Coronavirus: cosa possiamo imparare dalla Cina?

L'emergenza coronavirus ha avuto origine in Cina, ma come ha reagito il governo cinese all'epidemia? Cosa possiamo imparare dall'esperienza cinese e come potrebbero adattarsi gli investitori?

27 mar 2020

Geoffrey Wong, Head of Emerging Markets e Asia Pacific Equities, Hayden Briscoe, Head of Fixed Income, Asia Pacific, e Projit Chatterjee, Senior Investment Specialist, Emerging Markets e Asia Pacific Equities, durante un esclusivo webinar hanno risposto a queste e alter domande. Ecco i messaggi chiave emersi.

Coronavirus: cosa possiamo imparare dalla Cina? Messaggi chiave

  • La reazione dei paesi colpiti dalla diffusione del COVID-19 non è stata omogenea, dovendo far fronte simultaneamente alle misure di contenimento del virus e all’impatto negativo delle stesse sulle rispettive economie.
  • La Cina e altri Pesi asiatici hanno concentrato i propri sforzi principalmente sulle misure di contenimento. Ad oggi, questa sembra essere stata la scelta migliore poiché, con la diffusione del virus a livello globale, un significativo impatto nel breve termine appare inevitabile.
  • Tuttavia, la Cina rassicura che il contagio può essere controllato e rallentato. Dunque, anche questa crisi dovrebbe passare.
  • Sebbene i mercati abbiano reagito negativamente alla pandemia, gli investitori dovrebbero riporre la propria attenzione sui trend strutturali che caratterizzano la Cina e tutti i mercati emergenti, in particolare su quelli sostenuti dall’attuale contesto di mercato e che rappresentano oggi delle potenziali opportunità di investimento di lungo periodo.
  • Diverse sono le ragioni per scegliere un’allocazione strategica in Cina. In particolare, l’azionario e l’obbligazionario cinese, asset class ancora sottoinvestite, offrono interessanti opportunità di alpha e rendimenti.

Geoffrey Wong, Head of Emerging Markets and Asia Pacific Equities

Nuovi casi di coronavirus in Cina sono diminuiti fino a scomparire improvvisamente

In Cina, il numero di nuovi casi giornalieri ha seguito un trend in calo fino ad azzerarsi nel mese di marzo. Il picco si è registrato a metà febbraio, a causa di un cambiamento nelle modalità di definizione dei nuovi contagi, ma da allora il numero è sceso rapidamente.

Molti dei nuovi casi positivi registrati nei giorni scorsi provengono dal rientro in Cina dei cittadini cinesi. I casi domestici sono diminuiti fortemente.

Figura 1: nuovi casi di coronavirus giornalieri confermati, 23 gennaio 2020 -18 marzo 2020

Fonte: Johns Hopkins Coronavirus Resource Centre, CSSE, 18 marzo 2020

Il numero di nuovi casi giornalieri in Cina ha raggiunto il picco a metà febbraio per poi diminuire drasticamente.

Alcuni segnali della ripresa economica in Cina

Con la fine del Capodanno Cinese, il paese ha registrato una crescita positiva. Non ancora ai livelli di attività del 2019, ma i trend sugli spostamenti e sulle vendite immobiliari rappresentano un segnale di ripresa dell’economia cinese.

Effetti di breve e lungo termine

Le decise misure precauzionali messe in campo dalle autorità avranno un forte impatto sul GDP globale e, sui mercati, cresce la convinzione di una recessione globale per quest’anno.

In tal senso, le politiche monetarie e fiscali coordinate attualmente in atto potrebbero avere un effetto controproducente sull’economia globale. Come la storia insegna, durante una recessione i mercati possono perdere fino al 50% del proprio valore. Attualmente, le perdite si attestano intorno al 25%. Pertanto, un ulteriore ribasso rispetto ai valori correnti è del tutto possibile.

Ulteriori eventi influenzeranno i mercati, come gli effetti delle misure di sostegno economico o dell’eventuale scoperta di un vaccino.

I mercati resteranno volatili. Tuttavia, riteniamo che i trend fondamentali di lungo termine in Cina e Asia non ne risentiranno e l’impatto per gli investitori nei prossimi 3-5 anni dovrebbe essere contenuto.

