Os mercados financeiros hoje estão no mundo normal ou no Mundo Bizarro? A seguir, explicamos alguns dos possíveis caminhos para os mercados no próximo ano e como os investidores podem navegar por eles com êxito.

Superman vs. Bizarro

Sinais econômicos aparentemente contraditórios tornam o caminho das políticas monetárias altamente incerto

Normal ou Bizarro?

Na década de 1960, a DC Comics criou o Bizarro, um supervilão que é a imagem espelhada do Superman. O Bizarro diz e faz exatamente o contrário do que o Homem de Aço. Ele vive no planeta fictício Mundo Bizarro, onde tudo é o contrário do normal: Para cima é para baixo, primeiro é último, boas decisões são más decisões. Em um episódio, um corretor está vendendo títulos Bizarro — “com garantia de perda do seu dinheiro” — e os compradores estão ávidos por comprá-los.

 

Ninguém estranharia se você perguntasse se os mercados financeiros hoje estão no mundo normal ou no Mundo Bizarro. A curva de juros do Tesouro dos EUA está invertida, embora meio milhão de vagas de trabalho tenham sido criadas na economia dos EUA no mês passado.

 

Jerome Powell, presidente do Federal Reserve, está com um discurso duro quanto à inflação, que está próxima de uma alta recorde em quatro décadas, embora os mercados estejam precificando o encerramento das altas nas taxas de juros no início do próximo ano.

 

Vários investidores com quem conversei estão confusos e querem evitar outro ano de erros que custaram caro à carteira. Uma grande quantidade de investidores vendeu durante a queda causada pela COVID-19 e ainda não voltaram porque a recuperação foi rápida demais. Então, eles venderam durante a guerra na Ucrânia e, novamente, não voltaram a bordo. Agora, os mercados se desviaram consideravelmente da baixa recente e alguns investidores estão perguntando se é hora de voltar de novo à Nasdaq.

 

Até esta mesma época no ano que vem, pode estar claro se Powell alcançou o status de Superman ou Bizarro nos livros de história dos dirigentes dos bancos centrais. Se as altas de taxas adicionais pelo Fed forem eficazes em esfriar o ímpeto da inflação atual, Powell como Superman poderia levar a uma alta do mercado durante o próximo ano. No entanto, se o Fed, ou o mercado, se equivocar em avaliar a direção e os motores da inflação, os resultados para os investidores provavelmente seriam muito piores.

 

O Fed alertou que alcançar um cenário de pouso suave será “bastante desafiador” - um reconhecimento que suas altas de taxas adicionais podem não ter êxito em reduzir a inflação de 9% para 2%. Na verdade, os preços do mercado parecem sugerir que os investidores estão muito mais confiantes do que o Fed quanto a um bom resultado.

 

Em uma pior hipótese de Bizarro para vários investidores que já prejudicaram suas carteiras ao tentar antecipar os movimentos do mercado, agora podemos entrar em um período de queda na inflação devido a fatores isolados como preços mais baixos das commodities e diminuição dos problemas na oferta.

 

Então, só quando o último investidor tentando antecipar os movimentos do mercado se convencer de um cenário de pouso suave e voltar ao mercado, fontes de inflação persistentes como salários ou custos com habitação, ou um pico renovado nos preços das commodities, começam a se tornar um problema.

 

O Fed, fazendo só o que nos alertou que faria, então sobe taxas avançando em um território restritivo, causando uma nova desaceleração no crescimento no próximo ano. Os preços dos ativos caem e, porque tantos investidores tentando antecipar movimentos são acometidos por FOMO (o medo de ficar de fora), a subsequente desalavancagem é grande e contribui para uma queda brusca econômica material.

 

Nesse cenário, Powell se torna Bizarro porque sua aparente boa decisão de trazer para baixo a inflação de forma incremental no final das contas se revela ruim para a economia e muitos investidores.

 

A boa notícia sobre esse cenário é que destaca como pensar em termos de resultados múltiplos pode ajudar a evitar que os investidores cometam erros ao tentar antecipar a movimentação dos mercados e ter seu desempenho amplamente prejudicado. A má notícia é que os investidores sempre correm o risco de ter um fraco desempenho no curto prazo se permanecerem prudentes, seletivos e diversificados.

Hipótese básica

Que diferença algumas semanas fazem! Um declínio maior do que o esperado na inflação dos EUA e uma aceleração no crescimento do trabalho parecem ter despertado a empolgação quanto à possibilidade de um cenário de “pouso suave” para a economia dos EUA. O otimismo foi respaldado por sólidas vendas do varejo e pelos dados da produção industrial, além de um crescimento salarial real que foi positivo em julho em relação a junho, podendo ser positivo novamente em agosto.

