疫情影响下的经济市场:迷雾中的那点光——在不确定中聚焦最确定

我们仍对新兴市场正在发生的长期基本面变化充满信心,我们的策略是专注于与这些变化相关的优质企业。

27 Mar 2020

主要观点:

  • 疫情将给中国以及亚洲各国经济带来显著的短期影响
  • 疫情的影响程度和持续时间将取决于能否遏制住疫情在亚洲和全球的蔓延,以及政策支持力度有多大。中国内地及香港和新加坡都已出台支持措施
  • 全球市场近期对疫情做出负面反应,而且近期有可能处于波动状态
  • 在中国,疫情促使一系列趋势加速发展,包括:
  • 正在进行的产业整合:许多小企业举步维艰,有可能退出市场。实力强的大型企业有望从中受益,扩大市场份额。
  • 业务从线下转向线上:在课后辅导、银行、医疗诊断等行业,这种趋势更为显著;只有线下业务的企业可能会丧失市场份额
  • 研发投资和创新:中国对自动化解决方案、人工智能技术、高质量医疗保健以及线上娱乐和通信服务的需求不断增加,促进研发投资和创新
  • 供应链转移:疫情导致供应链更加多样化,最受欢迎的迁入地为东南亚和印度,此外还有企业回迁,特别是回迁到北美、韩国或日本
  • 我们仍对新兴市场正在发生的长期基本面变化充满信心,我们的策略是专注于与这些变化相关的优质企业
  • 尽管疫情影响之下市场表现出了韧性,但是我们仍保持谨慎,同时我们认为,投资者在看待疫情对经济和企业盈利的影响时可能过于乐观。

短期影响明显,准备采取刺激措施

疫情对中国经济的短期影响可能非常明显,这主要是因为中国采取了大量预防措施,例如旅行限制和工厂停工。

虽然中国的新增病例已明显减少,但全球其他地区的新增病例正在快速增加。

中国:2020年1月23日至3月2日的新增病例

资料来源:约翰·霍普金斯大学系统科学与工程中心(CSSE),2020年3月2日

中国多数大型企业和国有企业已经复工复产,但小企业的处境更加艰难。估计停工所造成的影响可能会持续一到两个季度,具体时间取决于企业所在行业和疫情进展。

中国政府多策并举支持经济,包括降息,定向降准(RRR),支持中小企业,放松部分地区的购房限制等。

亚洲经济体可能会受到溢出效应的影响,其中依赖旅游业、大宗商品出口和贸易的国家所受影响最大。

以亚洲旅游业为例,中国游客占旅游支出的很大一部分。在泰国,旅游支出占约占GDP的12%,其中近28%来自中国游客。其他受中国内地游客影响较大的亚洲经济体有香港、新加坡和马来西亚。

不过,亚洲地区经济体已开始出台支持措施,包括中国内地的基建投资以及香港和新加坡的刺激措施。另外,进一步降息的可能性也越来越大。

中国:2020年1月23日至3月2日的新增病例

资料来源:瑞银,2019年12月20日和2020年2月28日

供应链正在恢复中,一些企业正在将业务迁出中国,但是并未出现迁出潮

全球许多行业的部分供应链与中国紧密相关,短期来看,这些行业有可能在1季度甚至2季度面临供应瓶颈。亚洲其他地区的供应链也在很大程度上受中国影响。

平均来看,中国占亚洲其他地区进口额的20%。不过,供应链目前正在恢复中。例如,物流公司的运输能力已从15%的低点上升到约80%。

大企业和国有企业的复工复产率要高得多,而小企业的处境更艰难。采煤、钢铁和食品加工企业的复工复产速度更快。

汽车行业复工复产速度较慢,估计目前只达到产能的30%,这部分是因为预期需求较低。降低对中国供应链依赖早在疫情爆发前就已经开始,其背后的动因是,中国成本的上升以及自动化水平的提高缩小了人工成本差异、贸易摩擦和关税,以及普遍希望分散中国供应链风险。疫情则进一步促进了分散中国供应链风险的做法。

这种分散遍及各行业,但进程缓慢。许多企业都在考虑采取“中国+1”策略,因此中国仍将是它们重要的生产基地。

最受欢迎的迁入地是东南亚(越南为首选之地)和印度,另外就是企业回迁至北美、韩国或日本。

产业链重组通常伴随着自动化,那些专注于工厂自动化的公司将从中受益。东南亚和印度的某些公司也有望将受益,但其影响更为分散。

我们对各行业的看法:

