年的缘故，中国A股市场而在1月底正式闭市，但受湖北封城等一系列事件的影响，2月3日复市后股市下挫近10%。到2月6日，中国A股市场已收复了80%的跌幅，到3月初，又创下12个月以来的高点。

俗话说：“美国打喷嚏，全球都得感冒”。但实际情况却是：年初以来，中国A股市场小幅下跌了5%，至最低点的跌幅为14%，而标普500指数下跌了12%，至最低点的跌幅为31%。

同样，美国10年期国债收益率也大幅下跌了120个基点，跌至二三十年来的低点，而中国10年期政府债券收益率的跌幅仅为美国的一半，目前的收益率比美国国债高出180个基点。

我们看到，全球各地都采取了较长时间的隔离措施，这或许会给我们的工作、娱乐、学习和旅行方式带来结构性改变。我们还注意到，全球应对本次疫情危机的财政和货币力度不亚于2008-2009年全球金融危机后应对“经济大衰退”所采取的措施。

为避免疫情引发经济灾难，全球各国纷纷快速采取有力措施予以应对。而与2009-2011年的4万亿美元巨额投资相比，中国这次的应对政策显得非常温和。

新冠肺炎疫情是一个全球性问题，从不同国家的疫情走势来看，其轨迹是相似的。及早采取行动的国家比行动滞后的国家在降低新发感染率方面更为成功。中国尤其如此，已控制住了疫情蔓延势头。

其中有两个重要因素。

首先，中国政府采取了严格的防控措施。同时人们也自觉遵守规定，居家隔离。

其次，中国政府采用新科技监测人员流动。例如利用健康码等工具为用户出行提供建议，并通过大数据来跟踪用户是否曾接近疫区或感染人群，从而将高风险人群和低分险人群区分开。

我们从交通拥堵程度、耗碳量等指标显示，中国经济正在逐渐复苏。

制定中国股票投资策略时，投资者应重视疫情催生甚至加速的许多行为变化。中国出现的行为变化之一就是业务从线下向线上转移。在线教育就是这一变化的受益者。

疫情期间，头部在线教育公司的软件下载量大幅增长。我们预计，该行业最优秀的公司的市场份额有望扩大，而其竞争对手的市场份额则会相应下降。疫情期间，玩家增多，网游公司也从中受益。

中国一季度的零售额受到冲击，但我们认为，消费升级，即对高端优质产品的强劲需求仍保持不变。

白酒价格可以作为衡量这一趋势的一项指标。如果需求疲弱，白酒批发价就会回落，但在过去几个月，白酒价格一直保持坚挺。

尚无有力证据显示，消费者对高端产品的需求或购买意愿因疫情危机而有所下降。

施斌：有3个主要原因。首先，与欧美股市估值相比，中国股市估值较低。

其次，中国股市杠杆水平较低，因此被迫抛售的现象较少。

最后，蓝筹股在中国股市的比重较高，而它们一直比较具有韧性。

施斌：我们仍然看好医疗保健行业的前景。这部分是因为这个行业的基本面，例如中国老龄人口和医疗护理支出不断增加。

该行业的头部公司正在快速提升研发能力，我们认为这能很好地反映它们未来的增长潜力。

我们认为，中国目前的医疗保健行业与10年前的信息科技行业有很多共同之处。当时信息科技行业只占市场的很小一部分，但随着腾讯、阿里巴巴等巨头的崛起，其市场份额显著扩大。我们在医疗保健行业也看到了类似情况，该行业可能也会涌现一批像信息科技行业BAT1那样的巨头。

我将从结构化的角度来谈疫情对市场、资产管理行业以及投资者的影响。

过去，资产配置者会通过跟踪指数来构建投资组合，但如今股债关联性失灵，债券收益率为零甚至为负，因此投资者不得不花更多时间为其投资组合挑选投资对象国。

在如今这种情况下，每个投资者都应在其投资组合中为中国债券市场留有一席之地。投资者追求投资工具的多样化和低关联性，而中国债券在这两方面均表现出色。

图表1：全球发达市场的债市收益率为零甚至为负，与之相比，目前中国政府债券2%-3%的收益率非常具有吸引力。

多年来，西方债券市场之间的关联度持续上升，但与中国的关联度较低。

在市场波动性方面也是如此，全球债券市场的波动性持续上升，中国债券市场的波动性则相对稳定。

上述因素巩固了中国政府债券作为避险资产的地位。从总回报来看，去年中国政府债券表现出色。

另外，全球发达市场的债市收益率为零甚至为负，与之相比，目前中国政府债券2%-3%的收益率非常具有吸引力。

全球大多数投资者对中国债券的配置为零或者很少。如果投资者等到中国债券在全球指数中的权重能够反映出中国在全球经济中的地位时再做投资，那么他们还得等很长时间。

因此，我们认为，投资者必须摆脱指数的约束，对投资对象国进行挑选，而且必须在其全球投资组合中为中国留有一席之地。这样做的理由非常充分：中国是一个净债权国，在全球政府债券市场中，中国政府债券可以为投资组合提供多样性，并且具有波动性低，收益率高，信用风险低的独特优势。

图表2：中国债市还有约200个基点的上升空间，而许多发达市场的上升空间极为有限。

另外，如果全球陷入经济衰退，中国则是最佳投资目的地之一，因为中国债市还有约200个基点的上升空间，而许多发达市场的上升空间极为有限。

贝斯高：首先在刺激规模方面存在差异，但真正的不同之处在于体制。中国的银行体系一直以来能够直接为各行业提供贷款，迅速向实体经济注入资金。

中国国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行等政策性银行，历来都是直接为战略计划，如“一带一路”倡议，提供贷款支持，并且在危机期间迅速采取行动，为实体经济注入资金。

这点不同于欧美等国，这些经济体没有类似直接向实体经济注入资金的渠道。

贝斯高：没有任何影响。这是一项持续数十年的长期计划，中国在推进资本市场开放方面没有松懈的迹象。

另外，中国正在从经常项目盈余转向经常项目赤字，资本市场的开放是吸引国际资本的一个重要因素，这种开放在未来数年里对中国来说将会变得更加重要。