 

Contudo, embora os dados recentes tenham sido estimulantes, ajudando o S&P 500 a recuperar 13% de sua baixa de meados de junho, acreditamos que os mercados possam ter ficado à frente de si mesmos na precificação de um cenário de pouso suave.

 

Na nossa hipótese básica, acreditamos que os mercados acionários provavelmente cheguem a junho de 2023 em um nível similar aos preços atuais. Acreditamos que os investidores precisam se preparar para um período de turbulência adiante conforme a convicção na narrativa de pouso suave ora vem, ora vai.

 

Os dados do trabalho têm sido fortes, com mais de meio milhão de empregos criados em julho. No entanto, ainda é incerto quanto desse crescimento robusto é um reflexo genuíno de força econômica versus um efeito da guinada pós-pandemia no consumo, passando de bens para serviços, que são mais intensos em termos de mão de obra. Isso também continua sendo algo a ser observado, para saber se o Fed pode, pela primeira vez na história, engendrar um declínio significativo na taxa de ocupação sem aumentar o desemprego.

 

A inflação e algumas medidas de expectativas de inflação caíram. Ainda sem a queda nos preços da gasolina, em vez de se manter estável em julho, o Índice de Preços ao Consumidor (IPC) teria subido 0,4%, e um aumento renovado nos preços das commodities poderia rapidamente tornar o cenário da inflação muito menos estimulante. De fato, nossa própria opinião é que os preços brutos dos produtos não refletem os desafios significativos no lado da oferta, e observamos os recentes comentários da Arábia Saudita sugerindo que a OPEC+ poderia cortar a produção em resposta à volatilidade do mercado.

 

E, embora a inflação mais baixa tenha elevado as expectativas de que o Fed poderia suspender ou mudar o rumo mais cedo do que o esperado, a inflação ainda é de 8,5% ano a ano e os mercados podem estar subestimando a disposição dos bancos centrais em continuar apertando as políticas conforme buscam recuperar a credibilidade na determinação de metas de inflação.

 

Consideradas juntas, na nossa hipótese básica esperamos um período de consolidação e volatilidade para os mercados acionários conforme as premissas de um cenário de “pouso suave” são testadas, com rebaixamentos adicionais nos lucros, condições financeiras mais apertadas e revisões para cima de estimativas de taxas de inadimplência do crédito. Nós atribuímos uma probabilidade geral de 50% a esse cenário.

Hipótese de alta

É claro, se as tendências amplas do mês passado -  queda da inflação e crescimento econômico razoável - se revelarem duradouras, os mercados acionários provavelmente continuariam em valorização, possivelmente superando as altas anteriores até junho de 2023.

 

Em nossa hipótese de alta, o Fed continua aumentando as taxas de juros, mas a inflação mais baixa permite que dê uma pausa em um nível inferior ao que o mercado atualmente espera. Uma taxa de aumentos no preço ao consumidor mais lentos também permitiria que o crescimento salarial superasse a inflação, favorecendo o consumo e elevando ainda mais as expectativas de crescimento econômico e lucros das empresas.

 

Por que isso é plausível? Em primeiro lugar, os investidores ainda podem estar subestimando o impacto do preço de fatores isolados, como a reabertura econômica, os desafios na cadeia de suprimento e a invasão da Ucrânia. Em segundo lugar, cerca de 30% dos itens no IPC dos EUA demonstraram quedas em julho. Tendências recentes no índice de preços por atacado (IPA) também sugerem que a inflação nos serviços pode estar prestes a cair. Os serviços do IPA tiveram retração neste ano e foram correlacionados com o núcleo da inflação de serviços do índice de gastos com consumo pessoal. Os dados excluem abrigos, mas a valorização nos preços dos imóveis está perdendo força rapidamente e fluirá pelos dados do IPC com o tempo.

 

Em terceiro lugar, os mercados poderiam estar cada vez mais dispostos a olhar para além da inflação atualmente elevada se itens “não persistentes” do IPC (como bens e serviços discricionários) caírem enquanto itens “persistentes” (como aluguel e salários equivalentes de proprietários) subirem.

 

Uma hipótese de alta seria ainda mais convincente se o entrave econômico da escassez de gás na Europa se revelar menos significativo do que o esperado, p. ex., se a demanda por gás puder ser retida sem um forte impacto negativo sobre o crescimento, ou se a China implementar um afrouxamento fiscal e monetário mais forte do que o esperado.

 

No entanto, atribuímos uma probabilidade de 20% a esse cenário. Uma inflação mais branda nos EUA em julho foi compensada por um mercado de trabalho ainda forte e salários mais altos. Embora a média truncada mensal dos EUA e as medidas da inflação mediana ponderada tenham caído ligeiramente durante o mês, a tendência continua sendo de alta e indica uma expansão da inflação. Igualmente, o “IPC de preços persistentes” do Fed de Atlanta - uma cesta de itens ponderados que mudam os preços de forma relativamente lenta - continua com tendência de alta.

