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Le securities lending – soit le prêt de titres ou de valeurs mobilières, en français – a trait à une méthode qui, depuis des décennies, est utilisée avec succès pour faire fructifier les actifs immobilisés sans pour autant procéder à des investissements. Le principe est simple:

Une caisse de pension prête ses titres à UBS. En contrepartie, elle touche une commission de prêt ainsi que des garanties, puisque le securities lending l’expose à un risque de contrepartie. Ce «collateral» (nantissement), composé de titres hautement liquides comme les obligations d’État ou les blue chips, est consigné dans un dépôt établi au nom du prêteur.

De manière générale, le securities lending est ouvert à toutes les institutions de prévoyance, mais pas à tous les titres. Les placements directs tels que les actions, les obligations ou les ETF peuvent être prêtés. Parmi les instruments exclus, on compte les fonds, les métaux précieux, l’immobilier, les matières premières, les placements alternatifs ou encore le private equity.

UBS en tant qu’emprunteur unique

Dans cette transaction, UBS assume le rôle d’emprunteur unique vis-à-vis de la caisse de pension et prête à son tour – sous son propre nom et à ses propres risques – les titres correspondants à d’autres emprunteurs. Ces derniers utilisent notamment les titres pour couvrir des positions courtes découlant d’opérations de tenue de marché ou d’arbitrage, améliorant ainsi la liquidité du marché.

La mesure dans laquelle UBS peut prêter à nouveau les actifs immobilisés d’une caisse de pension est fortement tributaire de la situation du marché. Et, plus encore, du titre en question: si la demande des emprunteurs pour un titre spécifique dépasse nettement l’offre des prêteurs, UBS peut placer jusqu’à 100% de ce titre sur le marché. Dans le jargon, ce titre est alors qualifié de «special». En vertu de la demande élevée, la commission de prêt et les rendements correspondants augmentent en conséquence pour le prêteur.

Quatre questions au spécialiste

Marco Affolter est Responsable Client Relationship Management & Sales, Securities Lending UBS

Je ne parlerais pas de renaissance, il s’agit davantage d’une croissance continue. Je constate un certain retour aux sources traditionnelles de revenus, dont l’une est précisément le securities lending. Au cours des dix dernières années, les régulateurs et les banques se sont astreints à rendre le monde bancaire plus stable. La qualité de crédit des banques a ainsi passablement augmenté, ce qui influe positivement sur le rapport risque/rendement du securities lending.

Les prêteurs n’assument pas de charges directes. UBS se charge de la gestion complète du programme de securities lending, en particulier de la surveillance du «collateral». Bien entendu, les caisses de pension sont sujettes à des charges indirectes pouvant découler du devoir de rapport à l’autorité de surveillance, de la révision externe et/ou de l’information des destinataires dans le rapport annuel.

Pour ce qui est des institutions de prévoyance, il s’agit de distinguer entre placements directs et placements collectifs. Pour ces derniers, la question du securities lending se pose lors du choix de la tranche de fonds. Le plus souvent, il existe des tranches avec ou sans securities lending. En matière de placements directs, la décision en faveur ou contre le securities lending relève directement du conseil de fondation. Je sais, par expérience, que bon nombre de petites institutions de prévoyance interdisent encore le securities lending dans leur règlement relatif aux placements. J’en déduis que le conseil de fondation souhaite ainsi limiter le degré de complexité des opérations de placement. Ce faisant, il renonce toutefois à des rendements supplémentaires bienvenus, voire nécessaires.

Nous ne prêtons certes que 10 à 20% des actifs immobilisés, mais nous devrions idéalement pouvoir choisir dans l’ensemble du portefeuille. Les titres effectivement prêtés varient d’un jour à l’autre, en fonction des spécificités du marché.

Le «general collateral» n’est pas un despote

À l’autre bout de la palette, on trouve des titres pour lesquels l’offre est nettement supérieure à la demande. Principalement prêtés comme titres stables et de grande qualité, ceux-ci sont utilisés dans des portefeuilles de garanties – d’où leur nom «general collateral». Le titre en soi n’a aucune valeur intrinsèque et peut tout aussi bien être remplacé par un autre, aux qualités équivalentes. En raison de l’offre excédentaire, les opérations dites de «general collateral» dégagent une commission de prêt de seulement 15 points de base par an. Si le portefeuille de la caisse de pension est constitué exclusivement de «general collateral», UBS ne pourra en reprêter en moyenne que 10 à 15%.

Cela est important d’un point de vue financier, étant donné qu’UBS ne perçoit une commission de prêt que pour les titres effectivement reprêtés. Ladite commission est partagée entre la caisse de pension et UBS selon un rapport fixe prédéfini, par exemple 60% en faveur de la caisse de pension et 40% pour la banque, à titre d’indemnité.

Le rendement du securities lending dépend de la composition du portefeuille. Communément, il atteint entre 10 et 25 points de base par an, par rapport au volume de titres effectivement prêtés. En période de pénurie de placements et d’intérêts négatifs, il s’agit d’un rendement supplémentaire opportun – qui requiert peu d'effort!

