Diffusione del dollaro
Un'opportunità per la Cina di bilanciare le dinamiche di potere nella finanza globale
Con il declino del dominio e dell'influenza del dollaro nella finanza globale, Barry Gill esplora le possibili valute di riserva alternative e le implicazioni per gli investimenti.
Il cambiamento trasformazionale raramente avviene nel modo più atteso. Come disse il futurista americano Buckminster Fuller:
Non si cambiano le cose combattendo la realtà esistente. Per cambiare qualcosa, bisogna costruire un nuovo modello che renda obsoleto quello esistente
Prendiamo il dominio del dollaro. Dopo il quantitative easing che ha fatto seguito alla crisi finanziaria globale, ci è voluto poco perché iniziassero a circolare voci riguardo la possibile erosione del cosiddetto "esorbitante privilegio" statunitense. Da allora non si fa che parlare di un mondo multipolare dal punto di vista geopolitico, dove a fare da contrappeso sarebbe un intero paniere di valute di riserva.
Eppure la transizione non si è ancora palesata. Le vecchie abitudini sono dure a morire e la finanza globale fatica a liberarsi dalla dipendenza dal dollaro (per entrare nel cosiddetto processo di de-dollarizzazione). Ma se si guarda un po' più a fondo, emergono alcuni trend interessanti. Forse la minaccia per il dollaro non proviene da altre monete legali, ma da modi completamente nuovi di fare le cose.
Lezioni dal passato
Lezioni dal passato
Il dollaro statunitense è la principale valuta di riserva del mondo, senza rivali, sin dagli accordi di Bretton Woods del 1946. Pochi investitori hanno memoria di un tempo così lontano. Eppure, prima del dollaro, la principale valuta di riserva mondiale era la sterlina britannica. La supremazia della sterlina nacque con l'apice dell'Impero britannico, e resistette fino al termine di quest'ultimo. In precedenza, il fiorino olandese aveva svolto un ruolo globale simile, sempre in linea con il potere imperiale e il peso economico. E prima ancora, c'era il real spagnolo.
Quindi, anche se può essere difficile concepire la morte di una valuta di riserva globale, in passato simili cambiamenti sono già avvenuti. Ray Dalio, investitore e scrittore, sostiene che il relativo declino del potere degli Stati Uniti e l'ascesa della Cina indicano che è in corso un cambiamento di questo tipo, almeno in base ai precedenti.1 Ma come una volta disse Mr Dalio, “Chi pensa di avere la palla di cristallo si ritroverà con un mucchio di cocci di vetro”.²
La frammentazione dell'architettura finanziaria
Non esiste garanzia che il dollaro finirà per essere abbandonato come accadde ad altre valute di riserva. Nonostante le dimensioni dell'economia cinese e la leadership della Cina in termini di volume nel commercio globale, lo yuan non sta eclissando il dollaro come il dollaro ha eclissato la sterlina nella prima metà del ventesimo secolo.
Questo non vuol dire però che la posizione del dollaro non sia contrastata da nessuno. L'aumento delle tensioni geopolitiche ha trasformato in un'arma la finanza, che ora è la prima sanzione scelta dalla Casa Bianca. Lo dimostra la risposta degli Stati Uniti all'invasione dell'Ucraina, con il congelamento delle riserve di dollari della Russia e la sua esclusione dal sistema SWIFT.3 Gli Stati Uniti attualmente sottopongono a sanzioni altri 17 tra Paesi e regioni.
Pertanto, con l'aumento delle tensioni geopolitiche, molte nazioni hanno interesse ad assicurarsi di non essere completamente esposte all'arsenale finanziario statunitense. La Cina è la prima tra queste. Le tensioni sul commercio e sulla tecnologia hanno portato a rapporti sempre più tesi tra le due maggiori potenze del mondo. Questo incentiva la Cina a evitare il potenziale impatto delle sanzioni finanziarie statunitensi.
Detronizzare il dollaro è il modo più ovvio per raggiungere questo obiettivo. Ma lo yuan cinese rappresenta attualmente meno del 3% delle riserve globali, contro il 60% circa del dollaro.4 Tuttavia, se le riserve estere fossero distribuite in modo più uniforme su un paniere composto da valute diverse, la posizione del dollaro risulterebbe diminuita. In un mondo multipolare, altre valute, tra cui lo yuan e persino una valuta unica dei Paesi BRICS, assumerebbero posizioni più importanti, a testimonianza del declino dell'egemonia statunitense. Recentemente, la Cina ha ampliato il suo sistema di pagamento interbancario transfrontaliero, che consente di effettuare transazioni denominate in yuan senza ricorrere ai sistemi occidentali, per un commercio a prova di potenziali sanzioni.
