Dagli shock geopolitici a nuove valutazioni

Per gli investitori si tratta di un mutamento importante. La geopolitica non è più soltanto una fonte di rischio episodico al ribasso, ma sempre più un fattore che plasma i regimi macroeconomici. La sfida consiste quindi nell'individuare i mercati che continuano a scontare il vecchio contesto, mentre le priorità politiche, gli equilibri commerciali e l'allocazione dei capitali si stanno orientando verso un nuovo scenario.

A nostro avviso, sono soprattutto tre i fattori che contano: la sicurezza energetica, la riconfigurazione delle supply chain e i cambiamenti nei regimi delle riserve e della politica fiscale. Insieme, questi fattori stanno ridefinendo le valutazioni di Paesi e imprese, il modo in cui viene allocato il capitale e gli ambiti in cui potrebbero emergere le prossime opportunità d'investimento.

La sicurezza energetica non è più soltanto una questione di politica pubblica, ma un imperativo strategico. Negli ultimi anni, e in particolare negli ultimi mesi, è apparso sempre più evidente che l'accesso all'energia non può essere disgiunto dalla sicurezza nazionale, dalla politica industriale o dall'influenza geopolitica. I governi sono chiamati a privilegiare l'affidabilità degli approvvigionamenti, la diversificazione e la resilienza interna, anche quando ciò comporta costi più elevati.

A nostro avviso, le conseguenze per i mercati sono evidenti. I Paesi e i settori che dispongono di risorse energetiche strategiche, di capacità di esportazione o di infrastrutture di rilevanza strategica potrebbero beneficiare di un premio di valutazione, mentre quelli che dipendono eccessivamente da fonti di approvvigionamento esterne concentrate potrebbero subire uno sconto di valutazione più marcato. La corsa dell'Europa a ridurre la dipendenza dal gas russo ha rappresentato un primo segnale della rapidità con cui il mercato possa rivedere le valutazioni dell'esposizione energetica quando vengono meno gli assunti strategici su cui si fondavano. Più recentemente, le rinnovate preoccupazioni per le rotte di approvvigionamento dal Medio Oriente hanno dimostrato con quanta rapidità la sicurezza energetica possa tornare al centro dello scenario macroeconomico.

Per questo motivo, non dovremmo interpretare la geopolitica dell'energia solo alla luce delle oscillazioni di breve termine dei prezzi delle materie prime. Produzione nazionale, infrastrutture, capacità inutilizzata e sicurezza delle rotte di trasporto assumono un'importanza crescente quando gli asset energetici acquisiscono un valore strategico superiore, rispetto a un mondo guidato principalmente dall'efficienza e dalla minimizzazione dei costi.

Questo amplia anche la gamma di Paesi e di asset che gli investitori dovrebbero prendere in considerazione. Le economie ricche di risorse naturali, un tempo ai margini dell'allocazione globale dei capitali, potrebbero riacquistare rilevanza strategica se l'affidabilità degli approvvigionamenti continuerà a essere maggiormente valorizzata. Il Venezuela, ad esempio, non è soltanto una vicenda politica. In un contesto in cui la sicurezza degli approvvigionamenti assume un'importanza crescente, riserve petrolifere e infrastrutture che hanno sofferto di un sottoinvestimento potrebbero acquisire un valore strategico maggiore, soprattutto se il quadro politico dovesse diventare più favorevole agli investimenti esteri e al rilancio della produzione. Questo non significa che tutti i produttori diventino automaticamente interessanti, ma che l'esposizione strategica alle risorse energetiche possa avere un peso maggiore in un mondo frammentato rispetto ad uno più integrato.