Queda brusca

No nosso cenário de queda brusca, um otimismo recente sobre uma possível guinada do Fed se revela de curta duração e uma inflação mais persistente leva os mercados a reavaliar as expectativas de taxas muito mais para cima mesmo que as expectativas de crescimentos sejam revisadas para baixo.

 

Embora ninguém possa alegar ser especialista nos vínculos entre a inflação e a política monetária, a história empírica pode nos fornecer alguma visão de longo prazo. E, desde os anos de 1950, para conter a inflação a taxa dos Fed Funds geralmente teve de subir acima da taxa do IPC. As coisas podem se revelar diferentes desta vez devido às distorções causadas pela COVI-19 e a invasão da Ucrânia pela Rússia, mas questionamos qual a probabilidade de que desta vez será completamente diferente. Se a inflação cair rapidamente, os Fed Funds poderiam acabar mais altos do que o IPC sem o Fed impor apertos além do que atualmente é esperado. O risco é que a inflação continue elevada, exigindo que o Fed suba as taxas ainda mais.

 

Se o Fed continuar subindo taxas de juros mesmo com a desaceleração do crescimento econômico, os mercados acionários provavelmente seriam arrastados de volta para um território de mercado em baixa. Os mercados poderiam enfrentar novas quedas se a desaceleração do comércio internacional colocar pressão adicional sobre o crescimento chinês em um momento em que os problemas do mercado de propriedades já estão desafiando as autoridades econômicas e se o suprimento de gás para a Europa for cortado completamente.

 

Os preços elevados do gás já estão afetando negativamente a atividade econômica. Em uma análise ano a ano, a demanda europeia por gás em julho caiu 15% da média de 2017 a 2021, conforme os usuários industriais reduzem a produção devido aos altos custos de insumos.

 

Essa redução na demanda está alinhada com o objetivo definido pelo Plano de Redução de Demanda por Gás da UE, mas isso é mais fácil de alcançar no terceiro trimestre. Além disso, embora os níveis de estoque de gás da Europa estejam no caminho para cumprir as metas antes do inverno, isso não elimina o risco de racionamento em uma situação na qual a Rússia possa entregar ainda menos gás e os governos possam hesitar em esgotar totalmente os estoques.

 

Dado o recente fluxo promissor nos dados do crescimento e da inflação, atribuímos apenas uma probabilidade de 20% a esse cenário, mas devido à sua possível gravidade (estimaríamos uma queda de 20% até junho de 2023), é importante que os investidores considerem como criar uma carteira robusta o sufi ciente para suportar um desfecho como esse.

“Cenário enganoso”

Possivelmente o cenário mais perigoso para os investidores seria uma inflação “enganosa”, na qual dados sobre preços mais baixos do que o esperado no curto prazo poderiam levá-los a superestimar a disposição do Fed em mudar o rumo, ou cortar taxas de juros, somente para a inflação subir novamente posteriormente no ano ou no início de 2023.

 

Com tantos fatores isolados influenciando os dados, há um risco de que os mercados possam interpretar erroneamente um movimento de baixa isolado como uma mudança na tendência e “declarar vitória” cedo demais. É claro, esse cenário poderia ser ainda pior se o Fed também cometa o mesmo equívoco na interpretação dos dados e erre na política ao cortar taxas ou se comprometer com uma “mudança de rumo” antes de ser forçado a alterar o curso e levar as taxa de juros de curto prazo a um nível muito superior do que o teria feito em outras circunstâncias.

 

Isso pode ocorrer se os mercados e o Fed não fizerem uma distinção correta entre a inflação relacionada à pandemia, que está em queda, e uma pressão inflacionária normal de ciclo tardio, que pode continuar se acumulando. Se o Fed superestimar a primeira e subestimar a última, o resultado poderia ser o cenário “enganoso”.

 

Nesse caso, qualquer ressurgência subsequente da inflação - possivelmente causada por mercados de trabalho sólidos, um choque de oferta de commodities, ou condições financeiras relativamente tranquilas - forçaria uma reprecificação importante nas expectativas do mercado e desalavancagem significativa do investidor.

 

Nós atribuímos apenas uma probabilidade de 10% a esse cenário. O Fed entende que se declarar vitória com muita antecedência e perder o controle das expectativas de inflação, como o fez no final dos anos de 1970, os custos poderão ser altos. É importante considerar esse cenário porque o Fed o enxerga como uma pior hipótese que deseja evitar. Acreditamos que uma força adicional do mercado acionário e uma ressurgência na especulação provavelmente devem provocar um discurso duro do Fed quanto à alta nas taxas.


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