Monthly Letter UBS House View - O “Ano das Descobertas” continua

Na Europa, no momento da redação deste documento, os fluxos de gás da Rússia estão em menos de 20% de seus níveis dos anos anteriores e parece provável que as medidas para rapidamente reduzir a intensidade energética da região significará mais inflação e crescimento negativo. Notícias de que forças ucranianas retomaram partes do país do controle russo estão desencadeando uma resposta mais agressiva de Moscou.

Na China, medidas para desaquecer o mercado imobiliário resultaram em um impasse entre as incorporadoras e os compradores de imóveis, despedaçando a confiança do consumidor em um país no qual a propriedade constitui 70% do patrimônio das famílias. Encontrar um caminho que avance pelas políticas restritivas e reativas à COVID-19 continua sendo difícil de alcançar.

O que esperamos daqui em diante?

Tão logo os investidores adquiram confiança no reequilíbrio entre a oferta e a demanda, a recuperação provavelmente será rápida. Valorizações acentuadas, ainda que breves, em julho e no início de setembro foram exemplos disso em ação e demonstraram por que permanecer investido é a única maneira de evitar ser pego desprevenido por uma recuperação sustentada. Nossa hipótese básica é de que os mercados também estarão mais altos até junho de 2023.

No entanto, com o núcleo da inflação dos EUA continuando sólido, o inverno se aproximando na Europa e o 20º Congresso Nacional do Partido Comunista da China ocorrendo no próximo mês, a incerteza permanece em relação ao pico das taxas de juros, o vale nos lucros e o cenário para os preços da energia. Portanto, acreditamos que o saldo deste ano de descoberta continuará sendo volátil. Sob essa perspectiva, permanecemos investidos, mas também seletivos, e concentramos nossas preferências nos temas de defensivas, renda, valor, diversificação e segurança.

Neste informe UBS House View Monthly Letter, analisamos alguns dos fatores globais de incerteza e volatilidade no mercado, e destacamos onde recomendamos investir hoje.

Enquanto isso, o mercado de trabalho continua apertado. O crescimento do emprego desacelerou de 500.000 postos de trabalho em julho para 315.000 em agosto, e a taxa de desemprego subiu de 3,5% para 3,7%. No entanto, o crescimento absoluto ainda é forte, os pedidos de auxílio-desemprego começaram a ter queda real e o mercado de trabalho permanece fundamentalmente desequilibrado, com demanda por mão de obra significativamente maior do que a oferta disponível.

Atualmente, há cerca de 6 milhões de desempregados, mas 11,2 vagas de trabalho abertas, segundo os dados mais recentes da JOLTS. A participação tem se recuperado e, em agosto, atingiu 62,4%, a maior desde a pandemia, mas ainda está um ponto percentual completo (ou 1,6 milhão de pessoas) abaixo dos níveis pré-pandemia.

Em nossa opinião, com base nos dados atuais, o Fed manterá as altas de taxas agressivamente. Provavelmente, será preciso ter vários meses de inflação contida - isto é, menos de 0,2% de crescimento mês a mês no núcleo do índice de preços dos gastos com consumo pessoal por, pelo menos, três meses - junto com novas evidências de um desaquecimento do mercado de trabalho antes de atenuar seu tom.

A continuação da força de curto prazo nos mercados de trabalho provavelmente dará ao Fed o imperativo e a confiança para subir taxas nos próximos meses. Os preços de mercado agora sugerem 100 a 125 pontos-base adicionais em altas antes do fim do ano e um pico na taxa dos Fed Funds a 4,54% no segundo trimestre do ano que vem.

No final das contas, acreditamos que o Fed terá êxito em desaquecer a inflação, permitindo uma suspensão nas altas de taxas no início de 2023. As expectativas inflacionárias estão em queda, sugerindo que os consumidores e mercados compartilham a crença de que o Fed controlará os preços. As expectativas de inflação para três anos caíram para 2,8% em agosto, segundo a Pesquisa de Expectativas do Consumidor do Fed de Nova York, e taxas de equilíbrio da inflação de 5 anos estão a 2,52%.

É difícil evitar a conclusão de que a agressiva alta de taxas pelo Fed causará pelo menos algum estresse na economia. Historicamente, jamais observamos uma queda significativa nas taxas de ocupação de vagas de trabalho sem um aumento no desemprego, e o impacto em setores sensíveis a taxas de juros como habitação - onde os dados já começaram a se enfraquecer - precisará ser observado atentamente.

