Puntos destacados:
Puntos destacados:
- En este inicio de 2026, los riesgos para las previsiones de crecimiento de consenso están sesgados al alza. La solidez de los balances, las condiciones financieras favorables, una política presupuestaria más acomodaticia y la disipación de los efectos de los aranceles sustentan estas perspectivas.
- Al mismo tiempo, esperamos una inflación contenida, ya que la política estadounidense tiene por objeto la asequibilidad, el crecimiento salarial probablemente se modere y China está exportando desinflación.
- Los continuos aumentos de productividad, potencialmente apuntalados por la IA, aumentan la posibilidad de que un mayor crecimiento pueda coexistir con una menor inflación.
- Un crecimiento sólido con una inflación contenida favorece a la renta variable y a la deuda corporativa; utilizamos la duración como cobertura frente a los riesgos de caída del mercado laboral y reintroducimos una sobreponderación del oro.
Mejores perspectivas de crecimiento
Mejores perspectivas de crecimiento
Las previsiones de crecimiento de consenso para Estados Unidos y otras economías avanzadas se han revisado repetidamente al alza desde el Día de la Liberación, tanto para 2025 como para 2026. Seguimos pensando que una previsión del 2% para el PIB estadounidense para 2026 es demasiado baja.
Dos factores clave han contribuido a la sorprendente solidez de la economía estadounidense. En primer lugar, las empresas y los consumidores se han mostrado más resilientes y con capacidad de adaptación a las perturbaciones de lo previsto, especialmente a los aranceles, debido al dinamismo empresarial y a la solidez de los balances (véase Comentario macroeconómico mensual: La clave de la resiliencia de este ciclo). En segundo lugar, la magnitud de los gastos de capital y de las inversiones relacionadas con la IA ha sido significativa y, en parte debido a ello, es posible que se haya subestimado el crecimiento de la productividad.
De hecho, la Fed ha revisado al alza consecutivamente sus previsiones de crecimiento en sus dos últimas proyecciones trimestrales. Las últimas perspectivas del banco central apuntan a un crecimiento más sólido en 2026 con un impacto inflacionista limitado, que el presidente de la Fed, Powell, atribuyó a un repunte tras el reciente cierre del Gobierno y al aumento de las expectativas de inversión en IA. Compartimos esta visión optimista y pensamos que la perspectiva de un régimen de mayor productividad —que podría generar mayores beneficios empresariales reales e impulsar los ingresos reales— presenta un riesgo al alza para unas perspectivas ya de por sí sólidas.
Varios factores han contribuido a un mayor crecimiento de la productividad. La pandemia obligó a las empresas a operar de forma más eficiente, a lo que se sumó un mercado laboral más tenso en 2022-2023. Después de la pandemia, las empresas se beneficiaron de la remodelación de las cadenas de suministro, la profundización del capital y la digitalización, entre otros cambios dinámicos. De cara al futuro, creemos que la IA contribuirá a seguir aumentando la productividad.
Estimar la escala y la velocidad del impacto de la IA en la productividad es todo un reto, ya que aún estamos en su fase inicial y son muchas las variables que afectan a la productividad. Aunque se han realizado varias simulaciones teóricas —que coinciden en el potencial transformador de la IA pero discrepan en la escala y velocidad de su impacto (por ejemplo, del FMI, la OCDE
y McKinsey)—, ahora estamos empezando a ver datos reales. La encuesta Real Time Population de la Fed de St. Louis, en la que se pregunta a los trabajadores estadounidenses sobre el uso de la IA, calcula que se ha aumentado la productividad laboral hasta un 1,3% desde que existe ChatGPT. También se ha observado que las industrias con una elevada adopción de la IA están creciendo más rápido que su tendencia anterior a la pandemia.
La medida en que la IA puede favorecer el crecimiento económico y los beneficios futuros de las empresas es quizá la cuestión más importante —y compleja— para los inversores este año. Hemos observado una mayor dispersión en los resultados de las empresas tecnológicas de megacapitalización, lo que consideramos saludable, ya que indica un mayor escrutinio de la dinámica específica de cada empresa y no se trata de una característica de un comportamiento de oferta irracional e indiscriminado típicamente asociado a las burbujas del mercado (véase Comentario macroeconómico mensual: Nuestra apuesta)
Figura 1: La IA puede dar paso a un nuevo régimen de mayor productividad
Regímenes de productividad estadounidenses
Aparte de la posibilidad de un régimen de mayor productividad, creemos que la combinación de unas condiciones financieras favorables, unos balances saneados del sector privado y los indicios de mejora en el sector manufacturero sugiere que empezamos el año con buen pie. Además, la legislación presupuestaria estadounidense aprobada el pasado verano supondrá un impulso de 55.000 millones de dólares a la renta disponible de Estados Unidos en los próximos meses a través de rebajas fiscales.
