“破7"、中美贸易摩擦、联储降息——全球市场动态解析

在中美贸易摩擦升级、人民币贬值“破7”和联储降息的背景之下,全球市场依然流畅运转。瑞银资产管理在本期《宏观月报》中分享我们对近期动态的看法及其对资产配置的影响。

20 Aug 2019

要点:

1、最近,贸易摩擦加剧,非线性升级的风险加大,我们对全球股市仍持谨慎态度。

2、尽管如此,我们既不担心人民币贬值“破7”,也不担心美国采取象征性的举措将中国列为“货币操纵国”。

3、在这个节点上,贸易磋商的态势既有可能迅速改善,也有可能迅速恶化。我们预计,在今年夏天的剩余时间里市场仍将处于动荡状态。

4、我们认为,鉴于美国外汇政策的变化和干预风险,美元的风险溢价应该会更高。


在中美贸易摩擦升级、人民币贬值“破7”、美国将中国列为“货币操纵国”的背景之下,全球市场依然流畅运转。市场风云变化,因此我们将以问答形式在本期《宏观月报》中分享我们对近期动态的看法及其对资产配置的影响。

1. 8月1日特朗普总统连发几条关于中美贸易的推文后,为何风险资产遭到如此猛烈的抛售?

特朗普总统发推特表示,会对另外3000亿美元的中国输美商品加征10%的关税,这给中国、美国以及全球GDP造成的损失仅为零点几个百分点,因此我们认为,市场的这种激烈反应与美国加征关税的直接经济影响关系不大。相反,我们认为,市场是受到了贸易和科技方面冲突进一步非线性升级风险的干扰。

从美国方面看,这包括对所有中国输美商品加征25%的关税(这可能会成为压垮脆弱的全球经济的最后一根稻草),或者限制向大量中国企业出售半导体产品。

从中国方面来看,反制措施包括限制向美国企业出售稀土,或禁止某些美国企业在华运营或销售(即不可靠实体清单),这些措施也会造成重大影响。所有这些潜在的下一步措施都可能会给全球两个最大经济体的贸易和科技关系造成重大破坏,并将波及全球供应链。

贸易冲突最坏的情况就是“一损俱损”。换句话说,上述任何一项措施,不仅会给对方造成巨大痛苦,而且也让自身遭受同样的痛苦。正因为如此,我们认为,冲突升级不太可能出现,与此同时也认为,市场必须留有一定程度的风险溢价,以防真的出现争端升级。

双方都面临着来自国内的不能示弱的压力,也都存在误判风险。我们认为,冷静理智会占上风。鉴于巨大的利害关系,双方采取进一步升级行动的经济和政治代价远远大于其所带来的好处。

2. 人民币贬值“破7”意味着什么?

美元兑人民币的7元关口曾被广泛视为一条底线。自2008年3月以来,在岸汇率未曾“破7”,实体部门和金融市场都希望人民币汇率能够稳定在合理范围内。为此,有关部门也做了大量探索和大胆改革。

人民币在岸银行间汇率波动区间也由最初的(+/-)0.3%扩大至(+/-)2.0%,市场力量对人民币汇率起到了越来越大的作用。在特朗普总统发出最新一轮关税威胁后,人民币汇率“破7”。

市场担心悲观情绪会否导致人民币进一步快速贬值,从而引发广泛的外汇市场疲弱(以及美元走强),这反过来会导致美国及新兴市场金融环境急剧收紧。

然而,我们认为中国人民银行设定的人民币“中间价”并未低于随后亚洲早盘的预期。同时,央行也表示中国经济的大体稳定为人民币提供了基本面支撑。目前看来,我们认为中国有关部门并不打算将汇率作为对美贸易摩擦的反制措施。

事实上,货币走弱虽然有利于抵消关税对企业造成的影响,但是也会为此付出代价。中国政府并不想引发国内资本急剧外流,因为这可能会破坏金融稳定。另外,中国市场正在不断向国际投资者(官方与民间)开放,并将其作为一项优先任务,因此不希望向国际投资者释放不稳定的信号。最后,人民币大幅贬值使中国消费者需要为商品支付更高的价格。

考虑到这些原因,我们认为,最近的人民币贬值并不是中国策划的货币贬值大战。

3. 美国将中国列为“货币操纵国”意味着什么?

在美元兑人民币“破7”的当天,美国财政部长姆努钦正式将中国列为“货币操纵国”(这是25年来财政部首次采取这一措施)。此举的时机颇具讽刺意味,因为人民币长期以来处于上升空间,而在美国发出关税威胁后,“破7”走势实际上符合市场规律。

虽然美国财政部的这一举动出人意料,并招致中国政府的坚决反对,但是它其实只是具有象征意义而无实际影响。按照流程,美国财政部将在接下来一整年的时间里与中国有关部门和国际货币基金组织进行对话,讨论如何缓解贸易失衡问题。一年后,美国总统将有权对中国采取惩罚措施。但是与当前及拟议对中国输美商品加征关税的规模相比,这些举动显得微不足道。

4. 美元政策发生了哪些变化?

美国财政部的货币操纵声明只是特朗普政府美元政策变化的一部分。特朗普总统曾批评中国和欧洲进行竞争性货币贬值,要求中国在贸易协议中承诺不将人民币贬值,最近还责成助手想办法让美元贬值。

这是对“强势美元”政策的重大偏离,或者至少是对过去25年指导美国外汇政策的自由放任政策的重大偏离。行政部门通过财政部拥有了干预外汇市场的权力。特朗普总统有可能会授权通过抛售美元兑离岸人民币、欧元和日元来干预汇市,尤其是在应对美元进一步走强的情况下。

如果美联储与财政部联手行动(此前曾有过先例),财政部则可向汇市抛售约2000亿美元。这一举措将使美元自动走低,其所释放的信号有望造成更明显的贬值。

5. 美联储如何应对这一切?

5月份美联储转向了宽松立场,这主要是因为全球增长放缓和贸易关系紧张(以及通胀持续处于低位)引发的下行风险加大。特朗普总统的推文又加剧了这些风险,而就在一天前,美联储宣布自2008年以来首次降息。

特朗普总统要求美联储实行更宽松的政策,而且很可能会如愿以偿,尤其是在最近贸易摩擦升温导致金融环境趋紧的情况下。我们猜测,美联储在年底前还将降息50个基点。

然而,美联储的宽松政策能否持续抵消不断加大的经济和金融市场损失仍有待商榷。美联储宽松政策产生效果需要较长时间而且存在一定程度的滞后性,而企业和消费者当下就面临着贸易风险。

6. 近期我们的关注焦点是什么?

今夏剩余时间里,市场很可能仍将处于波动状态,情况既有可能迅速好转,也有可能迅速恶化。就近期而言,我们关注的是美国商务部是否会宣布部分豁免,允许美国公司继续向华为供货。

这是中美在日本大阪G20峰会上达成的最初协议的一部分,同时中国则同意购买更多美国农产品。美国这样的举动以及随后中国购买美国农产品,将会使双方紧张关系显著降温,并且有可能会使特朗普总统撤销于9月1日加征关税的计划。当然,加征关税计划若在9月份付诸实施,将给全球增长、风险资产和中美关系前景都带来不利影响。

资产类别吸引力

下图显示了我们的资产配置团队对整体资产类别吸引力的看法,以及股票、固定收益和货币的相对吸引力,截至2019年7月31日。

资料来源:瑞银资产管理投资解决方案宏观资产配置团队,数据截至2019年7月31日。上述观点基于3-12个月的投资期限而得出,未必反映实际组合仓位,而且可能会发生变化。

多元资产投资方案

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