Comentario macroeconómico mensual de diciembre

Puntos destacados:

La reciente volatilidad de la renta variable ha coincidido con las preocupaciones en torno al endurecimiento monetario de la Fed y el nuevo debate sobre si la inversión relacionada con la IA generará rentabilidades atractivas.
Creemos que la Fed sigue estando firmemente en una senda de relajación, ya que los riesgos bajistas para el mercado laboral superan los riesgos alcistas para la inflación.
Consideramos que una mayor atención al ROI de la inversión en IA es una dinámica saludable, al igual que la reciente disminución de la correlación entre los precios de las acciones de los principales "hiperescaladores" de IA. Ante la preocupación por la concentración del mercado, la gestión activa puede contribuir a diversificar la exposición de la cartera a la temática de la IA.
Los fundamentales subyacentes siguen siendo sólidos y, en vista del desplome de los mercados, hemos añadido cierta exposición a los activos de riesgo, incluidos los bonos high yield. También hemos añadido duración en EE. UU. como cobertura frente a una mayor debilidad del mercado laboral.

La volatilidad del mercado ha repuntado últimamente, lo que seguramente ocurriría en algún momento después de un movimiento casi lineal al alza en los mercados de renta variable desde mediados de abril. El reciente episodio de volatilidad ha coincidido con la consternación sobre las perspectivas de relajación de la Fed y con un mayor escrutinio sobre el retorno de la inversión en los gastos de capital relacionados con la IA.

Creemos que la Fed se mantendrá en una senda de relajación y que los riesgos bajistas para el mercado laboral superarán a los riesgos alcistas para la inflación. Como resultado, hemos añadido duración en EE. UU. para cubrir nuestro posicionamiento favorable al riesgo.

Abordar las preocupaciones en torno a la IA es menos sencillo y esperamos que el mercado aborde esta temática durante algún tiempo. No obstante, el comercio de IA está adquiriendo más matices, con una creciente dispersión dentro de la tecnología de las megacapitalizaciones entre los ganadores y perdedores relativos percibidos; consideramos que se trata de un avance saludable. La elevada concentración del mercado y las valoraciones ponen de manifiesto la conveniencia de equilibrar el índice y la exposición activa con el fin de garantizar la diversificación en caso de que el ROI de la inversión en IA no cumpla las elevadas expectativas.

Creemos que los fundamentales subyacentes seguirán siendo sólidos y, dado el desplome de los mercados, hemos añadido cierta exposición a los activos de riesgo, incluidos los bonos high yield.

La relajación de la Fed sigue su curso

La debilidad de la renta variable comenzó esencialmente en torno a la reunión del Comité Federal de Mercado Abierto del 29 de octubre, en la que el presidente de la Fed, Powell, introdujo incertidumbre sobre la probabilidad de un tercer recorte consecutivo de tipos en diciembre. Desde entonces, varios miembros del comité de la Fed se han sumado a un discurso más restrictivo, lo que ha reducido las expectativas del mercado de un recorte de tipos en diciembre a una cuestión binaria.

A pesar de ello, esperamos que el presidente de la Fed, Powell, considere los riesgos bajistas para el empleo como mayores que los riesgos alcistas para la inflación y logre consenso para una rebaja de tipos en diciembre. La tasa de desempleo está aumentando gradualmente y, en general, la inflación ha caído por debajo de las expectativas. Mientras tanto, los swaps sobre el IPC a un año muestran una tendencia bajista, lo que genera confianza en que la inflación impulsada por los aranceles se verá compensada con el tiempo por las presiones desinflacionistas en otros lugares.

Figura 1: Los swaps sobre la inflación tienden a la baja, lo que indica una menor preocupación del mercado por la inflación

Swaps sobre inflación en EE. UU.

El gráfico muestra el swap sobre la inflación estadounidense a un año y a dos años.

En caso de que nos equivoquemos y prevalezcan la opinión restrictiva para mantener a la Fed en pausa sin recortes de tipos, esperamos que la debilidad de los activos de riesgo sea efímera. La Administración Trump anunciará pronto el sucesor del presidente de la Fed, Powell, cuyo sesgo probablemente será acercar los tipos al 3%.

Y aunque es probable que el crecimiento económico se recupere a principios del próximo año debido a la debilidad inducida por el cierre gubernamental en el cuarto trimestre, no se sabe si el mercado laboral volverá a acelerarse. El hecho de que un catalizador clave del crecimiento, la inversión en IA, no sea especialmente aditivo para el crecimiento del empleo (y la IA puede ser, en última instancia, un obstáculo para el crecimiento del empleo) nos sugiere que resulta probable que los argumentos a favor de una mayor relajación sigan siendo sólidos. Observamos que, a pesar del cambio en el calendario previsto de recortes de la Fed, el tipo terminal implícito en el mercado no ha variado en gran medida.