In particolare, l’attuale contesto macroeconomico ha dato una spinta a diversi trend in Cina, e più in generale in Asia, che fanno parte delle nostre strategie di investimento, tra cui:

  • Consolidamento di molti settori in Cina, a discapito delle aziende a minor capitalizzazione.
  • Passaggio da off-line a on-line in molti segmenti quali servizi finanziari, diagnosi sanitarie, tutoraggio dopo scuola,
  • Investimenti in ricerca e sviluppo sostenuti dalla crescente domanda di soluzioni automatizzate.
  • Spostamento della catena di approvvigionamento dalla Cina verso il sud-est asiatico, l'India, Stati Uniti, Corea del Sud e Giappone.

Gli investimenti in Cina non riguardano una maggiore esposizione al beta ma l’accesso a opportunità di rendimento come ad esempio nel mercato A-Share. Tali opportunità originano da (i) inefficienze di mercato causate dagli investitori retail e (ii) trend fondamentali di lungo termine che stanno guidando l’economia.

In Cina, il passaggio a un’economia orientata ai servizi e consumi, la progressiva urbanizzazione, l’aumento di R&D e innovazione e l’invecchiamento della popolazione sono trend di lungo termine da cui già emergono i potenziali vincitori.

Nonostante l’impatto di breve termine del COVID-19, rimaniamo fiduciosi nei cambiamenti fondamentali di lungo termine attualmente in atto in Cina e più in generale in tutti i mercati emergenti. Le nostre strategie si concentrano sulle aziende di qualità più promettenti che operano nell’ambito di tali cambiamenti.

In conclusione, manteniamo un approccio cauto. Non abbiamo apportato modifiche di rilievo all’interno del portafoglio, ma siamo pronti a cogliere eventuali opportunità di investimento a prezzi adeguati, in particolare per incrementare la nostra esposizione alle società leader ad elevata qualità.

Hayden Briscoe, Head of Fixed Income, Asia Pacific

Coronavirus: uno sguardo ai mercati obbligazionari cinesi

Il governo cinese ha iniettato una notevole quantità di liquidità nel mercato e drasticamente allentato la politica monetaria.

Figura 2: Tassi di riferimento in Cina: SHIBOR e Loan Prime Rate (5), febbraio 2018 – febbraio 2020

Bloomberg, 17 marzo 2020

I tassi di riferimento in Cina, SHIBOR e Loan Prime Rate, sono diminuiti da febbraio 2018 a febbraio 2020.

Le misure con cui il governo cinese è intervenuto sul mercato non ha ricevuto la giusta attenzione. Le autorità hanno concesso prestiti diretti ai settori e ai segmenti più colpiti, evitando il default di molte aziende nel corso dell’anno. Ciò è in netto contrasto con le misure intraprese nel resto del mondo. Inoltre, abbiamo assistito ad alcuni casi di restringimento degli spread nei mercati cinesi.

I titoli di stato cinesi offrono ancora tra i tassi di interesse nominali più elevati a livello globale e rappresentano un’opportunità particolarmente interessante nell’attuale contesto di rendimenti sempre più negativi.

Figura 3: Rendimenti nominali (%) sui titoli di stato a 10 anni, dati al 17 marzo 2020

Bloomberg, 17 marzo 2020

I rendimenti nominali (%) sui titoli di stato a 10 anni della Cina sono al 2,69, mentre quelli USA allo 0,77, quelli della Germania al -0,461, quelli del Giappone allo 0,014 e quelli UK allo 0,438 (dati al 17 marzo 2020)

Rispetto agli altri mercati globali, il mercato onshore cinese rimane relativamente stabile, presentando ancora una volatilità inferiore rispetto alle controparti europee e statunitensi, specialmente nell’attuale contesto turbolento di mercato. 

Pertanto, l’obbligazionario cinese, che offre rendimenti interessanti e una bassa correlazione con le principali asset class, potrebbe rappresentare un’interessante opportunità di investimento.

Domande e risposte

1.    Qual è la lezione da imparare dalle modalità di gestione del COVID-19 dalla Cina?

Geoffrey Wong (GW): La reazione della Cina, in seguito agli iniziali timori generati dalla gestione del virus nella provincia di Wuhan, è stata decisiva. I fattori chiave sono stati 3:

  • Adozione di rigorose politiche di quarantena e di distanziamento sociale
  • Effettuazione del test in maniera diffusa e tracciabilità dei movimenti dei contagiati
  • Dichiarazione di essere pronti a tutto pur di sostenere l’economia.