Estas rebajas fiscales deberían ayudar a compensar la ralentización del crecimiento de la renta agregada resultante de la menor inmigración y la menor demanda de mano de obra. Con las ayudas al consumidor del Gobierno y la continuidad de la inversión de las empresas, el mercado de renta variable parece dispuesto a seguir avanzando a pesar de la perspectiva de un crecimiento del empleo persistentemente bajo. Además, resulta probable que el lento crecimiento del empleo mantenga la preocupación de la Reserva Federal por los riesgos del mercado laboral, lo que contribuiría a anclar los tipos a corto plazo y a evitar que las condiciones financieras se endurezcan demasiado.
Fuera de EE. UU., las perspectivas han mejorado a medida que los tipos de interés oficiales se acercan a la neutralidad, aumenta el estímulo presupuestario en las principales economías (incluidas Alemania y Japón) y disminuye la incertidumbre comercial. La confianza empresarial está mejorando, y el PMI compuesto mundial señala una expansión en los nuevos pedidos y de la producción futura en los sectores manufacturero y de servicios.
En este contexto, los mercados comienzan el año descontando una cierta probabilidad de subidas de tipos en varias economías avanzadas para el cuarto trimestre, y tanto los tipos a corto plazo como los bonos apuntan a una mejora de las perspectivas de crecimiento para 2026.
Figura 2: La renta fija empieza a descontar mejor el crecimiento
Variación de la rentabilidad de los bonos a 10 años en el cuarto trimestre, pb
La política de la inflación
La política de la inflación
Aunque suele ser razonable esperar que un crecimiento más sólido provoque un aumento sostenido de la inflación, creemos que el entorno actual es menos propicio a un repunte de las presiones inflacionistas. A corto plazo, la inflación podría protagonizar un repunte estacional en el primer trimestre —como ha ocurrido en los últimos años— y podría verse amplificada por el retraso en el impacto de los aranceles tras las reducciones de precios de las vacaciones navideñas. Sin embargo, seguimos pensando que los riesgos para las previsiones de inflación de consenso —del 2,5% en 2026 T4/T4 para el PCE subyacente en EE. UU.— están sesgados a la baja debido a varios factores que sugieren que este impulso inflacionista a corto plazo será probablemente temporal.
En primer lugar, los incentivos políticos están sumamente alineados hacia la contención de la inflación. La Administración Trump ha hecho frente a reveses electorales en las elecciones fuera de ciclo y las encuestas apuntan a las preocupaciones en torno a la asequibilidad como un catalizador clave de la insatisfacción de los votantes. Estas preocupaciones están determinando las prioridades políticas de cara a las elecciones de noviembre.
Ya se han eliminado los aranceles sobre varios productos alimenticios importados que no se cultivan en EE. UU. y se han reducido los aranceles sobre China. Esperamos que las próximas políticas comerciales se apliquen con el objetivo de reducir la inflación, no de aumentarla.
En segundo lugar, una inflación sostenida impulsada por la demanda suele requerir un mercado de trabajo tenso y una presión al alza de los salarios. Aunque esperamos que el crecimiento siga siendo sólido, no está claro si el mercado laboral volverá a acelerarse, ya que la inversión en IA no se ha sumado al crecimiento del empleo y la adopción de esta tecnología puede ralentizar la contratación. Además, la inflación en el mercado de la vivienda, que representa alrededor de un tercio de la cesta del IPC, se ha desacelerado y las medidas alternativas del alquiler se sitúan por debajo de su tendencia anterior a la pandemia.
En tercer lugar, China está ejerciendo una presión deflacionista. En 2025, el crecimiento del volumen de las exportaciones chinas ha superado al del resto del mundo por un margen nunca visto desde 2001, mientras que los precios de exportación han caído bruscamente. Esto refleja el exceso de capacidad de fabricación —debido en parte a los aranceles y a un consumo interno más débil— y la posición única de China para combinar una sólida capacidad de fabricación con avances tecnológicos y la adopción de la IA.
Desde el punto de vista de la inflación, esto es positivo, ya que tanto los precios de los insumos importados como los de los productos acabados están bajando. Sin embargo, para las economías manufactureras competidoras esto supone un reto. Europa parece ser el continente más amenazado por el aumento de la competencia china, lo que refuerza nuestra opinión de que los beneficios europeos tienen un recorrido al alza limitado y nos lleva a una exposición de infraponderación.