Habida cuenta de nuestra expectativa de una mayor relajación de la Fed y nuestra opinión de que los riesgos bajistas para el mercado laboral son mayores que los riesgos alcistas para la inflación, hemos añadido una posición larga en duración estadounidense a las carteras. Esto debería ayudar a diversificar algunas de nuestras posiciones largas de riesgo en caso de que el mercado laboral se deteriore más de lo esperado.

Figura 2: El precio de mercado del tipo terminal de la Fed se ha mantenido estable

Swap OIS de EE. UU. a 2 y 1 meses

OIS a dos años y un mes de julio a noviembre de 2025. — Fuente: Bloomberg, UBS Asset Management. Datos a noviembre de 2025.

El gráfico muestra el swap sobre índices a un día, a dos años y a un mes, desde julio de 2025 hasta noviembre de 2025.

Una negociación de la IA más matizada

La tecnología ha quedado rezagada en el reciente episodio de debilidad del mercado, a pesar de que las megacapitalizaciones han publicado otra temporada de resultados excepcional. El debate sobre si la importante inversión en IA generará, en última instancia, rentabilidades atractivas ha pasado de estar a punto de terminar a estar sobrecargado.

A pesar de algunos obstáculos a corto plazo para las carteras, en realidad consideramos que esta dinámica es bastante favorable para la sostenibilidad de la temática de inversión en IA. El hecho de que el mercado esté empezando a castigar a ciertas empresas por planes de inversión desmesurados sin una perspectiva de ingresos proporcional puede proporcionar cierta «disciplina de mercado», del mismo modo que los vigilantes del mercado de bonos alientan a los gobiernos a frenar el gasto. Las burbujas ocurren cuando los inversores abandonan por completo los fundamentales en favor de la búsqueda de riesgos; y esto no parece ser lo que está sucediendo.

De hecho, el mercado se muestra cada vez más perceptivo sobre cómo está descontando la IA. La correlación de precios de las acciones entre los «hiperescaladores» cotizados ha caído de cerca del 80% en junio al 20% actual, su nivel más bajo desde 2017. Este cambio en las correlaciones de precios de las acciones indica que el mercado se está tornando más selectivo respecto a los posibles ganadores y perdedores relativos en este ámbito, una evolución saludable.

Figura 3: La correlación media entre los cinco «hiperescaladores» principales ha caído

Correlación por pares media a 3 m para los 5 «hiperescaladores» principales

Correlación consecutiva a 3 meses de Amazon, Microsoft, Google, Meta y Oracle. — Fuente: Bloomberg, UBS Asset Management. Datos a noviembre de 2025.

El gráfico muestra la correlación por pares a tres meses consecutivos de Amazon, Microsoft, Google, Meta y Oracle.

En general, creemos que la mayor concentración del mercado en la temática de la IA, junto con la disminución de las correlaciones, expresan la creciente necesidad de que los inversores se aseguren de diversificar activamente sus exposiciones. Los Magníficos 7 representan ahora el 35% del S&P 500 por capitalización bursátil, y cerca de la mitad del índice está invertido directamente en el sector tecnológico o estrechamente vinculado a él a través de modelos de negocio e infraestructuras. Básicamente, pasar a ser puramente «pasivo» es en gran medida una apuesta «activa». Muchos gestores activos han tenido dificultades en los últimos años debido a una estrecha rentabilidad en los índices de renta variable, pero a medida que el mercado se conciencia sobre la temática de la IA y el cambio de enfoque de los habilitadores de la IA a los adoptadores, esperamos que la diversificación en los índices de renta variable sea cada vez más importante.

Figura 4: La concentración del mercado ha aumentado significativamente

Capitalización bursátil de las 10 mayores empresas como cuota del total del S&P 500

Capitalización de las 10 mayores empresas del S&P 500 como % del total del índice. — Fuente: Bloomberg, UBS Asset Management. Datos a noviembre de 2025.

El gráfico muestra la capitalización bursátil de las 10 mayores empresas del índice S&P 500 como porcentaje de la capitalización bursátil total del índice.

Asignación de activos

A pesar de la disminución de la variedad en los mercados de renta variable, algunos de los indicadores de confianza y posicionamiento que seguimos se han desplomado. Esto genera un terreno fértil para un repunte, ya que los mercados se vuelven a centrar en los beneficios sólidos, la continua relajación monetaria y el impulso de 55.000 millones de dólares a la renta disponible estadounidense que se producirá esta primavera (derivado de la legislación fiscal estadounidense aprobada a principios de este año).

