货币的力量:有效的货币管理与外汇市场配置

我们认为,中美两国最终将在未来12月内的某个时间节点达成协议。

19 Jul 2019

要点:

  • 鉴于股票估值回升,贸易谈判前景不明,我们对股票的展望从增持调整为中性。
  • 主动型货币管理可使投资组合具备某种特性,从而能够对冲一些特定风险,如贸易政策。
  • 出于经济与估值原因,我们倾向于在中期内做空澳元兑美元以及美元兑日元,而且我们认为,这些交易是防范中美贸易摩擦升级的有效手段。

我们认为,中美两国最终将在未来12月内的某个时间节点达成协议,但是关于以下两点仍存在很多不确定性:

(1) 是否能够实现预期的最终结果

(2) 如何实现

鉴于经济数据持续降温,贸易谈判结果存在高度不确定性,我们已将对股票的展望从增持下调为中性。也许只有当两国承受的经济与市场压力越来越大的时候,两国领导人才真正准备达成持久协议。

与此同时,两国也都有可能主动采取缓和措施,消除之前加征的关税,从而推动风险资产评估进一步调整。当下(地缘)政治进程不可预测,因此明智的做法是,维持中性立场,而非大幅减持或增持。

美国国债等主权固定收益工具,在一定程度上也许能够抵御不利贸易情况的冲击,但是就对冲某些特定类型的冲击而言,这类固定收益工具未必是最佳选择,其原因如下:

1. 关税会抬升企业与消费者的成本,因此,关税具有通胀性质。

2. 市场很大程度上已消化了对美联储及其他央行的利率预期,利率市场预计美联储年底前将降息约75个基点。

与之相关的是,考虑到相关国家贸易政策前景的不确定性及其现实经济影响,美联储在全面兑现市场利率预期方面或许有所保留。

进入外汇市场

基于以上宏观见解,我们建议主动持有外汇头寸以对冲贸易摩擦升级等特定风险。就目前情况而言,我们建议以下配置策略:

(1) 做空澳元兑美元

(2) 做空美元兑日元

做空澳元兑美元

澳大利亚是小型开放经济体,严重依赖大宗商品出口,其中多数出口至身为全球贸易引擎的中国。这使得澳元对全球增长和中国经济前景非常敏感。因此,如果中美贸易摩擦升级、中国(及全球)经济前景下行风险加剧,澳元兑美元很可能大幅贬值。

韩元及新台币的走势同样与中国供应链息息相关(通过科技产品而非大宗商品),因此在不利的贸易状况下,也有可能走弱。

然而,除了作为一种具有高度流动性的货币外,做空澳元兑美元的另一个原因是澳大利亚国内面临特殊的经济压力。经济压力主要源于澳大利亚的住房市场正在降温,而住房市场之前一直是家庭财富与消费的重要支柱。

随着住房市场交易与价格降温,澳大利亚经济面临着重大下行风险。考虑到该国家庭财富占可支配收入的比例之高,这种下行风险日渐显现——住宅价格下降可能导致消费者的财富缩水,进而抑制消费支出(图表1)。

而且,该国收入增长本身也在减速:由于失业率居高不下且有上升趋势,薪资增长正在减速(图表2)。澳大利亚储备银行正在通过降息来缓解部分压力(这也会导致澳元走弱),然而,当长期积累的巨大不平衡问题开始爆发时,经济就很难实现软着陆。

因此,即使有关方面达成一项有助于澳元暂时反弹的贸易协议,其国内经济压力仍是一大不利因素。

图表1:房地产总资产占可支配收入的百分比 - 澳大利亚与美国的对比

资料来源:投资公司Minack Advisers,ABS澳盛集团,美联储,瑞银资产管理,Macrobond。数据截至2019年3月30日。2019年1季度澳大利亚估计数据。澳大利亚最近一次衰退发生在1990年9月—1991年9月,以灰色条形图标表示

图表2:澳大利亚失业率高,薪资增速低

资料来源:投资公司Minack Advisers,ABS澳盛集团,Macrobond。数据截至2019年1月1日。

做空美元兑日元

另一种外汇交易,即做空美元兑日元,有助于防范贸易摩擦升级和/或全球增长进一步大幅放缓。从历史上看,美元兑日元对利率差尤其敏感,因此美联储的宽松政策应该对此有利。当然,日元历来都是受追捧的避险货币。当市场动荡加剧时,日本投资者可以汇回国内的资金最多。

就像做空澳元兑美元一样,我们做空美元兑日元也有更深考虑。首先,从实际有效汇率来看,日元非常便宜(图表4)。我们预计,日元会随着时间的推移而升值。

图表3:日本的实际有效汇率接近历史低点

资料来源:日本央行,瑞银资产管理,Macrobond。数据截至2019年5月1日。

结论

重中之重:资产配置

风险资产的估值重返高点附近,各种经济数据仍在放缓,贸易紧张摩擦仍有持续升级的可能。

从好的方面来看,美联储从加息转向偏宽松政策,增加了本轮美国史上最长经济扩张周期延续的可能性。

综合来看,这证明对股市采取中性立场存在其合理性。美联储的宽松政策在我们看来将是一种预防性措施,应该会导致收益率曲线陡化。它也会给美元带来下行压力。

如上所述,我们做空澳元兑美元以及美元兑日元,是为了预防未来的贸易磋商进一步升级。

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