Figura 3: El crecimiento de la inversión y el empleo han divergido
Inversión privada en EE. UU. frente a empleo, % anual a 6m
Figura 4: El crecimiento de las exportaciones chinas como motor desinflacionista mundial
Volúmenes y precios de las exportaciones chinas frente al resto del mundo
Asignación de activos
Asignación de activos
Mantenemos una postura de predisposición al riesgo: el crecimiento al alza con una inflación contenida respalda la renta variable y la deuda corporativa. El dinamismo de los beneficios sigue siendo sólido y con una buena amplitud; priorizamos los mercados emergentes, Japón y EE. UU. a escala regional.
Si nuestras perspectivas son erróneas, el motivo probablemente sea la intensificación de la debilidad del mercado laboral, no el recalentamiento de la inflación. Por tanto, priorizamos la duración como cobertura frente a la exposición a la renta variable y a la deuda corporativa.
También reintroducimos una sobreponderación en el oro. Tras un repunte de la volatilidad el pasado otoño, los precios se han vuelto a alinear con los fundamentales, y las continuas compras de los bancos centrales resultan favorables; nuestra posición en oro también diversifica frente a los riesgos asociados a la sostenibilidad presupuestaria, la independencia de los bancos centrales y el plano geopolítico.
Perspectivas sobre las clases de activos
Clase de activos | Clase de activos | Señal global / relativa | Señal global / relativa | El punto de vista de UBS Asset Management | El punto de vista de UBS Asset Management |
|---|---|---|---|---|---|
Clase de activos | Renta variable global | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Seguimos sobreponderando la renta variable mundial. Los beneficios siguen siendo sólidos en EE. UU. y en la mayoría de las regiones, y tanto el crecimiento estadounidense como el mundial mantienen la resiliencia. Priorizamos EE. UU., Japón y los mercados emergentes frente a Europa, Reino Unido y Australia. |
Clase de activos | EE. UU. | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Seguimos sobreponderando la renta variable estadounidense. Creemos que el crecimiento mejorará a principios de año y que la Reserva Federal mantendrá un sesgo moderado. Además, el crecimiento de los beneficios es sólido entre los valores de alta calidad, y las empresas estadounidenses siguen mostrando capacidad de adaptación a las crisis. |
Clase de activos | Europa | Señal global / relativa | Infraponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Estamos infraponderados en renta variable europea, ya que el crecimiento de los beneficios sigue siendo más débil que en otras regiones, y observamos una mayor competencia en el sector manufacturero gracias a China. Nos gustan los bancos europeos, que deberían beneficiarse de unos beneficios sólidos. |
Clase de activos | Japón | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Estamos sobreponderados en renta variable japonesa, que creemos que debería beneficiarse del elevado crecimiento del PIB nominal interno y la mejora de los beneficios. Una política más estimulante, combinada con la debilidad del yen japonés, también podría respaldar el crecimiento futuro de los beneficios. |
Clase de activos | Mercados emergentes | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Sobreponderamos la renta variable de los mercados emergentes, ya que los beneficios son sólidos en la mayoría de las regiones. El índice MSCI EM está muy ponderado hacia los gigantes tecnológicos del norte de Asia, que, aunque ahora están bajo presión, deberían seguir beneficiándose del ciclo de inversión en IA a medio plazo. |
Clase de activos | Deuda pública global | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Hemos sobreponderado la duración porque creemos que los bonos ofrecen protección para los activos de riesgo en caso de que el crecimiento se debilite. El mercado laboral sigue siendo débil, y nos preocupan más los riesgos a la baja para el empleo que los riesgos al alza para la inflación. |
Clase de activos | Bonos del Tesoro estadounidense | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Hemos revisado al alza los bonos del Tesoro de EE. UU., ya que valoramos las propiedades de cobertura en caso de que el mercado laboral sorprenda a la baja, sobre todo porque creemos que la Fed mantendrá un sesgo moderado este año, con mayor probabilidad de más recortes de tipos de interés. |
Clase de activos | Bunds | Señal global / relativa | Infraponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Estamos infraponderados en el Bund, ya que creemos que el crecimiento alemán está a punto de repuntar en un contexto de aumento del gasto presupuestario, que está previsto que respalde el crecimiento hasta 2027. El BCE ha señalado que está en pausa; una nueva recuperación debería hacer que se descuenten subidas. |
Clase de activos | Gilts | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Seguimos sobreponderando los Gilts, ya que consideramos que las valoraciones son atractivas, y la prima fiscal, en niveles aceptables, ya está incorporada a la curva. Aunque el Banco de Inglaterra sigue aplicando un ciclo de relajación gradual, los riesgos a la baja para el empleo podrían acelerar el ritmo de los recortes de tipos. |