Seguimos siendo optimistas con respecto a las perspectivas y mantenemos una sobreponderación en renta variable. De hecho, los beneficios siguen superando las expectativas y el trimestre más reciente ha supuesto la mayor proporción de sorpresas al alza entre las empresas del S&P 500 desde 2021. Los beneficios en todo el mundo están mostrando una amplitud impresionante, y seguimos priorizando las regiones donde esta tendencia es más notoria, en los mercados emergentes y Japón.

Y a pesar de las recientes preocupaciones en áreas de la deuda corporativa, reiteramos que, aunque existen puntos de exceso, el apalancamiento del sector privado en su conjunto se sitúa en mínimos de varias décadas (véase Comentario macroeconómico mensual: La clave de la resiliencia de este ciclo) En este contexto, hemos aprovechado la reciente ampliación de los diferenciales de crédito para añadir deuda corporativa estadounidense de high yield. En el mercado IG está aumentando el apalancamiento entre los inversores de IA, mientras que la dinámica subyacente entre la oferta y la demanda en el segmento de high yield sigue siendo favorable.

El principal riesgo económico sigue estando relacionado con el mercado laboral. Somos conscientes de que esta debilidad podría acelerarse y empeorar, por lo que hemos cubierto nuestras exposiciones a activos de riesgo con un aumento de la duración. A pesar de la postura más restrictiva de la Fed por parte de algunos miembros del FOMC, creemos que la Fed no dudará en relajar más su política si el mercado laboral no muestra indicios duraderos de estabilización.

