瑞银2018中国股票市场观察及近期焦点评论

中国资产表现如何?

by 施斌 30 Mar 2018

观点

  • 相对来看,中国资产表现向好。
  • 2015年的“中国A股市场抛售潮外溢H股”不会重演,因为2015年的A股上涨是受投机而非基本面驱动,但本次估值提升获强劲基本面支撑。
  • 2013年的“QE缩减恐慌症”也不会重演,因为新兴市场基本面总体更强劲:经常账户均衡,外汇储备改善,货币估值越发诱人,也因此更具竞争力,实际利率为正。
  • 基本面强劲:宏观经济企稳,盈利增长强劲。
  • 基于中国稳健的基本面,我们一如既往地看好中国股市。

展望

  • 我们对2018年的中国股市仍保持乐观,但预计期间会有波动。近期从政策面来看,中国可能会采取紧缩和去杠杆政策,但我们认为稳定仍是政府的第一要务。
  • 接下来几年,我们预计中国会专注于增长的质量。
  • 自下而上来看,中国企业将不断创新。尤其是信息技术、医疗保健和消费品等新经济行业的公司,通过开发高新产品,将有越来越多的中国公司从国内领跑者跻身为全球领跑者。为此我们对中国市场的长期表现充满信心。

15—20%是18年正常的市场回报区间

“股价上涨最终取决于公司盈利的增长”,做投资这一点要非常明确,这样投资者就能以平常心对待任何一次短期的市场波动。、

最近市场的持续波动令投资者们无所适从。首先我们要问一下自己,基本面有没有什么大的变化,虽然可能会有一些变化,但不足以让市场跌这么多。

从某种角度来看,市场肯定是有各种各样的反应和变化原因的,有些人用了杠杆或者是其他的产品,导致了市场一旦调整,他就必须有所行动以减少风险。但是如果所持有的公司基本面没太大的变化,相信只要给点时间,股价还是会反回来的。

有了这一信念以后,你对待公司的股价,就比较坦然,而不是人云亦云,跟随市场情绪。

做投资太悲观不好,太乐观也不好,最重要的是客观。因为市场的震荡容易导致大家情绪的波动。但我认为这是正常的,因为二级市场与一级市场非常大的区别是:二级市场不光有基本面,还有投资者的情绪,情绪带来的波动远超过基本面带来的波动。所有的东西都浓缩在一个很短的时间内。

对于今年的展望,我们还是很看好的,但是毕竟中国公司的估值不像以前那么便宜了,所以从很便宜到正常的重估过程应该结束,在这个时间点上更重要的是公司盈利点的增长。

如果一定要让我讲个数字,我觉得根据盈利的状况来评估市场回报的话,15—20%是正常的区间。

当初市场涨这么多的时候,我们认为这样的速度肯定维持不了。后来调整之快也是我们始料未及的,我们当初只是觉得在5—7%之间,但是实际情况比我们想像得要严重很多。

在这个时点上,我认为还是要回到基本面最基本的因素。今年跟去年相比,基本面上确实是有一些变化,不像去年那么有利。

这次调整最初的出发点就是美国十年国债超过了2.175%,通货膨胀可能上涨的速度超过预期,加息的幅度也会超过预期,所以一开始会有调整。但是后面是有很多技术的因素。

当初我们对市场展望时,实际上已经考虑了加息和中国去杠杆的因素,而现实比当初的预期通货膨胀可能更高一点,加息是如此,去杠杆的话可能力度比去年向比会大一点,但不会改变整个经济面貌。

所以这些变化都是边际上的变化,无需过多反应。反而调整以后我们觉得有些公司不错,实际上它跟经济的关联度不那么高,那其实是一个好的买入机会。

看好中国 - “我觉得中国会成为一个自己的资产系列”

有时候我们对国外投资者讲为什么要投资中国,但对中国本地的投资者来讲,不需要花很多的时间说明这一点。

中国经济在大而稳的环境下,发生了很深刻、很重大的一些结构性的变化。十年前市值最大的是中国移动,现在市值最大的是腾讯。

腾讯从1999年开始,到现在才18年。一个公司从零到如今是5000多亿美金市值的这样一个股票,这里面也是巨大的财富变化,关键这还不是泡沫。

中国经济从1999年到现在肯定是放缓的。海外投资者容易犯的错误就是认为经济一旦放缓,投资中国股票就没什么机会了。实则不然,因为他对中国的情况不太了解。我们要透过GDP放缓的现象,更深层次地分析一些问题。