Clase de activos | JGB
| Señal global / relativa | Neutral | El punto de vista de UBS Asset Management | Somos neutrales en deuda pública japonesa. Aunque es probable que el Banco de Japón siga subiendo los tipos de interés a finales de este año, prevemos que actuará con lentitud, mientras que los costes de carry de las posiciones cortas en deuda pública son elevados debido al reducido tipo de interés oficial de la institución monetaria. |
Clase de activos | Suiza | Señal global / relativa | Neutral | El punto de vista de UBS Asset Management | Somos neutrales en bonos suizos. Si bien la economía nacional sigue presentando una evolución anémica, las valoraciones son caras, ya que el mercado está valorando la posibilidad de que el BNS recorte los tipos a terreno negativo. |
Clase de activos | Deuda corporativa global | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Somos optimistas en cuanto a la deuda corporativa. Varios factores fundamentales y técnicos respaldan unos diferenciales ajustados, como las bajas tasas de impago, las revisiones al alza constantes, la resiliencia de los beneficios empresariales y las sólidas entradas de capitales. El high yield asiático sigue ofreciendo el perfil de riesgo-remuneración más atractivo. |
Clase de activos | Deuda corporativa Investment Grade | Señal global / relativa | Neutral | El punto de vista de UBS Asset Management | Los diferenciales de la alta calificación siguen siendo excepcionalmente ajustados, mientras que los beneficios y los saldos se mantienen sólidos, lo que contribuye a limitar los riesgos bajistas. De cara al futuro, el mercado estadounidense de alta calificación tendrá que absorber cada vez más oferta relacionada con las necesidades de financiación de la inversión en IA. |
Clase de activos | Deuda corporativa High Yield | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Esperamos que los diferenciales se mantengan dentro de un rango limitado debido a unas tasas de impago inferiores al 2%, la migración de las calificaciones hacia categorías de mayor calidad y el comportamiento de búsqueda de rentabilidad. El high yield se negocia ahora a un cupón medio cercano a su yield-to-worst actual, lo que indica que el ciclo de refinanciación ha superado probablemente su fase más difícil. En conjunto, estos factores generan un contexto favorable para las rentabilidades impulsadas por el carry. |
Clase de activos | Deuda emergente en divisa fuerte | Señal global / relativa | Neutral | El punto de vista de UBS Asset Management | Somos neutrales con respecto a los mercados emergentes en divisa fuerte, pero sobreponderamos la deuda emergente en divisa local, ya que esperamos que las divisas emergentes se fortalezcan. |
Clase de activos | Divisas | Señal global / relativa | N/A1 | El punto de vista de UBS Asset Management | N/A1 |
Clase de activos | USD | Señal global / relativa | Infraponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Seguimos infraponderando el USD, ya que creemos que los tipos estadounidenses tienen margen para comprimirse en relación con el resto del mundo. La mayoría de los bancos centrales de los mercados desarrollados han señalado el final de sus ciclos de relajación, mientras que es muy probable que la Reserva Federal siga recortando los tipos este año. |
Clase de activos | EUR | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | El EUR sigue limitado en un rango; sin embargo, creemos que los riesgos se inclinan hacia un lento movimiento al alza, ya que el BCE se mantiene a la espera y hay indicios de una mejora del ciclo manufacturero global. También priorizamos una posición larga en EUR frente a la GBP, ya que es probable que los tipos británicos bajen en un contexto de debilidad de los datos de empleo. |
Clase de activos | JPY | Señal global / relativa | Infraponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Seguimos infraponderando el JPY, ya que pensamos que los tipos de interés siguen siendo demasiado bajos en relación con la inflación y los salarios, incluso con una subida de tipos del BoJ cada 6 a 12 meses. Este es particularmente el caso de los planes presupuestarios de Takaichi, sesgados hacia una política presupuestaria expansiva. |
Clase de activos | CHF | Señal global / relativa | Neutral | El punto de vista de UBS Asset Management | Somos neutrales en el CHF, ya que las valoraciones caras y las yields bajas se ven contrarrestados por las importantes entradas en la balanza de pagos. |
Clase de activos | Divisas emergentes | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Priorizamos las divisas emergentes con alto carry, como el BRL y el HUF, que ofrecen tipos de interés reales elevados y valoraciones atractivas. |
Clase de activos | Materias primas | Señal global / relativa | Sobreponderación | El punto de vista de UBS Asset Management | Reintroducimos una sobreponderación en el oro. Tras un repunte de la volatilidad el pasado otoño, los precios se han vuelto a alinear con los fundamentales, y las continuas compras de los bancos centrales resultan favorables; la posición en oro también diversifica frente a los riesgos asociados a la sostenibilidad presupuestaria, la independencia de los bancos centrales y el plano geopolítico. |
