Navegando los aranceles

Reiteramos nuestra visión positiva sobre las acciones y los bonos. Los beneficios son favorables, el crecimiento es sólido, la inflación sigue tendiendo a la baja y los bancos centrales siguen relajando su política monetaria. Nos gusta la sencillez, pero está claro que el nivel de ruido ha aumentado. La escala de los aranceles que el presidente Trump anunció la semana pasada habría sido más de cuatro veces superior a la de los aplicados en su primer mandato, con efectos significativos en la economía estadounidense y mundial si se mantienen en el tiempo. Afortunadamente, los aranceles a Canadá y México se han pospuesto y, aunque se han aplicado aranceles del 10% a China, no son más de lo que los inversores esperaban en general (y podrían eliminarse tras una conversación entre los presidentes Trump y Xi).

Los aranceles iban a estar sí o sí en la agenda del presidente Trump, y él es partidario de utilizarlos como catalizador para lograr objetivos no económicos (como en este caso, en el que el fentanilo y la inmigración ilegal están en el punto de mira), así como para abordar la percepción de injusticia económica (como en la guerra comercial con China). El hecho de que Canadá y México fueran capaces de posponer los aranceles con gestos más bien menores, así como Colombia en relación con una polémica sobre inmigración una semana antes, sugiere que los objetivos no económicos pueden ser más fáciles de abordar.

La cuestión de la "justicia comercial" será más difícil de remediar con rapidez, lo que supone un mayor riesgo para la UE y China. De hecho, el presidente Trump se ha manifestado últimamente con especial insistencia sobre los aranceles a Europa y, dado el reto que supone conseguir que 27 Estados miembros negocien como una unidad, la región parece especialmente vulnerable. La administración Trump también desvelará el enfoque comercial global más formal en la revisión de la política comercial America First, prevista para el 1 de abril. Así pues, a pesar del reciente respiro, los inversores deben seguir centrados en el riesgo arancelario.

Figura 1: El presidente Trump parece dispuesto a centrar su atención en la relación comercial con la UE

Relaciones comerciales de EE. UU., miles de millones USD

Los aranceles son difíciles de valorar para los inversores porque, incluso cuando son "conocidos", la magnitud de los resultados económicos es muy incierta. Las repercusiones sobre el crecimiento y la inflación dependen de varios factores, como la elasticidad del comercio, la capacidad de las empresas para repercutir unos costes más elevados, la integración de la cadena de suministro y los efectos de los tipos de cambio. También es difícil cuantificar los efectos indirectos, como la incertidumbre empresarial que, en última instancia, puede lastrar las decisiones de inversión y empleo.

En términos de crecimiento, EE. UU. se ve menos afectado que sus principales socios comerciales debido a su déficit comercial, y la vinculación de los ingresos arancelarios al gasto fiscal podría mitigar los efectos negativos. Sin embargo, los riesgos de inflación son mayores para EE. UU. debido al aumento de los precios de importación y a una posición cíclica más sólida en comparación con el resto del mundo.

La función de reacción de la Reserva Federal también es incierta. En teoría, la inflación derivada de los aranceles es similar a un aumento de precios regulado, y debería desaparecer a lo largo del año siguiente. Esto indica que la Fed no se deja llevar por el efecto de los precios, sobre todo teniendo en cuenta los riesgos a la baja que plantean los aranceles para el crecimiento. Pero si continúan las amenazas arancelarias, las expectativas de inflación podrían desanclarse, lo que podría obligar a la Fed a adoptar una postura más restrictiva. Así pues, los aranceles aumentan el riesgo de una mayor correlación entre las acciones y los bonos, ya que el aumento de las primas de riesgo de inflación lastra conjuntamente los bonos y las acciones.

Así que, a pesar de nuestro esfuerzo por "simplificar la situación", la realidad es más complicada. Mantenemos nuestra actual postura de predisposición al riesgo con base en los fundamentos subyacentes, pero hemos posicionado nuestras carteras más amplias de forma que contribuyan a mitigar el riesgo arancelario. En primer lugar, mantenemos una preferencia por la renta variable estadounidense a pesar de las elevadas valoraciones: nos gustaría tener más claridad sobre la política arancelaria de Trump esta primavera antes de sumergirnos más agresivamente en mercados internacionales más baratos.

En renta fija, hemos desplazado parte de nuestra preferencia por la duración desde EE. UU. hacia los mercados de bonos no estadounidenses. Dado que resulta probable que los aranceles ejerzan un mayor impacto sobre la inflación en EE. UU. y un mayor impacto (negativo) sobre el crecimiento en los países con aranceles, preferimos asumir nuestro riesgo de duración en aquellos países sensibles al comercio. Si Trump golpea a Europa con aranceles agresivos, es más probable que los bunds amortigüen las caídas del mercado de renta variable que los bonos del Tesoro.

Nuestra visión general del USD es bastante neutral, pero estamos infraponderados en el EUR y el CNH, con Europa y China en el punto de mira. Por último, seguimos favoreciendo la exposición al oro. Además de las actuales compras estructurales de los bancos centrales de los mercados emergentes, el oro debería comportarse bien en un entorno de mayor incertidumbre política.

El siguiente gráfico muestra las perspectivas de nuestro equipo de asignación de activos sobre el atractivo general de las clases de activos a 5 de febrero de 2025. Los círculos coloreados proporcionan nuestra señal general para la renta variable global, los tipos y la deuda corporativa. El resto de las calificaciones corresponden al atractivo relativo de determinadas regiones dentro de las clases de activos de renta variable, renta fija, deuda corporativa y divisas. Dado que la tabla de perspectivas de las clases de activos no incluye todas las clases de activos, la señal global neta puede ser algo negativa o positiva.

Se ha añadido ¹ N/A por motivos de accesibilidad. En cuanto a las divisas, nuestra perspectiva se muestra en función de sus respectivas monedas (USD, EUR, JPY, CHF y divisas emergentes).