Perché investire in Working Capital Finance

In generale, si stima che circa un terzo dei flussi commerciali globali sia sostenuto da una qualche forma di finanziamento commerciale. Storicamente, le banche hanno dominato questo mercato. Ma le iniziative di riforma bancaria come Dodd Frank e Volcker, Basilea III e ora Basilea IV hanno compresso i bilanci delle banche, determinando un deficit di finanziamento stimato tra 1500 e 2000 miliardi di dollari USA¹. Analogamente a quanto osservato in altre asset class, riteniamo che ciò crei un’opportunità per il capitale non bancario di intervenire e cogliere tale alfa strutturale. Il deficit di finanziamento significa che gli investitori istituzionali hanno l’opportunità di catturare potenzialmente l’alfa strutturale. Le attività di trade finance hanno storicamente beneficiato di tassi di insolvenza più bassi e di tassi di recupero più elevati, circa il doppio di quelli delle obbligazioni non garantite. Storicamente, il guadagno aggiuntivo in termini di rendimento per ogni unità di duration e liquidità è stato di gran lunga migliore rispetto al debito corrispondente nei mercati del credito.

Investiamo long e short nel credito a livello globale, dall’investment grade a distressed. Nel 2019 ci è stata offerta l’opportunità di partecipare a un’operazione di trade finance di una società che conoscevamo e di cui avevamo posseduto alcuni prestiti. Il guadagno aggiuntivo in termini di rendimento rispetto ai prestiti ha suscitato il nostro interesse e abbiamo trascorso i tre mesi successivi a parlare di questa asset class con banche, servicer, consulenti e studi legali. Il lavoro ha rafforzato il nostro interesse per la strategia, in quanto questo asset auto liquidante di breve durata ha creato un interessante profilo di investimento. I nostri investitori hanno apprezzato anche la minore duration, che ha migliorato il contenuto di perdite storiche, E il miglioramento del rendimento rispetto agli spread osservabili del debito societario del debitore. Gestiamo questa strategia da oltre quattro anni e continuiamo a sviluppare la nostra esposizione e a far crescere la nostra reputazione.

Per investire, devono allinearsi due aspetti:

1. il team deve essere sicuro del merito creditizio del debitore e
2. dobbiamo anche avere fiducia nel fatto che la struttura fornisca protezioni e controlli adeguati. Il processo inizia con la collaborazione con le piattaforme di origination. Tutte le piattaforme devono superare la nostra due diligence, che coinvolge le nostre funzioni di controllo legale, operativo, del rischio e della conformità, insieme ai team di investimento. Inoltre, effettuiamo una revisione legale con consulenti interni ed esterni su tutti i nostri programmi. Il processo di onboarding richiede circa un mese. Il team identifica i rischi potenziali e stabilisce le necessarie misure di mitigazione del rischio nella struttura. Per le posizioni sottostanti, in genere iniziamo ad analizzare il valore relativo dell’opportunità rispetto al debito pubblico e al peer set Se riteniamo che l’operazione offra un interessante guadagno aggiuntivo in termini di rendimento, effettueremo una valutazione approfondita e completa della società. Al centro del nostro processo di sottoscrizione, valutiamo la capacità di pagamento dell’azienda. Il nostro obiettivo è identificare i rischi chiave per l’attività e valutare la probabilità e l’impatto di eventi positivi e negativi per il credito. Il team che si occupa del capitale circolante si avvale di esperti del settore e di altre risorse di O’Connor per completare la nostra visione.
   

O’Connor vanta una vasta esperienza in materia di valutazione e investimento in crediti nell’intera gamma di rating, che operiamo nell’ambito della nostra strategia diversificata da oltre 20 anni. Riteniamo che il nostro elemento di differenziazione chiave sia la nostra capacità di valutare il rischio di credito in modo approfondito. Investiamo attivamente nei mercati del credito ogni giorno, il che ci permette di vedere dove si sta posizionando il rischio in tutto lo spettro del credito. Questo quadro di valore relativo ci permette di determinare il costo del capitale del venditore e di valutare ogni transazione in modo indipendente, cercando di ottimizzare il rendimento per unità di rischio per i nostri investitori. Ci permette inoltre di monitorare il rischio in tempo reale. Se la nostra opinione cambia sul credito, sul settore o sul macrocontesto, interrompiamo il finanziamento. Data la duration breve dei nostri asset in capitale circolante, la durata degli asset ha fornito uno degli strumenti di gestione del rischio più importanti della strategia. Se riteniamo che ci sia una deviazione nella nostra tesi, possiamo solitamente ridurre il rischio rapidamente, assumendoci solo un trimestre di rischio sugli utili complessivi Infine, utilizziamo un approccio ad architettura aperta in cui forniamo numerosi originator, tra cui banche, piattaforme, ERP e broker. Questo crea un funnel più ampio e ci dà la possibilità di essere più selettivi su ciò che scegliamo di finanziare e ci fornisce una visione in tempo reale di come il mercato della finanza commerciale sta valutando il rischio.

La volatilità tende ad essere positiva per noi. Oltre alle difficoltà secolari che limitano i bilanci delle banche in tempi di volatilità, queste ultime tendono ad arretrare ulteriormente, creando maggiori opportunità per i finanziatori non bancari come noi. Inoltre, i team di gestione cercano tipicamente di rafforzare il proprio bilancio e di aumentare i livelli di liquidità durante la volatilità o i contesti di mercato deboli. Di norma, ciò crea ulteriori opportunità di sourcing. L’aumento della volatilità comporta normalmente spread più ampi, il che significa che possiamo avere un maggiore potere di determinazione dei prezzi per conto dei nostri investitori. In periodi di volatilità, possiamo essere in grado di fornire alle controparti la liquidità necessaria grazie alla nostra flessibilità patrimoniale e alla capacità di salire e scendere rapidamente dalla curva di diligenza.

Come tutte le asset class, anche la strategia di Working Capital Finance non è priva di rischi. Il rischio principale che cerchiamo di isolare nella strategia è l’inadempienza dei pagamenti. Cerchiamo di attenuare questo rischio tramite una solida valutazione di base, utilizzando la competenza e l’esperienza del nostro team di credito. O’Connor opera quotidianamente sul mercato, negoziando obbligazioni long e short in tutti i settori, oltre a monitorare gli utili e le notizie dalle società e dai vari settori. La maggior parte dei nostri programmi prevede obbligazioni o prestiti e spesso azioni pubbliche con prezzi e rendimenti di riferimento osservabili, che forniscono informazioni in tempo reale sul nostro portafoglio. Il rischio secondario specifico del finanziamento dei crediti commerciali è la frode. Cerchiamo di mitigare questo rischio attraverso protezioni strutturali come i conti di controllo e processi come la verifica e l’assegnazione delle fatture per identificare le azioni dannose prima del finanziamento.

¹ICC trade register report 2022.