Nesse cenário, precisamos nos preparar para revisões de baixa nas estimativas dos lucros das empresas nos próximos meses, mesmo que as margens estejam sendo favorecidas no curto prazo por taxas de inflação mais baixas em custos de insumos (p. ex., commodities) do que por preços ao consumidor.

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Acreditamos que a guerra na Ucrânia provavelmente continuará sem um cessar-fogo à vista, pelo menos até o último trimestre. Declarações oficiais de ambos os lados sugerem que não há espaço para negociações. A Ucrânia foi estimulada por seu sucesso recente no campo de batalhas e as autoridades estão ressaltando o objetivo de libertar toda a Ucrânia - incluindo a Crimeia e a região de Donbass.

Enquanto isso, a Rússia continua prometendo que obterá controle de Donbass completamente e há vozes crescentes entre comentaristas militares pró-Rússia para aumentar o esforço de guerra. Neste mês, o presidente Vladimir Putin reconheceu “preocupações” chinesas quanto à guerra na Ucrânia, mas não há indicação de que essa sugestão de diferenças entre Beijing e Moscou quanto ao conflito possa acelerar um cessar-fogo.

Isso significa que as atuais interrupções no suprimento de gás russo aos principais países europeus, incluindo a Alemanha, são a nossa hipótese básica. E, embora a União Europeia tenha preenchido seu armazenamento de gás mais rápido do que o esperado — os níveis de armazenamento já estão acima de 80% - ele será insuficiente para atender à demanda esperada para o inverno. A perspectiva de racionamento é cada vez mais concreto.

Se o fornecimento de gás russo para a Europa for cortado (e por um período prolongado), as empresas provavelmente serão forçadas a restringir atividades com alto consumo de gás e as cadeias de suprimento provavelmente ficarão pressionadas, levando a uma recessão mais profunda em toda a zona do euro no final de 2022 e início de 2023.

O aumento no descontentamento social não pode ser excluído como fator de risco secundário em meio à crise atual no custo de vida. A Comissão Europeia, no entanto, anunciou um pacote de medidas emergenciais propostas, incluindo uma tributação sobre lucros extraordinários de empresas de energia, apoio à liquidez para empresas de geração de energia e medidas fiscais para tentar atenuar o fardo sobre os consumidores em vários países.

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Enquanto isso, os mais recentes dados de alta frequência para o mercado imobiliário ainda estão apresentando um declínio ano a ano de 30 a 40% nas vendas, similar às taxas de queda em julho e agosto. Um apoio adicional das políticas por parte de governos locais foi anunciado, embora isso se concentre amplamente na retomada da construção de projetos suspensos e na garantia da entrega unidades habitacionais compradas previamente, em vez de promover novas vendas. A maioria das incorporadoras indicou um baixo apetite por novos investimentos para os próximos meses, sugerindo que atividades de construção futuras provavelmente permanecerão enfraquecidas.

Na nossa hipótese básica, não acreditamos que o Congresso Nacional anunciará grandes mudanças na política de zero-COVID, mesmo que a implementação real possa se tornar menos brusca com o tempo. Não esperamos o anúncio de nenhum estímulo imobiliário ou fiscal de grande escala, pois o governo não pretende socorrer as incorporadoras. Esperamos que as vendas de imóveis permaneçam contidas no quarto trimestre, embora com declínio na queda de taxas ano a ano em relação aos três primeiros trimestres. Isto posto, um aumento nos investimentos em infraestrutura e em setores estrategicamente importantes provavelmente será revelado nos próximos meses e isso deve ajudar a compensar parte do entrave macroeconômico do enfraquecimento do mercado imobiliário.

Um possível fator genérico que poderia colocar pressão de baixa adicional sobre a economia chinesa e os preços dos ativos chineses é a possibilidade de aumento nas restrições comerciais e de investimento entre os EUA e a China, por motivos de segurança nacional. Durante o mês passado, os EUA já havia imposto restrições à exportação de alguns chips de inteligência artificial pela Nvidia e a AMD, e limitou exportações de equipamentos de fabricação de semicondutores. O presidente Joe Biden também assinou uma ordem executiva bloqueando determinados investimentos pela China em tecnologia nos EUA. Novas medidas nessa direção poderiam ter um efeito negativo adicional sobre o comércio, fluxos de capital e relações geopolíticas entre os EUA e a China.