La scelta delle autorità è stata chiara: mantenere il numero di contagi basso e costantemente inferiore ai posti disponibili in terapia intensiva. È ormai condiviso che i pazienti trattati con la terapia intensiva hanno una maggiore probabilità di sopravvivenza.

Hayden Briscoe (HB): La capacità di adattamento in tempi ristretti. Sono stato di recente a Londra e sono rimasto colpito da come il virus fosse stato sottovalutato. Per esempio, ero solo una delle cinque persone ad indossare una mascherina all’aeroporto di Heathrow, mentre a Hong Kong e in Cina tutti la avevano.

2. Siete entrambi costruttivi sulla Cina? Quale pensate sarà l’impatto del rallentamento del mondo occidentale sull’economia cinese?

GW: Le prospettive di lungo periodo rimangono ancora favorevoli per determinati settori, mentre nel breve termine sembra ormai inevitabile incorrere in una recessione. Quello che accadrà nel medio periodo sarà invece un complesso mix derivante da una situazione economica globale compromessa, l’innesto di misure di sostegno eccezionali e lo stato di avanzamento (o mancanza) di un vaccino. In questo contesto possiamo esaminare i prezzi delle azioni che ci vengono offerti quotidianamente, al fine di stabilire se i singoli titoli abbiano un valore convincente nel lungo termine. Questo è quello che facciamo.

3. Quanto sono affidabili i dati sull’attività in Cina??

GW: Integriamo i numeri ufficiali con dati provenienti da fonti alternative. Abbiamo istituito un team chiamato QED che ci supporta in questo. Esempi che aiutano a tenere traccia dell'effettiva attività cinese includono i dati sull'inquinamento atmosferico, la congestione del traffico, le transazioni immobiliari e le vendite di biglietti aerei e ferroviari. Questi aiutano a verificare i dati ufficiali.

4. In che modo continuate ad avere incontri individuali con le aziende durante l'epidemia, e in quale misura questo influisce sul tuo processo decisionale?

GW: Al momento non possiamo ovviamente incontrare di persona le compagnie in cui siamo investiti, ma abbiamo aumentato il numero di telefonate di gestione quotidiane. Ci teniamo in stretto contatto con le aziende e le conversazioni che stiamo avendo con loro si concentrano su come il coronavirus stia impattando il loro business.

5. Che tipo di impatto avrà questa crisi sul PIL cinese?

HB: Non ci aspettiamo che l’economia rimbalzi immediatamente del 5-6%. Quello su cui ci si deve concentrare adesso non è tanto il PIL, ma quello che noi chiamiamo “impulso creditizio cinese”, ovvero il rapporto tra la crescita del mercato del credito ed il PIL totale. Questo parametro tende a fornire una buona stima di quello che sarà l’outlook dei prossimi 6-9 mesi. L'impulso creditizio sta diventando positivo e non saremmo sorpresi di vederlo aumentare sensibilmente nei prossimi mesi. Il governo cinese ha infatti fatto un ottimo lavoro nel portare denaro nell'economia reale, portando i tassi overnight a livelli molto bassi, intorno all'1,5%, e stimolando di fatto il ricorso al credito..

6. Il coronavirus ha rafforzato la motivazione per gli investitori ad effettuare un'allocazione negli asset cinesi all’interno del proprio portafoglio?

GW: Sì, il Coronavirus è stato un ottimo test per l’argomento Cina. Osservando il comportamento dei mercati globali, notiamo come siano diminuiti del 25% circa, mentre il mercato azionario cinese è sceso solamente del 3% circa. Il mercato delle A-shares ha una base di investitori molto diversa, dominata da investitori retail domestici.

Sebbene lo “Stock Connect” stia diventando sempre più importante, gli investitori domestici in Cina hanno ancora poche strumenti per investire i propri capitali all’estero. Pertanto, concentrano le proprie ricchezze a livello nazionale. Le decisioni di tali investitori si basano su fattori diversi rispetto alle controparti europee o americane, e quindi la correlazione tra i mercati è bassa.

I cittadini cinesi sono rassicurati dalla risolutezza del loro governo in questo momento, e quindi i mercati cinesi sono stati relativamente stabili. Di conseguenza, questa mancanza di correlazione tra ciò che sta accadendo in Cina e il resto del mondo è un argomento di particolare valenza per cui gli investitori globali dovrebbero considerare le A-share cinesi come una classe di asset separata.