Le securities lending est-il populaire en Suisse?

Davantage qu’auparavant, mais moins que jadis. Petite rétrospective: dans l’espace anglo-saxon, on connaît le securities lending depuis plus d’un demi-siècle; en Suisse, sa popularité remonte aux années 1980. À une époque où les obligations d’État suisses dégageaient encore un rendement de 10% et où les caisses de pension ne devaient pas se battre pour le moindre franc, les rendements supplémentaires générés par le securities lending faisaient surtout la joie des grands investisseurs institutionnels.

Au fil du temps, cependant, la propension au risque des investisseurs a augmenté, de même que leur inconscience. Ainsi, ils n’utilisaient plus le securities lending dans l’esprit de son inventeur, mais ont ajouté une complication supplémentaire à l’opération de prêt, simple en soi. Des investisseurs futés ont réalisé que les garanties (sous forme d’espèces) pouvaient également parfaitement être utilisées comme moteur de rendement supplémentaire. À cet effet, les espèces en question ont été investies dans des papiers à long terme (réinvestissement d’espèces).


Quiconque impute l’orgueil démesuré des investisseurs au securities lending ne fait que désigner un bouc émissaire.

Marco Affolter

Soudain, le réinvestissement d’espèces a commencé à générer davantage de rendement que les pures opérations de prêt. À une certaine période, la priorité n’était plus accordée au rendement des prêts en soi, mais à la possibilité de réaliser des bénéfices moyennant la transformation des échéances.

Le désenchantement intervient au début de la crise financière, en 2008: les investisseurs mettent fin au securities lending du jour au lendemain et sont obligés de vendre, avant échéance, les investissements découlant du réinvestissement d’espèces – généralement bien en dessous du prix d’achat.
Cette débâcle a entraîné une réduction considérable du volume de titres alloués au securities lending par les investisseurs, ce qui a également eu un impact sur sa réputation. Cependant, quiconque impute l’orgueil démesuré des investisseurs au securities lending ne fait que désigner un bouc émissaire.

Le securities lending est-il sûr?

Durant les années qui ont suivi 2008, aussi bien l’autorité de surveillance des marchés financiers que le législateur ont examiné de plus près les méthodes et les risques du prêt de titres. Ils ont édicté des directives efficaces concernant l’utilisation du securities lending par les caisses de pension suisses. Ces consignes – et bien entendu les enseignements tirés de 2008 – ont entraîné l’exclusion complète ou partielle du securities lending dans le règlement des placements de bon nombre de caisses de pension. Il en va de même aujourd’hui encore. Parfois, ce sont précisément ces caisses qui, en raison de leur réglementation stricte, doivent littéralement se démener pour parvenir à réaliser un rendement suffisant.

Rendement supplémentaire grâce au securities lending

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Étant donné qu’UBS est l’emprunteur unique, la sécurité des placements empruntés est directement liée à la solvabilité d’UBS. La solvabilité de l’emprunteur est donc cruciale, mais uniquement pendant un court délai, puisque les titres empruntés peuvent être révoqués en l’espace de cinq jours. Par ailleurs, le risque d’un prêt de titres ne porte pas sur l’intégralité des actifs immobilisés, mais uniquement sur les titres empruntés, soit généralement 10 à 20%.

De surcroît, le portefeuille entier est couvert par des titres consignés au nom de la caisse de pension. Le «collateral», quant à lui, est assorti d’une marge de sécurité, appelée «marge» ou «haircut» dans le jargon financier. En fonction de la qualité des garanties, elle varie entre 5 et 15%. La valeur des titres empruntés comme celle des garanties consignées fluctue continuellement. Voilà pourquoi les deux paramètres sont évalués quotidiennement, tandis que le portefeuille de garanties est, lui aussi, adapté chaque jour.

Les «specials» vont-ils devenir la norme?

Le portefeuille type d’une institution de prévoyance suisse est composé jusqu’à 95% de «general collateral». Ces titres sont peu demandés sur le marché du securities lending. Voilà pourquoi bon nombre de caisses de pension ont tendance à faire la fine bouche : elles prêtent uniquement les titres qui, en tant que «specials», présentent une prédisposition accrue à l’emprunt et apportent une contribution particulière à l’amélioration du rendement escompté grâce à leurs commissions de prêt plus intéressantes.

Au bout du compte, ce n’est donc pas chaque franc qui compte, mais les francs découlant d’une prise de risque appropriée. En matière de securities lending également.


Marco Affolter

Responsable Client Relationship Management & Sales, Securities Lending

Marco Affolter est directeur des ventes pour les opérations Securities Lending d’UBS à Zurich. Avec son équipe, il encadre les clients institutionnels ainsi que les particuliers fortunés dans la mise en œuvre d’une solution de securities lending. À ce titre, ce physicien diplômé apprécie notamment l’interconnexion de l’environnement commercial basé sur les données et des besoins individuels des clients.


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