Une reprise par euphorie glycémique

L'économie mondiale est en train de passer de la récession à la reprise. Dans les deux ou trois prochains trimestres, nous pourrions assister à un regain de croissance dans de nombreux pays développés, toutefois dans un contexte loin d'être stable. En effet, cette reprise est essentiellement imputable à des facteurs temporaires. C'est pourquoi nous tablons sur une rechute de l'économie dans le courant de l'année 2010. L'inflation des prix à la consommation devrait toutefois rester faible en 2010, ce qui devrait inciter la plupart des banques centrales à patienter jusqu'au deuxième semestre pour relever leurs taux.

Les athlètes de fond connaissent cette situation. Lorsqu'ils sont à court d'énergie, quelques gorgées d'une boisson sucrée peuvent les remettre d'aplomb – au moins pendant un petit moment. Toutefois, une fois l'effet passé, l'athlète peut ressentir un coup de fatigue encore plus violent qu'auparavant. En suivant cette métaphore, certains observateurs ont qualifié la transition actuelle d'une sévère récession à la reprise de «reprise par euphorie glycémique». Nous partageons à certains égards ce point de vue. Après l'effondrement du commerce international et de la production industrielle qui a suivi l'effondrement de la banque Lehman Brothers à l'automne dernier, les effets conjugués des politiques monétaires laxistes et l'importance sans précédent des dépenses publiques ont débouché sur quelque chose qui se rapproche de «la reprise par euphorie glycémique». Cet effet se fera sentir pendant quelques trimestres sans pour autant régler les problèmes sous-jacents tels que le surendettement des ménages dans nombre de pays ayant connu une forte spéculation immobilière.

Ainsi, après un PIB étonnamment positif au deuxième trimestre, la croissance devrait se stabiliser pendant deux ou trois trimestres, ce qui donnerait au deuxième semestre 2009 une reprise typique en V. Au-delà, nous anticipons toutefois une rechute de la croissance dans les économies développées dans le courant de l'année 2010, et ce en raison de deux facteurs majeurs: premièrement, la demande finale des ménages devrait rester faible pendant un long moment; deuxièmement, on se dirige vers un retrait progressif des mesures de relance budgétaire et monétaire à partir de l'année prochaine.

Où en est la demande finale?

La demande finale est influencée par l'investissement des entreprises et les dépenses des consommateurs. Etant donné les taux d'utilisation des capacités historiquement bas dans le secteur manufacturier, la hausse des taux de postes vacants dans l'immobilier commercial et les conditions de crédit toujours très strictes, une relance significative de l'investissement dès l'an prochain nous semble improbable. De la même manière, les consommateurs ont plusieurs obstacles à franchir. Les taux de chômage vont continuer à progresser en 2010, la tendance désinflationniste qui a stimulé le pouvoir d'achat en 2009 va s'inverser, les conditions de crédit restent strictes et de nombreux ménages sont encore touchés par la baisse des actions mondiales et des prix de l'immobilier. Par-dessus tout, de nombreux ménages doivent rembourser leurs dettes et reconstituer leur épargne.

Une politique décisive

Les pouvoirs publics ont répondu à la crise par un programme de dépenses publiques sans précédent. Les déficits publics ont atteint des niveaux insoutenables dans de nombreux pays développés. Les mesures de consolidation des finances publiques devraient peser lourdement sur la croissance économique dans les années à venir.

Une tâche encore plus délicate attend les banques centrales, qui doivent élaborer des stratégies de sortie visant à mettre un terme à leurs politiques monétaires laxistes. La Fed attendra probablement une embellie sur le marché de l'emploi pour franchir le pas. De son côté, la Banque centrale européenne est plus soucieuse des anticipations d'inflation à long terme. Dans l'immédiat, les indicateurs d'inflation sous-jacente (c.-à.-d. l'inflation corrigée des composantes volatiles liées à l'énergie) devraient reculer jusqu'à la mi-2010, ce qui pourrait raviver les craintes de déflation. Toutefois, l'inflation sous-jacente pourrait repartir ensuite à la hausse, ce qui finira par inciter les banques centrales à amorcer une normalisation de leur politique monétaire.