日本重新崛起,光芒再現

「 日元疲弱使日本資產對外國投資者而言更為吸引。」

Toru Ibayashi (瑞銀首席投資辦公室日本財富管理研究部主管)

日本經濟已經甦醒。就算股市自去年秋季以來的破紀錄升浪被5月底的急跌打斷,股市依然是市場的頭條新聞。雖然市場顯然表現波動,Toru Ibayashi認為日本股市的前景仍然樂觀,尤其是出口股更具備有利條件進一步上揚,原因是日元疲弱令出口股盈利前景改善,而且其估值仍頗具吸引力。

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過去幾個月一直是日本急速變化,過去二十年奄奄一息的經濟可能已經開始復興,投資者對長期不予關注的市場重現興趣。

去年12月,安倍晉三復任首相,無疑是日本經濟復甦的催化劑。安倍以結束通縮時代為政綱成功當選,隨即使出「三箭頭」策略中的兩大計劃以振興經濟,首先是推出大手筆的財政刺激計劃,其次是日本中央銀行採取積極貨幣擴張。第三是有關商業相關激勵措施和改革的「促進成長」方案,細節有待6月公佈。「第二箭」策略顯然讓金融市場受惠最大。為達到2%通脹目標,日本央行準備的增強流通性武器效果超乎大多數人的預期,至少在短期內成功增強投資者的信心。同樣重要的是,這已確立安倍晉三預期成功再當選時所建立的趨勢:日元匯價大幅削弱,使日本資產對外國投資者而言更為便宜

正面動力持續推動

過去7個月,日元兌美元匯價貶值20%,而日經平均指數上升超過60%。考慮到在短時間內有此表現實在可圈可點,我們看不到任何令兩者趨勢逆轉的理由。

首先,2%通脹目標的路線圖已訂明在兩年內實現,這使日本央行有可能在此期間維持低利率和弱日元。即使兩年時間過去,美國將有可能已結束自己的量化寬鬆計劃,意味美國利率與日本利率的息差將會拉闊,反過來使美元相對日元更具吸引力。

其次,日本股市尚未被高估。目前,按兩年預測盈利計的日經平均指數市盈率是13.8倍,較全球股市平均12倍市盈率
為高。然而,歷史分析顯示過去7年日本股市的市盈率一度高達20倍,所以合理市盈率可達15至16倍。我們認為,只要日本的盈利勢頭高於全球平均水平(我們覺得情況很可能如此),市場估值有力維持溢價。

日元疲弱令出口商得益

基於這兩個原因,我們認為日本股票持倉的最佳方法是持有大部分盈利和收入源自出口的企業。可以肯定的是,並非所有日本出口商均同樣吸引,以液晶電視和個人電腦生產商為例,它們的全球市場佔有率中有一大部分已落入韓國和中國的競爭對手。由於他們的美元銷售收入不及從前,日元疲弱並不會顯著提高其收入。摒除這個例外,日本出口商普遍具吸引力,與專注本地市場的企業相比尤其明顯。

在最近3月底結束的財政年度,日本出口商大多錄得盈利,並指出日元疲軟是帶動利潤增長的因素之一。相比之下,本地企業的業績乏善可陳。我們檢視東證500指數企業時,發現其平均淨利潤增長達23%;仔細檢查後更發現,出口商盈利表現穩健,增長達38%,非出口商的盈利增長相形見絀,僅得7.8%。

於當前截至2014年3月的財政年度,假設每美元兌日元的交易價介乎95-100日元,我們預計出口商盈利增長將達70%,本地企業則增長22%。我們估計,日元兌美元匯價每貶值1%,出口商收入將增長0.6%。雖然日元疲軟可能佔出口商利潤增長達60%,不過其他因素如歐洲經濟好轉以及日本和中國外交關係改善,可能也會發揮作用。

由於日元貶值將增加進口原材料成本,我們需要考慮日元貶值對未來盈利潛在負面影響的因素。我們認為,由於全球商品價格疲弱和部分國外供應商存在產能過剩問題,導致進口價格持續偏軟,所以這尚非出口商的主要風險。話雖如此,由於日本倚賴石油和天然氣進口增加,我們預計今年全線出口商將要承擔較高的電力成本。

在日本出口商中,我們特別看好汽車生產商。日本汽車品牌在發達國家穩佔相當的市場佔有率,在新興經濟體的市場佔有率亦不斷增加。我們期望其議價能力盡可能將較高原材料成本的影響減至最低,而日元疲弱增強其在國外市場上的定價能力。此外,它們的平均市盈率不到15倍,估值仍然吸引。因此,日本汽車生產商是我們首選日本出口商名單中的核心。