Oltre alla presenza della componente di rendimento attivo (motivo principale per investire), la correlazione è bassa. Pertanto, una quota di A-share cinesi all’interno del proprio portafoglio globale permette di ridurre il rischio complessivo dello stesso.

HB: Dagli anni '80 il nostro intero settore si è basato sulla correlazione negativa tra asset obbligazionari e asset rischiosi. Questo ancoraggio è stato rimosso ora che la correlazione è arrivata a zero, quindi occorre ripensare la propria strategia o trovare asset che la sostituiscano.

Sfortunatamente, mentre entriamo in un periodo di rallentamento, le persone perdono rendimenti e non hanno obbligazioni difensive nel loro portafoglio. È probabile che gli investitori passeranno alle obbligazioni cinesi solo dopo aver realizzato ciò.

I CIO sono chiamati a prendere il rischio e compiere una maggiore allocazione in Cina. Se si seguono semplicemente gli indici, la Cina costituisce solo il 6% dell'indice globale, sebbene sia il secondo mercato più grande al mondo.

Non è abbastanza grande per spostare l'ago della bilancia se si lascia l'allocazione cinese all'interno di un indice. Per tale motivo, un'allocazione strategica diventa necessaria. Stiamo dicendo che l’allocazione è di circa il 40% in Cina, il 40% in Treasuries e il resto in altri mercati obbligazionari più piccoli come Regno Unito, Australia e Nuova Zelanda.

Consigliamo anche di farlo attraverso una copertura valutaria. Pertanto, i CIO sono chiamati a importanti appelli. Per 30 anni, i manager hanno seguito gli indici, ma ora stiamo dicendo che gli investitori devono scegliere i Paesi e ripensare le loro allocazioni.

7. Ci sarà un secondo round di effetti sulla Cina dovute ad un rallentamento globale?

HB: Stiamo andando alla chiusura completa di alcuni paesi, con rigide regole di quarantena. Ci sarà un rallentamento, e questo è positivo per le obbligazioni cinesi, perché significa più tagli dei tassi, maggiore liquidità e probabilmente assisteremo ad un rally.

GW: si verificheranno effetti secondari. Dobbiamo pensare ora a come utilizziamo il nostro budget per il rischio. I mercati sono crollati della metà, i titoli di qualità non sono diminuiti altrettanto. Nella nostra azione attiva di portafoglio, stiamo ancora mantenendo delle risorse da utilizzare in un secondo momento. Abbiamo usato alcune munizioni per acquistare alcune azioni selezionate.

8. Potete commentare la situazione di liquidità del mercato che state monitorando?

HB: per quanto riguarda la liquidità del mercato, funziona perfettamente come nei titoli governativi o onshore. Tutti i crediti onshore vengono negoziati regolarmente, quindi gli spread di credito si stanno effettivamente contraendo. L'offshore è più impegnativo, paradossalmente c'è più liquidità nei mercati ad alto rendimento perché gli investitori cinesi sono alla ricerca di emittenti cinesi in valuta locale denominati in USD. Le condizioni sono impegnative nelle attività di investimento.

GW: in generale, siamo ancora in grado di adattare i nostri portafogli. Ovviamente quando si acquista e si vende la vendita è leggermente più difficile che l'acquisto in questo momento e gli spread durante il giorno possano essere abbastanza grandi. Ad eccezione delle Filippine, abbiamo avuto scambi continui in altri mercati, quindi i mercati continuano a funzionare.

9. Che tipo di flussi avete osservato per le azioni cinesi e le strategie obbligazionarie?

GW: sul lato wholesale abbiamo assistito a discreti inflow YTD. Dal lato istituzionale abbiamo avuto due investimenti e un rimborso nell'ultimo mese. Net-net, gli investitori sembrano considerare la situazione attuale come un'opportunità in parte perché abbiamo uno dei prodotti più performanti. Mentre, in generale, in Asia ci sono stati riscatti che finora da lato nostro non abbiamo visto molto.

HB: Abbiamo visto molti clienti vendere asset con rendimento negativo o debito EM e poi passare all’obbligazionario cinese per rendimenti più elevati e maggiore sicurezza.


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