In contrapposizione, la posizione del dollaro è sostenuta dal vantaggio della posizione acquisita, e dei vantaggi generali degli Stati Uniti sulla Cina: un sistema giudiziario trasparente, il rispetto dei diritti degli investitori stranieri, un mercato dei capitali aperto e profondo.
Tuttavia, la minaccia per il dollaro potrebbe provenire da un'altra direzione. Una valuta di riserva deve fornire agli investitori tre elementi: una riserva di valore, un'unità di conto e un comodo mezzo di pagamento.
In qualità di riserva di valore, il dollaro è tutto meno che inattaccabile.5 Ma nonostante il quantitative easing, nel lungo periodo si è dimostrata più stabile di molte altre valute tradizionali, compreso lo yuan.6 La stessa stabilità rende il dollaro un'unità di conto affidabile per valutare beni e servizi. Tuttavia, la convenienza del dollaro come mezzo di pagamento è già messa in discussione.
Modelli di pagamento in evoluzione
In gran parte del mondo, non è più il contante a farla da padrone. Prendiamo la Cina, dove applicazioni per smartphone come Alipay e WeChat Pay sono da tempo utilizzate per acquistare qualsiasi cosa, dai biglietti aerei allo street food. Invece di un costoso dispositivo di pagamento elettronico, i venditori richiedono solo un codice QR stampato.⁷ ⁸
La pandemia di COVID, e le preoccupazioni sanitarie e igieniche che ha portato con sé, ha accelerato il passaggio a una società cashless, un trend visto anche in altri mercati emergenti. Mentre l'Occidente continua ad affidarsi a macchinosi circuiti di pagamento, gran parte del mondo in via di sviluppo è abituato a pagamenti più semplici e lineari.
Questi sistemi di pagamento digitali hanno il potenziale per migliorare il commercio transfrontaliero, eliminando gli intermediari e riducendo così i costi. India e Singapore hanno già collegato i loro sistemi di pagamento digitale, così come Singapore e Thailandia. Nel frattempo, le applicazioni cinesi UnionPay, Alipay e WeChat Pay sono utilizzate in un numero crescente di Paesi in via di sviluppo, dove il loro modello di codice QR le rende economiche ed efficienti da usare.
L'arrivo delle criptovalute
Un'altra potenziale minaccia al dominio del dollaro viene dalle criptovalute, che offrono un mezzo di scambio decentralizzato posto al di fuori dell'influenza dei governi.
Le criptovalute forniscono un'unità di conto e un mezzo di pagamento, offrendo almeno due delle tre funzioni di una valuta di riserva. Si discute ancora, tuttavia, sulla sua efficacia come riserva di valore. La sua drammatica volatilità e i gravi scandali in materia di scambio chiavi hanno messo in discussione questo aspetto.
Ma Nik Bhatia, accademico, stratega ed esponente di spicco delle criptovalute, sostiene che le valute tradizionali siano riserve di valore più incerte, dato che sono state più volte erose dai governi tramite il ritaglio delle monete, la svalutazione dei metalli o il quantitative easing:
Nel corso dei secoli, le valute hanno cessato di esistere a causa di un fatto rudimentale: i governi non sono in grado di resistere alla tentazione di creare denaro gratuito per se stessi
Bhatia sostiene che la natura decentralizzata e la neutralità politica del bitcoin lo renderanno alla fine la principale valuta di riserva del mondo, anche se non ritiene che ciò accadrà presto.10
Tuttavia, sia la Repubblica Centrafricana che El Salvador hanno reso il bitcoin una valuta ufficiale. El Salvador si è spinto oltre, convertendo parte delle sue riserve in bitcoin. E anche se la criptovaluta non risponde pienamente a tutte le aspettative, può comunque contribuire a scalfire il dominio del dollaro.
La digitalizzazione delle banche centrali
Esiste una forma di moneta digitale che ha un potenziale di sostituzione del dollaro in tempi più brevi. Si tratta della valuta digitale emessa dalla Banca Centrale (CBDC, central-bank digital currency).
Il punto cruciale delle CBDC è che hanno corso legale, sotto la diretta responsabilità delle banche centrali. A differenza dei pagamenti digitali effettuati tramite bonifici bancari, carte di credito o applicazioni mobili, i pagamenti effettuati nei CBDC non coinvolgono intermediari. Questo le rende più economiche e più rapide, dando loro un vantaggio immediato rispetto alle valute tradizionali.
La Finlandia fece un primo esperimento di CBDC negli anni '90, poi abortito, ma la leadership del campo è della Cina. La Banca Popolare Cinese ha iniziato a lavorare alla sua moneta digitale quasi un decennio fa, e i test reali dello yuan digitale sono iniziati nel 2020.