中国经济结构发生很大的变化,很多行业如医疗、消费、保险,原来与固定资产投资和损益行业相比需求较小,但现在随着生活水平的提高,人们对这些行业的需求会变大。

因此我觉得比较理性的决策是投资未来前景最好的行业。如果它估值合理,那我觉得成功的概率会大一点。中国在新兴市场里面的指数是比较高的,跟中国经济体的体量是完全不相匹配的,总的来说,海外投资者对中国还是不够了解,低配。

长远来看,我觉得中国会成为一个自己的资产系列,就像美国跟日本一样,不在什么新兴指数里面,因为它的市场太大了,没必要和其他的混在一起。

海外很多人谈中国经济崩溃,谈了十年,但是中国经济没崩溃。对中国经济完全没必要悲观,但是也不要盲目乐观。

中国经济有亮点也有风险。有风险的地方就是国企效率比较低,地方政府的负债率非常高,这些是一个长远的问题。经历了很多年的加杆杠,也不可能一天、一个月、一年解决。但不用担心所谓的硬着陆,相信中国政府对经济有足够的调控能力,去避免所谓的硬着陆。

但是这些风险也确实会时不时地冒出来提醒投资者,不是一切都是那么顺利的。目前的市场调整是一个好事,让投资者意识到没有基本面支撑的上涨,其上得快下得也快,调整下来后又回到了合理的位置。

纵观宏观环境,我们比较看好18年。但仍然要关注两个宏观的驱动因素,比如美国的利率,以及今年中国去杠杆的实际行动会大很多,这些会造成市场波动。

所以不能太激进,不要做杠杆。一用杠杆很多就会超出控制范围,比如2007、2008年的时候,很多人并不是股票看错了,而是因为用了杠杆,在股市最差的时候砍掉了仓位,错失了反弹的机会。

近期焦点评论

施斌:我们一直非常关注和看好新经济板块。许多公司,尤其是信息技术、医疗保健和消费品等新经济行业的公司,通过开发高新产品,正从国内领跑者跻身为全球领跑者。但同时也需要关注的是,目前A股对一些新经济行业的公司估值偏高,说到底就是在跟市场博弈,基本面来说它应该的估值要比现在的股价低。所以要警惕其中追逐热点的成分及风险性。我们还是要去找一些有基本面支撑比较强的,即使短期它不一定涨很多,但是长期来看风险不会很大。只要业绩不会持续下滑,后期给投资者带来的回报也不会太差。

施斌:这对A股来说肯定是个好事,之前我也接受过一个采访,没有纳入指数是一个选修课,纳入指数后就变成必修课了,必修课做的不好,你的风险承担就很大。我去欧洲路演,跟投资者接触下来的感受和结论是,我们觉得还是会对这个市场带来一定的影响。过去虽然很早前海外投资者就可以通过沪港通配置A股,但是实际上他们都没有配。纳入体系后还是会有一部分的资金增加他们的A股的配置,有些海外投资者不一定很熟悉这个市场,但是会按指数那样的去配。

但是也不能过高预期对市场的影响,第一是海外机构和投资者毕竟距离非常远,而香港和亚洲这边的投资者本来就对A股很熟悉;第二点最终还是取决于大家对公司价值的认识,如果短期资金来了,价格抬的很高,原来那些投资者可能会选择获利退出。所以我认为会有一定的影响,但也不会说因为进入这个体系,A股一下子进入了大牛市,这个可能性不是很大。

施斌:新经济企业和独角兽的上市,这肯定是一个好的变化。市场需要这种有潜力的,具备优质产品能力的企业。但是如果给它估值过高、定价过高的话,可能就把一个好事情成一个坏事了。所以最主要的还是两个是我们一直以来比较看重的因素:上市公司的质地如何,估值怎么样。有些公司上市以后就猛涨,甚至估值炒上天,这个对市场反而会有伤害。

施斌:这是很正常的,如果大家觉得这个市场还会持续很火爆的话,往往二三线品牌的价值空间更大一点。在茅台依旧很火的情况下,二三线品牌如果能提一点价的话,从盈利的角度来讲肯定是空间更大一点。那么以现在的情况来说,大家相对趋于谨慎了,原来非常高的预期,短期可能不会再出现了。此时像茅台这种一线品牌,反而是很稳定的,因为茅台是供不应求的。如果市场需求不是大幅下滑的话,价格跌进预期价的可能性很小。所以从这个角度来讲,茅台今后两三年的盈利应该都是比较确定的,其他二三线品牌的盈利不确定性反而更强。

当市场情绪变化的时候,或者需求不是那么强的时候,这种调整幅度就会更大。不过这是正常且在预期之内的。未来我们的关注点仍然会集中于那些需求有些许放缓,但是对业绩影响不是很大的一线品牌上。

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