01消费:预计会放缓,但影响程度有所不同

中国消费业近期增长将放缓,但每个消费细分领域所受影响程度和所需复苏时间不尽相同。由于各地采取强制封闭措施,餐饮、运动服饰、白酒啤酒等子行业受到的影响最大。例如,百胜中国宣布关闭30%的中国门店,一些连锁餐厅也宣布暂停营业。

此外,中国汽车行业的销售和生产短期内可能会大幅下降:目前我们看到整个供应链的利用率为30%-50%,中国内地只有20%-30%的经销商开门营业。

中国政府很有可能推出一系列支持政策,比如削减购置税、延长对电动汽车的补贴以及增加车牌配额。

除了需要囤积必需品外,超市和消费必需品行业似乎不会受到严重的长期影响。拥有O2O(线下/线上到线上/线下)业务模式的零售商受到的影响要小于单纯的线下零售商。

02消费:潜在的赢家为在线教育、大型连锁餐饮和运动服饰行业

线下辅导机构关停,导致线上课后辅导需求激增,我们认为,对于业内领先的线上教辅公司来说,这是一个抢占市场份额的好机会。

如果像我们所预期的那样,小型餐厅将被迫退出市场,那么餐饮界的领军企业可能将从中受益。大型餐饮企业可以趁机以优惠条件租到好地段。

如果消费者在选择餐厅时更加注重卫生和健康保障,那么规范化的品牌餐厅也可能长期受益。出于同样的原因,食品制造业也可能出现整合。

由于患有基础疾病的人容易转成重症,我们预计中国国内将更加重视体育和锻炼。鉴于进入壁垒较高,一些中国领先的运动服饰公司,可能会因为消费者健康意识的提高而取得更好的销售业绩。

03互联网:虚拟经济服务需求增加

疫情期间,中国消费者的旅游和工作活动受到了限制,同时,由于餐厅停业和出于卫生考虑,人们转为在家烹饪用餐,在线旅游和餐饮外卖均受到不利影响。

疫情对中国电子商务和在线广告业的影响相对中性。对于电子商务来说,虽然服饰和家电的销量减少,但是健康用品和食品杂货的销量增加,两者互相抵消。对于在线广告商来说,网络游戏和教育公司的广告支出强劲增长,但其他广告主则取消了营销预算。

虚拟经济子行业受益最大。以网络游戏为例,春节期间,用户流量增长了30%至50%。社交视频提供商发现用户每日在线时长有所上升,对在线诊断服务的需求也大幅增加。

此外,对软件即服务(SAAS)的需求也出现了明显的变化。工作交流App成为苹果中国iOS商店下载量最大的App之一。

04医疗保健:预计中国医疗系统将发生巨大变化,四大业务类别可能从中受益

短期内,患者尚不愿意去医院就诊,可能会对医院的治疗服务或药物销售产生不利影响。行业层面,病例激增凸显出中国基层医疗卫生机构的脆弱。我们期望政府部门能采取补救措施,共同努力来改善医疗服务,以下领域的公司可能会因此迎来需求增长:

  • 检测设备:如聚合酶链式反应(PCR)检测和用于肺部成像的电子计算机断层扫描(CT)设备。中国国家药品监督管理局(NMPA)在一月底批准了七款快速检测试剂盒。
  • 诊断:中国内地采取多科室协作(MDT)模式的医院,其新冠肺炎的重症率较低。我们相信,这将成为一种趋势或工作模式,从而推动对跨区域合作技术的投资。
  • 治疗:包括开发抗病毒药物,提高血浆自给自足能力,建立重症医学科和重症监护室(ICU)。ICU对设备和器材的需求很高,如除颤器、心电图仪(ECGs)、血液净化器和生化分析仪。这些设备大部分是进口的,我们相信国内厂商会加强产品创新和设计能力以满足更高的需求。
  • 防疫解决方案:如高质量疫苗。