Perspectivas sobre las clases de activos

Clase de activos	Clase de activos	Señal global / relativa	Señal global / relativa	El punto de vista de UBS Asset Management	El punto de vista de UBS Asset Management
Clase de activos	Renta variable global	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Seguimos sobreponderados en renta variable global, que se ve respaldada por unos beneficios sólidos, un crecimiento férreo y las expectativas de una mayor relajación de la política monetaria. Priorizamos EE. UU., Japón y los mercados emergentes frente a Europa, Reino Unido y Australia.
Clase de activos	EE. UU.	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Seguimos sobreponderando la renta variable estadounidense. Seguimos creyendo que la Fed se encuentra en un ciclo de recortes y creemos que el crecimiento va a mejorar a principios del próximo año. Además, el crecimiento de los beneficios es sólido entre los valores de alta calidad, y las empresas estadounidenses siguen mostrando capacidad de adaptación a las crisis.
Clase de activos	Europa	Señal global / relativa	Infraponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Infraponderamos la renta variable europea, ya que el crecimiento de los beneficios sigue siendo más débil que en otras regiones. Nos gustan los bancos europeos, que deberían beneficiarse de unos beneficios sólidos.
Clase de activos	Japón	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Estamos sobreponderados en renta variable japonesa, que creemos que debería beneficiarse del elevado crecimiento del PIB nominal interno y la mejora de los beneficios. Una política más estimulante, combinada con la debilidad del yen japonés, también podría respaldar el crecimiento futuro de los beneficios.
Clase de activos	Mercados emergentes	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Sobreponderamos la renta variable de los mercados emergentes, ya que los beneficios son sólidos en la mayoría de las regiones. El índice MSCI EM está muy ponderado hacia los gigantes tecnológicos del norte de Asia, que, aunque ahora están bajo presión, deberían seguir beneficiándose del ciclo de inversión en IA a medio plazo.
Clase de activos	Deuda pública global	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Pasamos a sobreponderar la duración, ya que creemos que los bonos a corto plazo ofrecen protección para los activos de riesgo en caso de que el crecimiento se debilite. El mercado laboral sigue mostrando debilidad y nos preocupan más los riesgos bajistas para el crecimiento que los riesgos alcistas para la inflación.
Clase de activos	Bonos del Tesoro estadounidense	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Hemos aumentado la exposición a los bonos del Tesoro de EE. UU., ya que esperamos que la relajación de la Fed continúe y valoramos las propiedades de la cobertura en caso de que el mercado laboral sorprenda a la baja.
Clase de activos	Bunds	Señal global / relativa	Infraponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Estamos infraponderados en el Bund, ya que creemos que el crecimiento alemán está a punto de repuntar en un contexto de aumento del gasto presupuestario, que está previsto que respalde el crecimiento hasta 2027. El BCE ha señalado que está en pausa; una nueva recuperación debería hacer que se descuenten subidas.
Clase de activos	Gilts	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Seguimos sobreponderando los Gilts, ya que consideramos que las valoraciones son atractivas, y la prima fiscal, en niveles aceptables, ya está incorporada a la curva. Aunque el Banco de Inglaterra sigue aplicando un ciclo de relajación gradual, los riesgos a la baja para el empleo podrían acelerar el ritmo de los recortes de tipos.
Clase de activos	JGB	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Somos neutrales en deuda pública japonesa. Si bien resulta probable que el Banco de Japón siga subiendo los tipos de interés, esperamos que actúe con lentitud, mientras que los costes de carry de las posiciones cortas en JGB son elevados debido al bajo tipo de interés oficial del Banco de Japón.
Clase de activos	Suiza	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Somos neutrales en bonos suizos. Si bien la economía nacional sigue presentación una evolución anémica, las valoraciones son caras, ya que el mercado está valorando la posibilidad de que el BNS recorte los tipos a terreno negativo.
Clase de activos	Deuda corporativa global	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Somos optimistas con respecto a la deuda corporativa debido a la reciente ampliación de los diferenciales. Varios factores fundamentales y técnicos respaldan unos diferenciales ajustados, como las bajas tasas de impago, las revisiones al alza constantes, la resiliencia de los beneficios empresariales y las sólidas entradas de capitales. El high yield asiático sigue ofreciendo el perfil de riesgo-remuneración más atractivo.
Clase de activos	Deuda corporativa Investment Grade	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Los diferenciales de la alta calificación siguen siendo excepcionalmente ajustados, mientras que los beneficios y los balances se mantienen sólidos, lo que contribuye a limitar los riesgos bajistas. El mercado estadounidense de alta calificación tendrá que absorber cada vez más la oferta relacionada con las necesidades de financiación de la inversión en IA.
Clase de activos	Deuda corporativa High Yield	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Esperamos que los diferenciales se mantengan dentro de un rango en un contexto de tasas de impago inferiores al 2%, la continua migración de calificaciones hacia segmentos de mayor calidad y una persistente búsqueda de retornos. El high yield cotiza ahora a un cupón medio cercano al actual nivel YTW, lo que indica que el ciclo de refinanciación probablemente haya superado su fase más difícil. En conjunto, estos factores generan un contexto favorable para las rentabilidades impulsadas por el carry.
Clase de activos	Deuda emergente en divisa fuerte	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Somos neutrales con respecto a los mercados emergentes en divisa fuerte, pero sobreponderamos la deuda emergente en divisa local, ya que esperamos que las divisas emergentes se fortalezcan.
Clase de activos	Divisas	Señal global / relativa	N/A¹	El punto de vista de UBS Asset Management	N/A¹
Clase de activos	USD	Señal global / relativa	Infraponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Seguimos siendo bajistas con respecto al USD, ya que creemos que los tipos estadounidenses tienen margen para comprimirse con respecto al resto del mundo, aunque la Fed ralentice su ritmo de relajación. Además, el USD presenta una nueva correlación negativa con la renta variable, que esperamos que se fortalezca el próximo año.
Clase de activos	EUR	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Sin embargo, creemos que los riesgos se inclinan hacia un movimiento al alza, ya que el BCE se mantiene a la espera y se prevén nuevos recortes de la Fed. También priorizamos una posición larga en EUR frente a la GBP, ya que es probable que los tipos británicos bajen en un contexto de debilidad de los datos de empleo.
Clase de activos	JPY	Señal global / relativa	Infraponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Seguimos infraponderados en el JPY, ya que creemos que los tipos de interés siguen siendo demasiado bajos en relación con la inflación y los salarios. Los planes iniciales de gasto del gabinete del primer ministro Takaichi apuntan a una política presupuestaria más expansiva, lo que probablemente empeorará este desequilibrio si se aprueba en su forma actual.
Clase de activos	CHF	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Somos neutrales en el CHF, ya que las valoraciones caras y las yields bajas se ven contrarrestados por las importantes entradas en la balanza de pagos.
Clase de activos	Divisas emergentes	Señal global / relativa	Sobreponderación	El punto de vista de UBS Asset Management	Priorizamos las divisas emergentes con alto carry, como el BRL y el HUF, que ofrecen tipos de interés reales elevados y valoraciones atractivas.
Clase de activos	Materias primas	Señal global / relativa	Neutral	El punto de vista de UBS Asset Management	Mantenemos una posición neutral en el oro de forma táctica, ya que el comportamiento del activo es cada vez más volátil y está correlacionado con los activos de riesgo. Dicho esto, pensamos que el oro desempeña un papel estratégico en las carteras como activo real en un contexto de inflación aún elevada y de aumento de la deuda pública.