Un secondo cambiamento riguarda il progressivo superamento della ricerca ossessiva del costo più basso. Per anni, le supply chain globali sono state ottimizzate in funzione dell'efficienza, della concentrazione e delle consegne just-in-time. Si tratta di un modello che ha consentito di ridurre i costi, ma che ha anche reso le supply chain più vulnerabili. Le ripetute perturbazioni degli ultimi anni – dalla pandemia ai conflitti, fino ai controlli sulle esportazioni e alle restrizioni commerciali – hanno messo in luce i rischi derivanti dalla dipendenza da un numero limitato di poli produttivi, rotte commerciali e forniture strategiche.

Di conseguenza, la resilienza sta assumendo un ruolo sempre più determinante nell'allocazione dei capitali. Imprese e governi stanno diversificando i fornitori, introducendo maggiore ridondanza nelle reti logistiche e investendo in nuovi poli di produzione e trasformazione di beni strategici. Questo cambiamento interessa anche l'intero ecosistema che ruota attorno alla produzione manifatturiera: materie prime, semilavorati, infrastrutture di trasporto, impianti di raffinazione e capacità di stoccaggio.

Con la riconfigurazione delle supply chain, i capitali tendono a orientarsi verso i Paesi che combinano rilevanza strategica, credibilità delle politiche pubbliche, qualità delle infrastrutture e capacità di assorbire produttivamente nuovi investimenti. Il ruolo della Polonia come polo europeo per l'offshoring dei servizi IT, la crescente importanza dell'India nelle reti produttive globali e l'aumento degli investimenti nelle materie prime e nei corridoi industriali in alcune aree dell'America Latina e dell'Africa vanno tutti nella stessa direzione.

La globalizzazione non viene smantellata, ma riconfigurata. I capitali continuano a muoversi oltre confine, ma si orientano sempre più verso i Paesi che offrono resilienza, coerenza delle politiche e capacità di adattamento, piuttosto che limitarsi a garantire il costo del lavoro o della produzione più basso. In questo senso, i Paesi meglio posizionati saranno probabilmente quelli in grado di rispondere alle esigenze di un mondo che attribuisce alla sicurezza degli approvvigionamenti un'importanza pari a quella dell'efficienza.

Le opportunità potrebbero emergere proprio nei Paesi ai quali i mercati si sono adattati più lentamente. L'Argentina, ad esempio, potrebbe trarre beneficio da tale dinamica, se il rafforzamento della credibilità delle politiche economiche si accompagnasse a una maggiore domanda di investimenti nelle risorse strategiche e nel settore industriale. Nell'Africa subsahariana, il ventaglio delle opportunità è più ampio, ma richiede anche una maggiore selettività: la disponibilità di risorse naturali è importante, ma lo sono altrettanto la qualità della governance, le infrastrutture logistiche, l'approvvigionamento energetico e la capacità di risalire la catena del valore, anziché limitarsi a esportare materie prime.

Un terzo fattore è rappresentato dal graduale cambiamento nella composizione delle riserve valutarie degli Stati e negli orientamenti di politica fiscale. Il ricorso sempre più frequente a sanzioni e restrizioni finanziarie ha ricordato che, in un mondo più frammentato, le attività detenute come riserve non sono del tutto neutrali. Ciò ha favorito, almeno in parte, un crescente interesse per la diversificazione delle riserve, anche attraverso l'oro, gli asset reali e, in misura selettiva, gli strumenti non denominati in dollari.

Le implicazioni sono significative. Sebbene il dollaro statunitense rimanga la principale valuta di riserva mondiale e sia destinato con ogni probabilità a mantenere questo ruolo nel prossimo futuro, anche cambiamenti marginali possono produrre effetti rilevanti. Persino una graduale evoluzione nella composizione delle riserve può influenzare nel tempo i flussi ufficiali di capitale, la domanda di valute e l'attrattiva relativa di alcune asset class.

Allo stesso tempo, la rivalità geopolitica contribuisce ad accrescere la spesa pubblica per la difesa, la sicurezza energetica e la politica industriale. Questa dinamica può sostenere la crescita in alcuni settori, ma può anche aggravare le pressioni sui conti pubblici e rendere più incerto il quadro dell'inflazione. In altre parole, la geopolitica sta modificando l'equilibrio complessivo delle politiche macroeconomiche. Di conseguenza, gli investitori devono prestare maggiore attenzione alla solidità dei bilanci sovrani, ai premi a termine e alle dinamiche valutarie.