05金融:2020年上半年,经济活动减速,数字化业务能力将成为关键的竞争优势

新冠肺炎疫情对保险、财富管理等需要面对面进行的业务造成的短期影响最大。在中国和某些亚洲城市等严重疫区,这些业务受到的冲击尤其显著。

在中国,由于人员活动限制和商业活动暂停,贷款需求下降。在现金流走弱的情况下,资产质量压力越来越大,不过政府释放流动性以及银行放宽偿贷条件在一定程度上抵消了其负面影响。

与中国相比,亚洲其他地区新冠病毒的传播速度没那么快,而且政府采取了较为严厉的措施,所以迄今尚未造成重大影响。然而,疫情导致旅游活动和社交聚会减少并阻断了供应链,从而对这些地区的经济活动造成影响。

我们预计政府将采取支持措施,包括为中小企业提供流动性支持、发放现金以及放宽对不良贷款的认定标准,以确保贷款额度得以延续。2010年上半年的经济减速已在预料之中,但大多数公司认为如果病毒传播减弱,下半年商业活动将出现快速反弹。

疫情爆发将加速数字银行的发展,各家银行的数字化业务能力将面临更严格的检验。表现良好的银行将从中受益。

06网络贷款

中国网络贷款行业的贷款额同比大幅下降,部分是由于贷款需求下降,同时也是因为放贷机构政策收紧,降低了审批率,只倾向于现有贷款客户。

管理层正面临资产质量压力,而且违约率有可能更高。目前,收贷团队已有80%复工。银行和金融机构面临提高贷款规模的压力,它们渴望获得高质量的资产,但市场上缺乏高质量的借款人。作为贷款服务商的大型网络贷款平台可能成为它们潜在的资产来源。

07半导体:短期供应面临挑战,对网络互联的长期需求增加

短期内终端需求将会放缓。在供给侧,企业不仅需要应对终端需求的下滑,还得确保获得充足的上游组件,同时还需确保中国生产工厂人员的安全返工。

从长远来看,由于异地办公和交流的增加,当前的危机可能会带来更大的设备需求。此类设备需要具备更好的连接性、移动性、更快的带宽等,因此对网络和数据中心的投资可能会增加。

在供给侧,这场危机可能凸显出生产集中于一个国家或地区存在风险,从而加速某些生产设施向中国以外地区转移。自动化的投资步伐也可能会加快。

08工业:自动化和监控成为长期赢家;石油行业面临整合

中国政府向公用事业企业施加压力,迫使其降低价格,发电厂(燃煤和核电)和污水处理企业受到的影响最大。由于处于准垄断地位,燃气分销商享有一定程度的定价权,受到的影响较少。

工业部门中,供应链复杂冗长的子行业面临的风险最高,如汽车玻璃供应商和建筑公司。然而,自动化和监控公司可能会成为长期的赢家。对机器人系统和监控系统的需求(如仓库管理)有可能上升。此外,使用红外线温度计或人工智能的监控技术已经广泛用于检测、监控和跟踪患者和隔离人员。

炼油厂的需求正在放缓,有人估计这一需求缺口占全球石油消费的20%-30%。在供给侧,大型国有炼油厂已经削减10%至13%的运转率,而私营企业削减的幅度较小。

小型的“茶壶式”炼油厂已经将运转率降低了40%-50%,达到过去五年来的最低水平。如果目前的情况持续存在,行业整合可能会加速,这可能对现金成本较低的私营综合炼油厂有利。

从地区层面来看,炼油厂可能还会面对更多潜在不利因素。中国内地的库存可能会增加,这意味着2020年二季度出口增加,令地区炼油厂的利润承压。此外,最近全球确诊数量激增可能会导致需求进一步下降,从而迫使地区炼油厂降低运转率。

09房地产:销售将放缓,行业整合将加速

在中国的房地产销售和施工至少需要一到两个月的时间才能回升。开发商不太可能在三月下旬之前启动项目,农民工复工缓慢将对项目建设产生不利影响。

流动性危机不太可能马上发生,但小型开发商将继续面临困境,据媒体报道,今年以来有80家小型开发商破产,相比之下,2019财年有400多家破产。

房地产市场情绪不振以及融资紧张可能会推动行业整合,国有企业和大型开发商可能会获得更多市场份额。

一般来说,零售物业会受到更多负面影响。物业需要帮助租户应对销售额的下降。此外,购买行为将会加速向线上转移,有可能会给零售物业带来长期的商业损失。

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