2021年市场流动性收紧：当经济复苏遇上流动性收缩

随着全球疫苗接种的加速，海外疫情得到了有效控制，全球经济复苏的预期进一步升温。不过随之而来，也给投资者带来了流动性收紧的担忧。2021年流动性收紧，会给市场带来哪些影响？当经济复苏遇上流动性收缩，我们又该如何应对呢？

在解读市场之前，让我们先看一组经济数据。尽管中国制造业PMI指数年初略有回踩，但下图黑线代表的OECD领先指标仍处于上行阶段，并且指标大于100，说明目前国内经济依然处于扩张区间。

近期扰动不改国内经济增长走势

经济扩张仍在持续

图表1：中国制造业PMI指数年初略有回踩，OECD领先指标仍处于上行阶段，并且指标大于100，说明目前国内经济依然处于扩张区间。

经济进入繁荣阶段后，投资者担心下一阶段是否会有放缓的风险，而这取决于政策调节的力度和节奏。目前中国经济增速较为健康，在保持宏观杠杆率基本稳定的情况之下，我们并没有看到政策需要对经济走势做大幅调整的需要。

在投资领域，制造业和消费代表未来，而房地产和基建更多的是在经济增速放缓时起到托底作用。从下图的两年复合增长率来看，房地产投资的增速相对较高，我们预计在“三道红线”政策的影响下，房地产投资增速将有所放缓。

制造业和消费持续改善将是主要动力

房地产和基建投资将继续放缓

制造业和消费：2年复合增长率

房地产和基建：2年复合增长率

来源：瑞银资管，Wind，彭博，2021年3月

图表2：制造业和消费代表未来，而房地产和基建更多的是在经济增速放缓时起到托底作用。

十四五规划对于制造业投资的支持，有利于制造业进一步复苏。而随着疫情的好转，消费场景的进一步放开，消费需求也将进一步释放。所以，制造业和消费的持续改善，将是中国经济往纵深发展的主要动力。

出口全年料将保持强劲

发达国家免疫进程加速推进,促进外需复苏

图表3：中国与新兴市场之间的出口替代效应在增加。发达市场疫情的好转，也将使得中国的制造业产能在今年仍有很强的外需。

自2020年11月之后，新兴市场PMI（上图红线）和发达市场PMI（上图黄线）出现了明显的背离。而近几月，中国的出口呈现加速增长的态势，这说明中国与新兴市场 之间的出口替代效应在增加。目前，新兴市场疫苗接种速度仍较缓慢，使得新兴市场生产力的释放面临一些困难，替代效应仍然存在。而发达市场疫情的好转，也将使得中国的制造业产能在今年仍有很强的外需。

回到市场层面，很多投资者担心海外流动性收紧会造成金融市场的波动。那么，目前市场流动性的状况又如何呢？

全球金融条件有所收紧

美国明显紧于前期，欧洲和日本仍然较宽松

图表4：相对于美国，中国的金融市场在过去半年构建起了金融条件的缓冲，这将大大降低中国金融市场受海外市场影响的程度。

上图的金融条件指数，包含了资金利率、信用利差、股票价格等等综合信息，一定程度反应了流动性的状况。图中的黑线代表了美国的金融条件，从2021年1月中旬之后发生转折，金融条件出现收紧，这也是近期市场波动加剧的重要原因。

而上图黄线代表的中国金融条件，从2020年6月起就进入了收紧的状态。所以，相对于美国，中国的金融市场在过去半年构建起了金融条件的缓冲，这将大大降低中国金融市场受海外市场影响的程度。

近期美债利率的上行，对于中国债券 并没有带来过大的扰动，但对于其他新兴市场来说，就可能面临着国债收益率大幅上行，其国内流动性大幅减弱的状况，使得新兴市场美元债、以及新兴市场股票遭受承压。所以，对于新兴市场的风险资产，我们维持谨慎。

而对于中国的风险资产，我们维持谨慎乐观。对于中国国债，由于进入4月债券发行速度加快，叠加经济向好预期，短期将面临一定的上行压力。

对于中国股市，市场波动仍然存在，流动性收紧会给股市带来估值回调的压力；而宏观经济向好，企业盈利复苏，也将对冲估值的下跌。

我们继续看好在宏观周期上行及全球经济复苏中受益的板块机会，对于中国的风险资产，我们将给予适当的超配。