Questo vantaggio iniziale potrebbe consentire alla Cina di internazionalizzare lo yuan digitale tramite le proprie vaste reti commerciali, rafforzate dalla Nuova Via della Seta. La Cina ha già effettuato alcune transazioni commerciali internazionali in yuan e lo yuan digitale, con i suoi vantaggi in termini di velocità e costi, potrebbe risultare gradito ai Paesi che vorrebbero vedere ridotta l'influenza statunitense.
Tuttavia, il ruolo dello yuan digitale è, forse, ancora limitato. La Banca Popolare Cinese può porre dei vincoli al suo utilizzo, che potrebbero rivelarsi sgraditi. Un altro elemento potrebbero essere le preoccupazioni di un monitoraggio delle transazioni da parte della Cina. E la stessa Cina, forse, è riluttante nei confronti dell'apertura del proprio conto capitale che sarebbe condizione necessaria per fare piena concorrenza al dollaro.
Navighiamo in acque inesplorate, con la Cina nelle vesti di pioniera. Mentre altre banche centrali valutano il potenziale di una propria CBCD, lo yuan digitale potrebbe essere l'inizio di qualcosa che renderà obsoleto il nostro attuale modello di valuta di riserva.
Quali sono gli impatti sugli investimenti
Ci sono molti modi per interpretare tutti questi elementi e tradurli in decisioni di investimento. Di seguito, sono riportati alcuni grafici e osservazioni iniziali, presentati come materiale di riflessione.
Grafico 1: i titoli di Stato cinesi potrebbero offrire vantaggi di diversificazione
Rendimento totale reale in USD (ribasato a 100 nel 2003)
Con un'inflazione bassa e un tasso di crescita del PIL ancora solido, la Cina ha allentato la sua politica monetaria, al contrario delle banche centrali occidentali. Le diverse traiettorie economiche della Cina e della maggior parte dei Paesi sviluppati del mondo fanno sì che anche i rispettivi titoli di Stato siano sempre meno correlati.
Come evidenzia il grafico precedente, la correlazione storica tra i titoli di Stato di Stati Uniti e Regno Unito e le loro controparti cinesi si è notevolmente ridotta negli ultimi 10 anni, rendendo i titoli cinesi un diversificatore potenzialmente interessante per i portafogli.
Un'affermazione comunemente riferita alle criptovalute è che si tratta di "oro virtuale". In effetti, il bitcoin è stato esplicitamente progettato per richiamare l'oro, dalla disponibilità limitata alla produzione tramite l'estrazione. Finora, tuttavia, le criptovalute non sono riuscite a fornire anche la sola parvenza della stabilità che conferisce all'oro la sua reputazione di bene rifugio e riserva di valore. L'oro evita anche il rischio principale delle CBDC: la prospettiva di interferenze governative, sia attraverso la svalutazione che attraverso controlli come i limiti temporali o i vincoli di acquisto che alcuni si aspettano dallo yuan digitale. In quest'ottica, vale la pena notare che le banche centrali continuano a detenere una quota significativa delle proprie riserve in oro.
Tuttavia, si potrebbe sostenere che l'intera storia del denaro è in realtà un tentativo di replicare i vantaggi dell'oro senza i suoi svantaggi (la sicurezza e i requisiti di conservazione). Come ben esemplifica il grafico di cui sopra, è un tentativo di cui si può dire tutto, ma non che sia stato un successo assoluto. Quindi, in un contesto macroeconomico incerto e difficile, e con le tensioni geopolitiche difficilmente destinate a svanire nel breve periodo, l'oro potrebbe tornare ad avere un ruolo nei portafogli degli investitori. Infine, come indica il grafico di seguito, le strategie che alternano tra oro e titoli di Stato potrebbero avere persino di più da offrire.
Grafico 2: i vantaggi dell'oro
Grafico 3: una strategia che alterna titoli di Stato e oro offre rendimenti superiori
L'argento era usato come proxy per l'oro prima dell'agosto 1971
Questa è la Cina
Sull’autore
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Barry Gill
Head of Investments
Prima di diventare Head of Investments di UBS AM a novembre 2019, Barry è stato Head of Active Equities. Nel 2012 è entrato nel team O’Connor, supervisionando la strategia long/short. Ha anche diretto il Fundamental Investment Group (Americas) di UBS IB e, prima di trasferirsi negli USA, ha ricoperto ruoli di leadership a Londra, tra cui co-head del Pan-European Sector Trading. Barry ha iniziato la sua carriera come tirocinante presso SBC nel '95.