Per gli investitori, le opportunità più durature derivano spesso dall'individuare i cambiamenti nelle politiche economiche, le risposte in termini di investimenti, la riconfigurazione degli scambi commerciali e la ridefinizione delle valutazioni che seguono i principali sviluppi geopolitici.

I mercati reagiscono spesso rapidamente ai grandi eventi, ma le implicazioni più durature per gli investimenti scaturiscono in genere dagli aggiustamenti che tali eventi mettono in moto. Ciò significa, ad esempio, saper riconoscere quando gli asset strategici meritano una valutazione più elevata, quando la posizione esterna di un Paese migliora grazie al mutare degli scambi commerciali o quando le vulnerabilità dei conti pubblici e del finanziamento dell'economia assumono un'importanza maggiore di quanto il mercato si aspetti.

In altre parole, la geopolitica può diventare una fonte di alpha quando i grandi cambiamenti non si limitano a generare volatilità, ma contribuiscono a plasmare un contesto che i mercati non hanno ancora pienamente incorporato nelle loro valutazioni.

È proprio in questo contesto che, a nostro avviso, la prospettiva dei mercati emergenti acquista particolare valore. Gli investitori nei mercati emergenti sono da tempo abituati a valutare i Paesi secondo un approccio integrato, che tiene conto non solo della crescita e dell'inflazione, ma anche degli equilibri con l'estero, della dipendenza dai capitali stranieri, dell'esposizione alle materie prime, della solidità delle istituzioni, della credibilità delle politiche economiche, del rischio di sanzioni e dei vincoli politici che incidono sulle decisioni di politica economica. In molti casi, la distinzione tra analisi macroeconomica e analisi politica non è mai stata così netta.

Oggi questi fattori stanno diventando sempre più rilevanti anche al di fuori dei mercati emergenti. I mercati sviluppati si trovano sempre più spesso ad affrontare questioni con cui gli investitori nei mercati emergenti si confrontano da anni: quanto sia solida la posizione esterna di un Paese, se un'espansione della spesa pubblica possa destabilizzare i mercati, quanto conti la credibilità delle politiche economiche quando le condizioni di finanziamento si fanno più restrittive, come la dipendenza commerciale possa trasformarsi in una vulnerabilità geopolitica e se le scelte politiche possano modificare le prospettive d'investimento di interi settori o Paesi.

Riteniamo che ciò sia particolarmente vero in un contesto in cui la politica industriale è tornata al centro dell'azione pubblica, le supply chain vengono riconfigurate, la dipendenza energetica ha nuovamente assunto una valenza strategica e le sanzioni sono diventate uno strumento sempre più utilizzato della politica internazionale. A nostro avviso, gli investitori dovrebbero dare meno per scontato che i mercati sviluppati siano immuni da queste pressioni e analizzarli invece secondo un quadro interpretativo ormai familiare nei mercati emergenti, che mette in relazione politica, politiche economiche, condizioni di finanziamento, vulnerabilità esterna e valutazioni di mercato.

In definitiva, la geopolitica non è più soltanto una fonte di volatilità episodica. È diventata una forza più strutturale, capace di influenzare l'inflazione, la crescita, le politiche economiche e l'allocazione dei capitali. Per gli investitori, questo richiede un approccio agli investimenti più ampio. La vera opportunità consiste nell'individuare i mercati che continuano a fondarsi su presupposti propri di un mondo più stabile e orientato all'efficienza, mentre il contesto degli investimenti viene ridefinito da esigenze di sicurezza, resilienza e frammentazione. È qui che le tensioni geopolitiche cessano di essere soltanto un rischio da gestire e diventano un'opportunità da comprendere.